2023年12月20日发(作者：大众汽车10万元左右自动挡)
行业研究
深度报告
申港证券股份有限公司证券研究报告
超预期渐成常态 产业链将再起东风
——特斯拉产业链
投资摘要：
业绩：Q2超预期 积分收入助盈利
特斯拉Q2产销、营收和净利都远超市场预期，并首次实现连续4个季度盈利。其中监管积分收入在4个季度中累创新高，是特斯拉盈利的关键助力，在欧美及中国碳排放法规趋严形势下，该项收入将继续高速增长，为特斯拉汽车业务贡献大量毛利。
模式：卖车不赚钱 软件是“主盈”
特斯拉汽车制造业务的净利在2%以下，卖车并不赚钱，而软件（主要FSD）将成为规模效应下的主要盈利来源。2020年和2025年特斯拉软件收入预计分别为19亿美元、216亿美元，CAGR为63%，分别占汽车销售业务营收的7%、18%，软件收入将赋予特斯拉远超同行的盈利能力，使特斯拉真正成为一个软件公司。
销量：沧海横流 方显英雄本色
2020年疫情全球施虐，汽车销量呈现断崖式下滑，特斯拉却在困境中市占率稳步攀升，展现新能源汽车王者气魄。2020H1特斯拉在全球新能源汽车市场的份额提升225bp至18.9%，后续随着ModelY产能释放，Cybertruck投产，市占率有望进一步攀升至20%以上。
未来：2020年50万 2021年85万 2025年剑指240万
随着加州弗里蒙特工厂产能得到释放，特斯拉在北美销量将再次快速增长，欧洲销量有望恢复至19年同期水平；中国市场方面，磷酸铁锂Model3将贡献新的增量，延续Model3国产化后的火爆场面，特斯拉2020年50万辆目标可期，对应汽车销售业务营收273亿美元，同比增长37%，2021年销量预计可达85万辆，同比增长68%。展望2025，特斯拉产品矩阵日趋丰富，技术革新使产品力进一步提升，销量有望达到240万辆，全球市占率为20%。
投资策略：
鉴于特斯拉电动车销量及盈利的高速增长预期，我们坚定推荐特斯拉及产业链相关企业。1）单车配套价值量较高，来自特斯拉营收占比高的企业。重点推荐：拓普集团，关注：华域汽车、凌云股份、旭升股份；2）关键技术领域具备全球竞争力的企业。重点推荐：三花智控，关注：银轮股份、宏发电器；3）动力电池及产业链。重点推荐：宁德时代，关注：璞泰来、恩捷股份、新宙邦、赣锋锂业。
风险提示
新能源汽车销量不及预期；特斯拉销量不及预期；产业政策不及预期。
行业重点公司跟踪
证券 EPS(元) PE PB 投资
简称 2018A 2019A 2020E 2018A 2019A 2020E 评级
拓普集团 1.04 0.43 0.55 14.3 40.3 76.6 5.83 买入
三花智控 0.61 0.51 0.42 20.9 33.7 52.8 8.73 买入
宁德时代 1.54 2.06 2.27 47.8 51.5 87.4 8.28 买入
资料来源：公司财报、申港证券研究所（注：以上公司预测数据均来自wind一致性预测）
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评级 增持（首次）
2020年09月22日
曹旭特 分析师
SAC执业证书编号：S166
******************
郭涛
研究助理
*****************
行业基本资料
股票家数 54
行业平均市盈率 67.5
市场平均市盈率 14.7
行业表现走势图
80%60%40%20%0%-20%2019-092019-122020-032020-062020-09
特斯拉指数沪深300
资料来源：申港证券研究所
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1
、特斯拉深度一：汽车科技化变革领军者
证券研究报告
特斯拉产业链深度报告
内容目录
1. 业绩：Q2超预期 盈利之中有秘密 ......................................................................................................................................... 5
1.1 Q2业绩超预期 首次实现连续四季度盈利 ..................................................................................................................... 5
1.2 汽车销售业务毛利率增加的秘密 ................................................................................................................................... 5
1.3 积分收入是盈利的关键助力 .......................................................................................................................................... 6
1.4 积分收入后市：高速增长 稳定贡献毛利 ...................................................................................................................... 6
2. 模式：卖车不赚钱 软件是“主盈” ........................................................................................................................................ 9
2.1 特斯拉软件业务全解析 ................................................................................................................................................. 9
2.2 特斯拉软件业务的“钱”景 ......................................................................................................................................... 11
3. 销量：沧海横流 方显英雄本色 ............................................................................................................................................. 12
3.1 全球市占率持续攀升 ................................................................................................................................................... 13
3.2 Model3一骑绝尘 ModelY引爆在即 ............................................................................................................................ 13
3.3 中国市场火爆 欧洲地区遇冷 美国本土波动 ............................................................................................................... 14
4. 未来：2020年50万 2021年85万 2025年剑指240 万 ................................................................................................... 17
4.1 2020年销量预测（基于订单数据） ............................................................................................................................ 17
4.1.1 2020年产能分析 .............................................................................................................................................. 17
4.1.2 2020年销量预测 .............................................................................................................................................. 17
4.2 2021年销量预测（基于市场空间） ............................................................................................................................ 21
4.2.1 北美市场 ......................................................................................................................................................... 21
4.2.2 中国市场 ......................................................................................................................................................... 23
4.2.3 欧洲市场 ......................................................................................................................................................... 24
4.3 2020年汽车销售业务营收预测 ................................................................................................................................... 25
4.4 2025年剑指240万 ..................................................................................................................................................... 26
5. 投资建议 ............................................................................................................................................................................... 27
5.1 特斯拉 ........................................................................................................................................................................ 27
5.2 产业链 ........................................................................................................................................................................ 29
5.2.1 拓普集团 ......................................................................................................................................................... 29
5.2.2 三花智控 ......................................................................................................................................................... 30
5.2.3 宁德时代 ......................................................................................................................................................... 30
6. 风险提示 ............................................................................................................................................................................... 30
图表目录
图1： 特斯拉季度营收（亿美元） ............................................................................................................................................. 5
图2： 特斯拉季度扣非归母净利润（亿美元） ........................................................................................................................... 5
图3： 特斯拉汽车业务毛利情况（亿美元） ............................................................................................................................... 5
图4： 特斯拉2019Q2和2020Q2毛利对比（亿美元） ............................................................................................................ 5
图5： 汽车销售业务营收和毛利率相关性 .................................................................................................................................. 6
图6： 积分收入在汽车销售业务毛利中占比 ............................................................................................................................... 6
图7： 积分收入和扣非净利规模对比（亿美元）........................................................................................................................ 6
图8： 积分收入（亿美元） ........................................................................................................................................................ 7
图9： 中国新能源汽车销量及渗透率 ......................................................................................................................................... 8
图10： 欧洲地区新能源车碳排放价值估算 ................................................................................................................................ 8
敬请参阅最后一页免责声明 2 / 36 证券研究报告
特斯拉产业链深度报告
图11： 软件递延收入（亿美元） ............................................................................................................................................... 9
图12： FSD业务相关假设........................................................................................................................................................ 11
图13： FSD业务营收预测........................................................................................................................................................ 11
图14： 特斯拉2020年汽车销量（万辆） ............................................................................................................................... 12
图15： 2020年1-7月车企新能源汽车销量（万辆） .............................................................................................................. 13
图16： 特斯拉销量（万辆）及全球新能源汽车市占率 ............................................................................................................ 13
图17： 2020年1-7月全球新能源车型销量Top10（万辆） ................................................................................................... 13
图18： 2020年7月新能源车型销量Top10（万辆） .............................................................................................................. 13
图19： Model3压铸车身结构 ................................................................................................................................................. 14
图20： ModelY压铸车身结构 ................................................................................................................................................. 14
图21： 特斯拉不同地区的营业收入（亿美元） ....................................................................................................................... 14
图22： 2020年1-7月中国新能源车销量前十 ......................................................................................................................... 15
图23： 2020年8月中国新能源车销量前十 ............................................................................................................................ 15
图24： 2019年1-6月欧洲新能源车销量前十 ......................................................................................................................... 15
图25： 2020年1-6月欧洲新能源车销量前十 ......................................................................................................................... 15
图26： 特斯拉在欧洲地区销量 ................................................................................................................................................ 16
图27： 2020H1美国新能源车销量前十 ................................................................................................................................... 16
图28： 特斯拉2020分季度销量预测 ...................................................................................................................................... 18
图29： 特斯拉历年不同市场销量 ............................................................................................................................................. 18
图30： 特斯拉北美市场2020季度销量预测 ............................................................................................................................ 19
图31： 特斯拉中国2020季度销量预测 ................................................................................................................................... 20
图32： 2020Q3特斯拉上海工厂产能增加 ............................................................................................................................... 20
图33： 2020Q3国产ModelY开始试验 .................................................................................................................................. 20
图34： 特斯拉欧洲市场2020季度销量预测 ............................................................................................................................ 20
图35： 北美地区Model3及竞品车型销量（万辆） ................................................................................................................ 21
图36： 北美地区Model3及竞品车型月度销量（辆） ............................................................................................................. 22
图37： 北美地区ModelY同级别车型市场规模（万辆） ......................................................................................................... 22
图38： 北美地区ModelY占同级别车型市场份额 ................................................................................................................... 22
图39： 中国28-42万元价格区间汽车月销量（万辆） ............................................................................................................ 23
图40： 中国28-42万元价格区间汽车年销量（万辆） ............................................................................................................ 23
图41： 中国28-42万辆汽车市场SUV和轿车占比 ................................................................................................................. 23
图42： 中国28-42万元价格区间汽车年度销量（万辆） ......................................................................................................... 24
图43： Model3在28-42万价格区间销量占比 ........................................................................................................................ 24
图44： 2020汽车销售业务季度营收（亿美元） ..................................................................................................................... 25
图45： 2020汽车销售业务季度营收（不含积分）（亿美元） .................................................................................................. 25
图46： 2020汽车销售业务季度毛利（不含积分）（亿美元） .................................................................................................. 25
图47： 2020汽车销售业务季度毛利率（不含积分）（亿美元） .............................................................................................. 25
图48： 2020季度计分收入（亿美元） .................................................................................................................................... 26
图49： 2020季度软件递延收入余额（亿美元） ..................................................................................................................... 26
图50： 2025全球新能源汽车销量预测（万辆） ..................................................................................................................... 26
图51： 特斯拉电池成本显著低于同行 ..................................................................................................................................... 27
图52： 特斯拉全球充电桩布局 ................................................................................................................................................ 28
图53： 2019年调研：最被信任能实现自动驾驶的公司 ........................................................................................................... 28
图54： 特斯拉OTA各年度升级次数 ....................................................................................................................................... 28
图55： 特斯拉域控制器架构 .................................................................................................................................................... 28
图56： 特斯拉软件收入来源 .................................................................................................................................................... 29
敬请参阅最后一页免责声明 3 / 36 证券研究报告
特斯拉产业链深度报告
表1： 美国加州ZEV政策 .......................................................................................................................................................... 7
表2： 特斯拉2020年监管类积分收入预测 ................................................................................................................................ 9
表3： 特斯拉2020年以来推出的OTA付费服务 ..................................................................................................................... 10
表4： 特斯拉FSD功能激活率 ................................................................................................................................................. 11
表5： 2020H1世界各国汽车销量及同比增速 .......................................................................................................................... 12
表6： 特斯拉工厂产能 ............................................................................................................................................................. 17
表7： CleanTechnic分析师预测历史结果 .............................................................................................................................. 17
表8： 特斯拉分市场销量预测 .................................................................................................................................................. 18
表9： 特斯拉分市场销量预测 .................................................................................................................................................. 21
表10： 2021年北美地区Model3、ModelY销量预测 ............................................................................................................. 23
表11： 2021年中国Model3、ModelY销量预测 .................................................................................................................... 24
表12： 柏林工厂ModelY产能预测 ......................................................................................................................................... 25
表13： 2020年特斯拉销量预测 ............................................................................................................................................... 31
表14： 2020年特斯拉分地区销量预测 .................................................................................................................................... 31
表15： 2021年特斯拉销量预测 ............................................................................................................................................... 32
表16： 2021年特斯拉分地区销量预测 .................................................................................................................................... 32
表17： 2020特斯拉汽车销售业务季度营收预测 （亿美元） .................................................................................................. 33
表18： 2021特斯拉汽车销售业务季度营收预测 （亿美元） .................................................................................................. 33
表19： 2020年特斯拉产业链核心企业 .................................................................................................................................... 34
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特斯拉产业链深度报告
1. 业绩：Q2超预期 盈利之中有秘密
1.1 Q2业绩超预期 首次实现连续四季度盈利
2020Q2特斯拉实现营收60.36亿美元，比去年同期的63.50亿美元下降5%，远超市场预期的54亿美元，扣非归母净利为1.04亿美元，相比之下去年同期亏损2.91亿美元。特斯拉自2019Q3净利转正，已连续四个季度实现盈利。
图1：特斯拉季度营收（亿美元）
汽车销售营收储能营收汽车租赁营收服务及其他收入营收
图2：特斯拉季度扣非归母净利润（亿美元）
2806002019Q1-2402019Q22019Q32019Q42020Q12020Q2-420-602019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q2-8资料来源：特斯拉公告，申港证券研究所
资料来源：特斯拉公告，申港证券研究所
汽车销售毛利率提升贡献净利主要增量。分业务看，特斯拉第二季度汽车销售业务贡献营收49.11亿美元，同比下降4.97%，毛利率为24.4%，相比去年同期剧增668bp，以至于汽车销售业务在营收下降条件下，毛利反而增加2.82亿美元，为特斯拉净利贡献了主要增量；汽车租赁业务、储能业务因规模较小，毛利变动未对净利造成显著影响。
图3：特斯拉汽车业务毛利情况（亿美元）
80汽车销售毛利汽车销售毛利率汽车销售营收30%25%
图4：特斯拉2019Q2和2020Q2毛利对比（亿美元）
702019Q22020Q26020%40205%02019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q25015%10%3010营收毛利扣非归母净利0%
-10资料来源：特斯拉公告，申港证券研究所
资料来源：特斯拉公告，申港证券研究所
1.2 汽车销售业务毛利率增加的秘密
特斯拉汽车销售业务营收规模和毛利率相关性下降。2019Q1以来，特斯拉汽车销售业务营业收入和毛利率的相关性下降，特别是2020年上半年，特斯拉美国工厂因疫情停产超一个月，产销和营收都受到较大影响，但汽车销售业务毛利率不降反升。
细究其中缘由发现，特斯拉汽车销售业务的毛利由整车销售毛利和监管积分收入两敬请参阅最后一页免责声明 5 / 36 证券研究报告
特斯拉产业链深度报告
部分构成。在扣除积分收入后，特斯拉汽车销售业务的营收规模和毛利率再次呈现高度的相关性。2019Q3和Q4营收规模处于高位，对应调整后的毛利率为20%，2020Q1和Q2营收下降，对应调整后的毛利率为19%和17%。2020H1毛利率较低主要因疫情期间工厂停机导致的资产闲置和低运营效率。
图5：汽车销售业务营收和毛利率相关性
汽车销售营收汽车销售毛利率汽车销售毛利率（扣除积分影响）70605040%相关性下降30%19%40302016%17%23%22%13%17%20%20%16%20%10%1002018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q3相关性较好0%2019Q42020Q12020Q2资料来源：特斯拉公告，申港证券研究所
可以预见，2020下半年随着汽车销量和营收的走高，工厂满负荷运行条件下，汽车销售毛利率（扣除积分影响）有望回归到20%-23%的水平。
1.3 积分收入是盈利的关键助力
汽车销售业务中，积分收入是毛利率提升的主要推手，也是特斯拉归母净利连续4个季度为正的关键助力。特别是2020Q1和2020Q2，该两项收入在汽车销售毛利中的占比高达30%和36%，分别是当期扣非归母净利的25倍和5倍。
图6：积分收入在汽车销售业务毛利中占比
汽车销售毛利（扣除积分收入）积分收入积分收入在毛利中占比33%1012%02019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q2
图7：积分收入和扣非净利规模对比（亿美元）
40%36%30%20%53扣非后归母净利润当期确认的积分收入2030%1-1-32019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q212%10%10%0%-5-7资料来源：特斯拉公告，申港证券研究所
资料来源：特斯拉公告，申港证券研究所
1.4 积分收入后市：高速增长 稳定贡献毛利
积分收入源于特斯拉向其他厂商出售ZEV（零排放车）和GHG（温室气体排放）积分。美国ZEV法案规定，出售新能源车型可以得到ZEV积分，汽车厂商每年至少要获得及格分数，否则会面临罚款。当前美国有10个州执行该法案,中国和欧洲亦有类似积分法案。特斯拉是积分大户，积分销售成为特斯拉汽车业务营收的重要敬请参阅最后一页免责声明 6 / 36 证券研究报告
特斯拉产业链深度报告
部分。2020H1特斯拉积分收入达7.8亿美元，超2019年全年积分收入，推测主要是欧洲于2020年1月1日开始实施更加严苛的碳排放法规，积分价格走高所致。
图8：积分收入（亿美元）
1087.8
5.9
64.2
43.0
3.6
1.9
2.2
21.7
0.4
42H1资料来源：特斯拉公告，申港证券研究所
特斯拉积分收入主要来自美国、中国和欧洲三个地区，预计2020H2单辆电动车在三个地区的积分价值量分别约为1800美元/辆、6000元/辆、10000欧元/辆。
美国监管趋严，一分何止千金（美金）。加州是美国ZEV法案的先行者，早在1990年就开始了低排放汽车法规的制定，至今已经历多次调整，ZEV车型的比例要求日趋提高。特别是2018年，ZEVs车型计分范围剔除了低排放汽车，只计算零排放车和过渡零排放车，并要求在2025年零排放车的比例达到15.4%，约是2018年的5倍。低排放汽车的剔除导致积分的获取难度大大增加，积分买卖需求将会越来越高。加州地区规定，针对ZEV积分未达标的车企，将给予最大5000美元/分的处罚，当前美国ZEV积分的价格大约为1800美元/分（1辆电动车1分）。
表1：美国加州ZEV政策
阶段 政策
2012-2014 各类ZEVs销量不得低于12%
2015-2017 各类ZEVs销量不得低于14%
2018 计分车型剔除低排放汽车，只计算零排放车（纯电动、燃料电池）和过渡零排放车（插电混动和氢能汽车）
2025 零排放车比例不得低于15.4%，过渡零排放车比例不得低于6%
资料来源：申港证券研究所
中国新能源销量不及预期，积分价格翻倍。中国双积分法规2018年开始施行，要求2019-2023年新能源积分比例不低于10%，12%，14%，16%，18%。2019年新能源汽车渗透率较高，积分供应充足，积分交易价格约500元/分。2020H1新能源汽车渗透率由5%降至4.6%，积分供不应求，价格上涨至1200元/分，国产Model3每辆车可产生约6000元的积分收入，假设2020年Model3全年产销14万辆，预计将带来8.4亿元积分收入。
7 / 36 证券研究报告 敬请参阅最后一页免责声明
特斯拉产业链深度报告
图9：中国新能源汽车销量及渗透率
新能源汽车销量渗透率1206%1005.0%4.6%5%804.4%4%603%402.3%2%201.4%0.9%1%00.3%0%2020H1资料来源：乘联会，申港证券研究所
欧洲开始实施全球最为严格碳排放法规，2020H2电动车积分价值量预计10000欧元/辆。欧洲议会和理事会第(EU)2019/631号条例》显示，2020年1月1日起，车企新登记轿车中至少95%需达到95g/km的CO2排放控制目标，2021年起所有新登记轿车的CO2平均排放需低于95g/km（95g/km对应4.1升/100km的汽油排放或3.6升/100km的柴油排放）。超出排放标准，每1g/km每辆车将罚款95欧元。
欧盟国家当前燃油车的碳排放均值约为120g/km，纯电动车型为0g/km，插电混动为46g/km。欧洲超级积分原则规定，碳排放低于50g/km的车型积分翻倍，因此单辆纯电动车和插电混动车分别可减少190g/km、98g/km排放。
2020H1欧洲地区总销量为510万辆，其中燃油车470万辆，纯电动30万辆，插电混动10万辆，碳排放均值为104g/km，即当前欧洲市场碳排放积分有严重缺口，单辆纯电动车碳排放积分理论价值量为18050欧元，2020H1交易价格预计在14000欧元/辆，下半年因欧洲电动车销量快速增长，预计价格下降至约10000欧元/辆。
图10：欧洲地区新能源车碳排放价值估算
当前排放水平超级积分原则:纯电动碳排放0g/km碳排放低于50g/km，积分翻倍插电混动碳排放理论价值量:插电混动46g/km（95-46）* 2 * 95 = 9310(欧元）燃油车碳排放120g/km电动车碳排放理论价值量:（95-0）* 2 * 95 = 18050(欧元）2020H1销量纯电动30万辆平均碳排放：104g/km实际价格：插电混动10辆燃油车470万辆新能源碳排放积分供不应求2020H1约14000欧元/辆2020H2约10000欧元/辆资料来源：申港证券研究所
2020-2025积分收入规模。鉴于欧洲碳排放积分价格高昂，预计特斯拉在2020全年的积分收入将达到19.5亿美元，同比增长229%，到2025年积分收入规模将达35亿美元。
综上，虽然监管类积分收入不是特斯拉的主营业务，但是在欧美及中国碳排放法规趋严形势下，该项收入依然会保持高速增长，并为特斯拉汽车业务贡献大量毛利。
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表2：特斯拉2020年监管类积分收入预测
年份 地区 销量（万辆） 积分价格/辆 积分收入（亿美元） 合计（亿美元）
美国 15.5 1800美元 2.8
2020H2 中国 9.3 6000元 0.8 11.7
欧洲 6.9 10000欧元 8.1
2020E合计 19.5
美国 80 1200美元 8.0
2025E 中国 75 4000元 4.4 35.0
欧洲 70 3000欧元 21
资料来源：申港证券研究所
2. 模式：卖车不赚钱 软件是“主盈”
马斯克曾多次提及，特斯拉的使命是推动全球电动汽车的普及，公司要超越行业利润的限制，让汽车成为几乎所有人都负担的起的产品。实际上也是如此，虽然特斯拉汽车业务的毛利在20%以上，但净利水平始终处于2%以下，2020Q1仅为0.1%，特斯拉当前阶段的目标是最大限度的保持增长，占领更多的市场份额，卖车确实“不赚钱”。
软件收入已成为特斯拉盈利水平的关键。虽然卖车不赚钱，但随着特斯拉销量的提升和存量的扩大，软件收入在稳定增长。2020二季度，特斯拉软件递延收入新增1.72亿美元，当季确认0.92亿美元，余额增至16.1亿美元。相比于1亿美元左右的季度净利，特斯拉软件递延收入当季确认的规模和余额规模都远大于此，再加上当期直接计入营收的软件收入，软件业务已经成为影响特斯拉盈利水平的关键。
图11：软件递延收入（亿美元）
18软件递延收入确认新增软件递延收入软件递延收入余额16.11514.715.311.9131210.49631.94
2.27
2.93
0.37
0.77
0.63
1.73
1.23
1.17
0.57
0.92
1.72
02019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q2资料来源：特斯拉公告，申港证券研究所
2.1 特斯拉软件业务全解析
特斯拉的软件收入由3块业务产生，分别是车联网功能、在线系统升级（OTA）和全自动驾驶（FSD）。
1. 车联网功能。特斯拉宣布从2020年起，针对18H2之后销售的车辆（ModelS/X/3）9 / 36 证券研究报告
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收取9.99美元/月的费用才可提供在线网络功能，否则车辆仅能提供基础的导航功能，不再能享受实时路况、卫星地图、在线影院、在线音乐等服务。
2. OTA付费升级。特斯拉OTA可以实现对动力系统、座舱娱乐系统、自动驾驶系统、车身电子系统、底盘系统的在线升级，在不改变车辆硬件的条件下提升车辆的整体性能，给客户带来持续迭代的新鲜体验，但是部分OTA需要付费才能升级。
3. 全自动驾驶功能（FSD）。全自动驾驶是特斯拉软件服务的核心产品，也是特斯拉汽车的灵魂。消费者在购买汽车时可以选择激活FSD功能，但是要额外支付8000美元费用（2020年7月1日价格上调1000美元至8000美元/辆），可以享受自动驾驶辅助、自动泊车、智能召唤、交通标志识别等功能，并且后续可以通过OTA持续升级自动驾驶能力。
表3：特斯拉2020年以来推出的OTA付费服务
项目 费用 升级效果
OTA加速包 单次2000美元 百公里加速时间降低0.5s
OTA座椅加热 单次300美元 车辆获得座椅加热功能
续航升级 单次19800元 提升续航里程
MCU（媒体中心芯片） 单次1800美元 MCU1升级到MCU2，系统速度提升
家庭充电服务包 单次8000元 家用充电桩和安全服务
车辆保险 100-200美元/月 根据车辆行驶信息为保险费恰当定价
资料来源：第一电动网，申港证券研究所
车联网和OTA付费升级都是特斯拉在19年以来新推出的软件收费服务，将随着特斯拉存量客户的增多持续的贡献营收，而当前阶段软件收入以FSD功能为主。
特斯拉在出售FSD软件时使用了递延收入的会计方法，其CFO Zachary Kirkhorn
在 2020 年 Q1 业绩说明上对此进行了介绍：
1. 当消费者选择购买FSD功能时，特斯拉一次性获得客户支付的所有现金，公司会将其中的一半确认为当期收入，另一半计入软件递延收入；
2. 软件递延收入的确认规则：当特斯拉推出FSD的一些新功能时，会将软件递延收入的一部分确认为当期收入，比如2019Q3 FSD新增智能召唤功能，当季确认了3000万美元的递延收入，2020Q2 FSD新增交通信号灯和停车标志识别功能，当季确认4800万美元的递延收入。
FSD激活率50%。我们可以根据此规则推算特斯拉FSD功能的激活率。2019Q3-2020Q2特斯拉累计新增递延软件收入7.55亿美元（假设全部是FSD产生），因递延收入仅为FSD收入的一半，FSD实际营收15.1亿美元，期间FSD的单套价格为7000美元，据此算出期间FSD激活数量为21.6万辆，激活率约为55.5%。因软件收入中也包含一部分车联网功能和OTA功能的营收，FSD的实际激活率应当在50%左右。
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表4：特斯拉FSD功能激活率
项目
新增软件递延收入（亿美元）
FSD收入（亿美元）
FSD收入合计（亿美元）
FSD单价（美元）
FSD激活数量合计（万辆）
整车销售合计（万辆）
激活率
修正后的激活率
资料来源：特斯拉公告，申港证券研究所
2019Q3
1.73
3.46
2019Q4
2.93
5.86
2020Q1
1.17
2.34
15.1
7000
21.6
38.9
55.5%
约50%
2020Q2
1.72
3.44
2.2 特斯拉软件业务的“钱”景
FSD的营业收入主要与三方面因素相关：汽车销量、激活率、单价。
1. 汽车销量。特斯拉凭借其卓越的三电系统、领先的自动驾驶、持续迭代的智能网联，已经获得了全球消费者的共同喜爱，稳居新能源汽车龙头，全球市占率持续扩大。到2021年，国产ModelY，Cybertruck、电动卡车Semi将陆续上市，后续比Model3更小或者比ModelX更大的产品也在规划中（马斯克表述）。特斯拉的产品矩阵日趋完善，我们预计到2025年特斯拉销量可达240万辆。
2. 激活率。特斯拉FSD系统的激活率主要取决于功能的完善程度。特斯拉的FSD系统自推出以来，硬件上经历了HW1.0-HW3.0的持续更新，自研芯片算力大幅提高，系统成本显著低于竞争对手，最新一代7.0nm工艺芯片的HW4.0也将于2022年到来；软件上，通过影子模式采集数十亿英里行使数据对算法进行训练，训练数据源也将从图片转换为视频，进一步提高了算法的预判能力，率先完成L5基本功能的开发等，特斯拉自动驾驶的水平和功能日趋完善，2025年渗透率有望达到75%以上。
3. 单价。随着FSD功能的日趋强大，其单价已从2019年初的5000美元上涨到现在的8000美元，2025年保守估计在12000美元以上，而马斯克更是认为FSD终极版的价格至少是10万美元。
图12：FSD业务相关假设
2020E销量（万辆）渗透率单价（美元）规模（亿美元）CAGR资料来源：申港证券研究所
图13：FSD业务营收预测
2025E24075%12000216
25018.755050%750018.7557.2%216
资料来源：申港证券研究所
通过以上测算，特斯拉FSD业务在2020年和2025年营收分别为19亿美元、216敬请参阅最后一页免责声明 11 / 36 证券研究报告
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亿美元，分别占汽车销售业务营收的7%、18%，CAGR达63%。
2025年18%的软件营收占比将赋予特斯拉远超同行的盈利能力，使特斯拉真正成为一个软件公司。
FSD订阅付费模式。根据科技媒体 electrek 报道，特斯拉有望在年底前推出 FSD
订阅服务，价格约为100美元/月。FSD订阅服务可以进一步降低消费门槛，提高激活率，同时在订阅的商业模式下，每辆激活的FSD车辆都将为特斯拉提供持续的现金流。假设2021-2025年共销售新车700万辆，2025年有80%用户订阅FSD功能，届时的订阅服务费将达到67亿美元/年。
3. 销量：沧海横流 方显英雄本色
2020H1全球汽车消费同比降低29%。2020年突如其来的新冠疫情席卷全球，各国经济和居民收入受到极大影响，汽车作为居民可选大宗消费，销量出现断崖式下滑，2020H1全球前16大汽车消费国汽车累计销售3215万辆，同比降幅达29%。
表5：2020H1世界各国汽车销量及同比增速
国家 销量（万辆） 同比 国家 销量（万辆） 同比
中国 1023 -17% 英国 76 -48%
美国 663 -24% 意大利 64 -45%
日本 221 -20% 俄罗斯 64 -23%
德国 134 -34% 澳大利亚 44 -20%
印度 99 -52% 墨西哥 44 -32%
韩国 92 6% 泰国 43 -24%
法国 91 -37% 土耳其 25 -20%
巴西 81 -38% 比利时 25 -29%
总计
3215 -29%
特斯拉
17.9 13.3%
资料来源：第一电动网，申港证券研究所
特斯拉50万辆目标不动摇。特斯拉2020H1共销售汽车17.9万辆，比去年同期15.8万辆增长13.3%，其中Model3/Y销售15.7万辆，销量占比扩大至87.3%。展望下半年，因疫情停产的加州弗里蒙特工厂已经复工，并在逐步扩大ModelY产能，叠加汽车需求市场的复苏，特斯拉认为依然能完成2020年50万辆销量目标。
图14：特斯拉2020年汽车销量（万辆）
20ModelS/X销量Model3/Y销量同比增速70%60%1550%40%1030%20%510%0%0-10%2019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q3E2020Q4E资料来源：特斯拉公告，申港证券研究所
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3.1 全球市占率持续攀升
全球新能源汽车市场独占鳌头。2020年1-7月份特斯拉累销纯电动汽车21.2万辆，是第二名大众集团的两倍有余，2020H1占全球新能源汽车销量的18.9%，并且自2018年至今市占率一直处于上升之中，相比于排名第二车企的领先优势也越来越大。
图15：2020年1-7月车企新能源汽车销量（万辆）
2520
图16：特斯拉销量（万辆）及全球新能源汽车市占率
250200特斯拉销量排名第二车企市占率特斯拉市占率18.90%20%15105016.65%12.14%15%10%15%0%20192020H1资料来源：EV sales，申港证券研究所
资料来源：EV sales，申港证券研究所
3.2 Model3一骑绝尘 ModelY引爆在即
Model3销量一骑绝尘。从单个车型来看，2020年7月特斯拉Model3售出2.25万辆新车，其中中国市场贡献了一半的销量；而1-7月的累计销量中Model3也拔得头筹，且是唯一一款累销超过10万辆的车型，排名第二的雷诺ZOE累销仅4.65万辆，与Model3相差超过10万辆。
图17：2020年1-7月全球新能源车型销量Top10（万辆）
3.5%2020年1-7月累计销量全球市场份额
图18：2020年7月新能源车型销量Top10（万辆）
3.02.41.81.23.0%2.6%2.5%16%12%8%9.1%2020年7月销量全球市场份额12%8%3.8%2.3%2.1%2.1%2.0%2.0%1.8%1.8%1.8%4%0.60%1.9%1.8%1.6%1.6%1.5%1.5%4%0.00%资料来源：EV sales，申港证券研究所
资料来源：EV sales，申港证券研究所
ModelY引爆在即，市场空间广阔。近几年来SUV在中美欧地区持续热销，市场氛围火热。马斯克认为：ModelY的市场体量远大于Model3，拥有巨大的市场潜力。随着产能逐步释放，ModelY 7月份销7540辆，已经跃居全球新能源汽车销量排名第三位。ModelY车型有望成为特斯拉第二款爆款车型，为特斯拉贡献显著的业绩增量。
ModelY核心技术亮点：
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1. 使用高度集成的热泵系统，整车的空调制热效率大为提高，有助于缓解寒冷天气下电动车续航里程缩短的问题；
2. 使用多向压铸机铸造一体化车身，只需使用两块铸件即可完成整个车身的拼接，在降低车重的同时提升车身强度，且因铸件数量减少，装配效率得以提升；
3. 线速长度大幅缩短。美国的一些技术人员估算ModelY的实际线速长度在100米以上，最多不超过700米，而ModelS/X车内线速长度约是3000米，Model3的线速长度约1500米。ModelY线速长度的缩短有利于提升装配工艺的自动化程度，提升效率，降低成本。
图19：Model3压铸车身结构
图20：ModelY压铸车身结构
资料来源：特斯拉公告，申港证券研究所
资料来源：特斯拉公告，申港证券研究所
3.3 中国市场火爆 欧洲地区遇冷 美国本土波动
特斯拉电动车的主要销售地是美国、中国和欧洲，2020年在疫情影响、国产Model3量产、欧洲新能源汽车购置补贴等事件影响下，特斯拉在三大销售市场的表现不尽相同。
图21：特斯拉不同地区的营业收入（亿美元）
5040美国营收中国营收欧洲及其他地区营收3Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q2资料来源：特斯拉公告，申港证券研究所
Model3在中国市场持续火爆
国产Model3量产后，凭借其科技化的配置和较高的性价比受到了用户的普遍喜爱，
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1-8月累销6.6万辆，市场份额11.1%，稳居中国新能源汽车第一宝座，8月份销量1.2万辆，市场份额13.4%。截止至2020年二季度，中国已取代欧洲成为特斯拉第二大汽车销售市场。
图22：2020年1-7月中国新能源车销量前十
60,00050,00040,00030,00020,00010,000011.9%1-7月累计1-7月市场份额
图23：2020年8月中国新能源车销量前十
15%10%
20,00015,00010,0005,00017.0%13.4%8月销量8月市场份额20%15%5.3%4.8%3.7%3.5%3.1%2.8%2.7%2.6%2.6%5%0%4.6%4.3%3.8%10%3.2%2.8%2.7%2.4%2.3%5%0%0资料来源：乘联会，申港证券研究所
资料来源：乘联会，申港证券研究所
欧洲地区遇冷 美国市场波动 产能或是主因
今年上半年，国内新能源汽车销量同比下滑26.4%至33.5万辆，而欧洲新能源汽车因补贴加码，销量同比增长52%至40万辆。然而，国内销量一骑绝尘的特斯拉，在欧洲市场却“栽了跟头”。
欧洲新能源销量冠军易主。2019年1-6月特斯拉Model3在欧洲累销37780辆，市占率15.2%，力压排名第二车型雷诺ZOE。2020年1-6月，Model3累销33164辆，同比下降9.15%，市占率下降到8.0%；雷诺ZOE累销36506辆，同比大幅增长50.3%，取代Model3拿下销量冠军。
7月份欧洲新能源汽车销量再创新高，达到11.37万辆，同比增长217%。然而与之形成鲜明对比的是，7月特斯拉在欧洲的新车注册数量仅为1050辆，同比大跌76%。8月份特斯拉在欧洲销量有所回暖，基本达到去年同期水平。
图24：2019年1-6月欧洲新能源车销量前十
40,00030,00020,00015.2%9.8%10%欧洲1-6月新能源车销量TOP10市占率
图25：2020年1-6月欧洲新能源车销量前十
20%15%
40,00030,00020,00010,00008.8%8.0%欧洲1-6月新能源车销量TOP10市占率10%8%6%4%2%0%10,00005%0%资料来源：EV sales，申港证券研究所
资料来源：EV sales，申港证券研究所
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图26：特斯拉在欧洲地区销量
325月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月资料来源：Marklines，申港证券研究所
美国销量排名下滑。美国本土市场，2020H1特斯拉共交付电动车71375辆，相比去年同期84403辆下降15.4%，降幅低于美国整体新能源市场（-24%），细分车型上Model3降幅最大为44%，或与ModelY共线生产导致Model3产能不足有关。
同时，在第二季度，Model3在美国最畅销汽车（包括燃油和新能源）排名中名列第16位，整个上半年的排名为第12位，而在2020年以前的多个季度中，Model3始终稳定在10名以内。
图27：2020H1美国新能源车销量前十
800002019H12020H172资料来源：Marklinges，申港证券研究所
美欧表现不佳，产能或是主因。目前特斯拉在欧洲和美国出售的新车都由加州弗里蒙特工厂生产，因今年的疫情对产能造成了较大影响，整个上半年，仅有两班货轮从弗里蒙特前往欧洲，产能可能是欧洲销量骤降、美国市场波动的最直接原因。另外，欧洲地区新能源车型供给增多，竞争加剧，美国地区特斯拉因累销新能源汽车已经超过20万辆，自今年起不再享受7500美元/辆的美国联邦税收抵免优惠，对两地销量也有一定影响。在二季度财报的电话会议上，当被问及2020年50万辆的交付目标时，马斯克表示这实际上是一个生产问题，疫情造成了部分零部件供应的短缺，当前需求超过供应，产能依然是限制交付的最大因素。
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4. 未来：2020年50万 2021年85万 2025年剑指240 万
4.1 2020年销量预测（基于订单数据）
4.1.1 2020年产能分析
美国加州工厂年产50万辆。加州工厂的历史最高产能出现在2019Q4，当季共生产电动车10.5万辆，对应年产能42万辆。2020Q2因疫情严重加州工厂停产6周，特斯拉借此机会在原有帐篷厂房下新增了一条平行的Model3/Y产线，年产能进一步扩充，有望达到50万辆以上，因此加州工厂在2020H2的产能在25万辆以上。
上海工厂年产25万辆。特斯拉在第二季度的信函中指出，上海超级工厂当前Model3的产能为20万辆，但实际上工厂仅使用了2个班次运营，可以推测在全负荷运营时（3个班次），上海工厂的年产能应当在25万辆以上。同时，负责生产ModelY的上海二期工厂将于今年10月和11月完成厂房建设和设备调试，ModelY有望在12月份ModelY正式投产。
加州弗里蒙特工厂和上海工厂在2020H2的合计产能37.5万辆以上，产能上足以支撑特斯拉完成全年50万辆的销量目标。
表6：特斯拉工厂产能
Installed Anual Capacity 2020Q2 2020Full load 2021E
Fremont ModelS/X 90000 90000 90000
Model3/Y 400000 500000 500000
Shanghai Model3 200000 250000 250000
ModelY Construction （200000？）
Berlin Model3 In development
ModelY Construction （50000？）
New US factory ModelY In development
Cybertruck In development 2021H2
United States Tesla Semi In development
Roadster In development
资料来源：特斯拉公告，申港证券研究所
4.1.2 2020年销量预测
结论：特斯拉2020年销量预计为50.9万辆。分析如下
基于订单数据的销量预测。2020年9月15日，一位美国分析师在CleanTechnic网站发布了对特斯拉下半年销量的预测，该预测基于特斯拉订单跟踪数据、车辆VIN码、航运信息、美国各州新车注册数据、欧洲国家新车注册数据、历史销量数据等信息，并在新的信息出现后定期对预测表进行更新。历史结果显示，该分析师的预测在季度初期的偏差在±10%以内，季度末的偏差在±6%以内。
表7：CleanTechnic分析师预测历史结果
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季度 实际销量 预测日期 预测值 偏差 预测日期 预测值 偏差
2019Q3 97186 2019.7.11 88000
-9.5%
2019.9.30 101012
3.9%
2019Q4 112095 2019.10.11 104000
-7.2%
2019.12.31 108400
-3.3%
2020Q1 88496 2020.1.11 97000
9.6%
2020.3.31 83100
-6.1%
2020Q2 90891 2020.4.10 95000
4.5%
2020.6.30 89600
-1.4%
资料来源：CleanTechnic，申港证券研究所
特斯拉2020全年总销量预计为50.9万辆。在该分析师预测的基础上，我们对部分数据特别是中国市场的销量进行了修正（见尾页表13）。我们预计特斯拉在2020Q3销量为14.4万辆，同比增长55.0%，环比增长58%；2020Q4销量为18.6万辆，同比增长66%，环比增长29%，特斯拉2020全年总销量为50.9万辆。
图28：特斯拉2020分季度销量预测
20E186969Q1Q2Q3Q4资料来源：CleanTechnic，申港证券研究所
分市场来看，北美仍是特斯拉第一大汽车销售市场，销售占比46.5%；由于Model3国产化，中国市场取代欧洲成为美国第二大汽车销售市场，占比28.5%，欧洲地区因产能供给和各国新能源消费补贴政策影响，销量有所下降，占比降为21.1%。
表8：特斯拉分市场销量预测
市场
2020Q1 2020Q2 2020Q3E 2020Q4E
合计 占比
北美 38213 40657 64646 90642 234158 46.5%
中国 18586 31728 40719 52508 143541 28.5%
欧洲 23721 14074 32500 36000 106295 21.1%
其他 7976 4432 6135 6850 25038 5.0%
合计 88496 90891 144000 186000
509378
资料来源：CleanTechnic，申港证券研究所
图29：特斯拉历年不同市场销量
资料来源：CleanTechnic，申港证券研究所
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北美市场：产能释放，销量快速增长。2020Q2因产能限制，特斯拉在北美市场的交付数量同比为负，Q3随着产能的释放以及北美汽车市场的复苏，特斯拉在7月和8月份的销量已经大为好转，同时ModelY新增的产能和订单为特斯拉贡献新的增量，预计特斯拉Q3和Q4在北美销量分别为6.5万辆、9.1万辆，同比分别增长18%、60%，环比分别增长59%、40%。
图30：特斯拉北美市场2020季度销量预测
10E9466134Q1Q2Q3Q4资料来源：CleanTechnic，申港证券研究所
中国市场：市场强劲复苏，磷酸铁锂Model3将贡献显著增量。2020年以来，由于Model3国产化的助力，中国市场成为特斯拉抵御上半年疫情影响的关键，也将成为下半年特斯拉完成50万辆销量目标的重要保障。预计Q3和Q4特斯拉在中国的销量分别为4.1万辆、5.3万辆，同比分别增长443%、197%，环比分别增长28%、29%。下半年中国市场的机会主要表现在：
1. 中国新能源市场强劲复苏。乘联会在7月份的乘用车市场分析报告中预测，我国下半年的新能源市场将会以双位数持续高增长，在已经过去的两个月中，7月份全国新能源乘用车同比增速28%，8月份同比增速44%；
2. 磷酸铁锂版Model3上市。磷酸铁锂电池比三元锂电池成本电低15%以上，电动车电池成本占据整车成本的40%左右，因此磷酸铁锂版Model3的降价空间至少为6%，补贴后售价有望达到25万左右，更低价格的Model3将为特斯拉中国市场贡献显著增量；
3. 国产化进程加速，降价可期。特斯拉称在中国全面推行本土化战略，2020年底Model3的国产化率将达到80%或更高，国内供应商在成本上优势明显，国产化率的提升将给予特斯拉更大的降价空间；
4. ModelY量产在即。特斯拉原计划于2021年一季度开启国产ModelY的交付，负责生产ModelY的上海二期工厂，将于10-11月竣工并完成电气设备调试，12月已经具备ModelY的批量生产能力，我们预测特斯拉为完成50万辆销量目标，有可能提前开始国产ModelY的交付；
5. 上海工厂Model3有望出口。由于上海工厂Model3的生产成本较低且产能充足，特斯拉有望将一部分产量出口至亚洲和欧洲地区。
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图31：特斯拉中国2020季度销量预测
619
20192020E52508
400100000Q131728
18586
Q2Q3Q4资料来源：CleanTechnic，申港证券研究所
图32：2020Q3特斯拉上海工厂产能增加
图33：2020Q3国产ModelY开始试验
资料来源：互联网，申港证券研究所
资料来源：互联网，申港证券研究所
欧洲市场：产能问题解决，销量恢复至去年同期。2020Q2特斯拉在欧洲市场同比和环比都有明显下滑，主要是加州弗里蒙特工厂产能不足所致。Q3产能恢复正常后，特斯拉8月份在欧洲的销量已恢复至2019年水平。叠加欧洲新能源市场的强势表现，我们预计Q3和Q4特斯拉在欧洲的销量分别为3.3万辆、3.6万辆，同比分别为5.7%、-4.9%，环比分别为131%、11%。
图34：特斯拉欧洲市场2020季度销量预测
4E32532120050000Q1资料来源：CleanTechnic，申港证券研究所
14074Q2Q3Q4敬请参阅最后一页免责声明 20 / 36 证券研究报告
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4.2 2021年销量预测（基于市场空间）
2021年预计总销85万辆。基于对Model3/Y、Cybertruck竞品车型在北美、中国、欧洲地区的市场空间、各车型产能规划、预期的市场份额等因素的分析，我们认为特斯拉在2021年总销量为85万辆，同比增长68%（预测明细见尾页表15），分地区看，预计北美市场36万辆、中国市场33万辆，欧洲市场14万辆、其他3万辆。
表9：特斯拉分市场销量预测
市场
2021Q1E 2021Q2E 2021Q3E 2021Q4E
合计 占比
北美 76300 82700 87450 117450 363900 42.6%
中国 63800 81500 86600 98000 329900 38.6%
欧洲 22000 23100 32000 58800 135900 15.9%
其他 5900 6250 6450 6700 25300 3.0%
合计 168000 193550 212500 280950
855000
资料来源：申港证券研究所
4.2.1 北美市场
结论：2021年Model3和ModelY在北美地区销量分别为14.4万辆、16.2万辆。
Model3市场规模、市场份额分析
北美地区，Model3主要豪华竞品轿车（奔驰C级、宝马3/4系、奥迪A4、雷克萨斯IS、英菲尼迪Q50、讴歌TLX、林肯MKZ）2016-2017年销量约为40万辆，
2018年Model3大规模量产，市场扩容15%至45-50万辆。
2021年Model3同级别车市场规模40万辆。2020年北美地区受疫情影响严重，经济和汽车消费下滑明显，随着年底新冠疫苗的量产，北美经济将在2021迎来快速复苏，被抑制达一年之久的汽车消费或将在2021年集中释放，预计2021年北美地区Model3同级别车型的市场规模将恢复至约40万辆。
图35：北美地区Model3及竞品车型销量（万辆）
60竞品车型Model35040万420192020年1-8月2021E资料来源：Marklines，申港证券研究所
2021年Model3市场份额40%。2018年7月（Model3产能问题得到解决）至今21 / 36 证券研究报告 敬请参阅最后一页免责声明
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Model3的平均市场份额为39%，考虑到2020年下半年Model3集中交付将进一步提升市场份额，预计Model3稳定的市场份额约为40%。
图36：北美地区Model3及竞品车型月度销量（辆）
6003000030%2000010000竞品车型Model3Model3占比70%60%50%40%20%10%02018-12018-42018-72018-102019-12019-42019-72019-102020-12020-42020-70%资料来源：Marklines，申港证券研究所
ModelY市场规模、市场份额分析
2021年ModelY同级别车市场规模约为45万辆。北美地区，ModelY主要豪华竞品SUV（奔驰GLK/GLC、宝马X3/4、奥迪Q5、英菲尼迪QX50、讴歌RDX、林肯MKX/Nautilus、凯迪拉克SRX/XT5）2019年的市场规模约为44万，根据Model3上市经验，ModelY的上市将带来15%市场扩容，叠加美国SUV热销及汽车消费需求在2021年的释放，预计2021年市场规模有望恢复至45万辆。
假设2021年ModelY市场份额40%。当前ModelY的交付受产能影响较大，市场份额依然处于持续攀升之中，假设ModelY与Model3在各自级别车型中的市场份额相等为40%。
图37：北美地区ModelY同级别车型市场规模（万辆）
604020竞品车型SUV市场同比增速ModelY45万20%10%
图38：北美地区ModelY占同级别车型市场份额
30%50000x
10020000竞品车型ModelY占比ModelY25%20%15%10%00%1000005%0%资料来源：Marklines，申港证券研究所
资料来源：Marklines，申港证券研究所
Model3与ModelY存在竞争。根据美国地区的市场调研，约有10%的ModelY用户同时也是Model3的潜在消费者，因此Model3和ModelY之间存在一定的竞争关系，假设该竞争导致Model3和ModelY的销量各削减10%，最后得到Model3和ModelY在北美地区销量分别为14.4万辆、16.2万辆。
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表10：2021年北美地区Model3、ModelY销量预测
车型
Model3
ModelY
资料来源：申港证券研究所
市场规模（万辆） 市场份额
40
45
40%
40%
竞争效应
-10%
-10%
销量（万辆）
14.4
16.2
4.2.2 中国市场
结论：2021年Model3和ModelY销量分别为14.7万辆、17.6万辆。分析如下：
中国28-42万价格区间汽车市场概况
我们统计了中国市场28-42万元价格区间，共计53款车型的销量，结果如下：
1. 2020年市场规模预计175万辆。2015-2020年消费升级趋势明显，28-42万元价格区间汽车销量持续走高，2020年出现爆发式增长，预计今年全年市场规模达到175万辆，同比增长27%；
2. 2021年市场规模预计190万辆。原因为：1）中国整个汽车行业V型复苏；2）消费升级趋势继续；3）磷酸铁锂Model3、国产ModelY带来市场扩容。因此预测2021市场规模190万辆，同比增长9%；
3. SUV销量占比明显高于轿车。分车型看，SUV销量占比约48%，轿车销量占比约39%，SUV和轿车的销售比例为1.2:1。
图39：中国28-42万元价格区间汽车月销量（万辆）
242020E
图40：中国28-42万元价格区间汽车年销量（万辆）
200175
130
190
150100139
138
128401月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月90
72
5172E2021E资料来源：搜狐汽车，申港证券研究所（备注：2020年9-12月销量为预测值）
资料来源：搜狐汽车，申港证券研究所
图41：中国28-42万辆汽车市场SUV和轿车占比
SUV占比100%80%60%40%20%0%49%49%52%轿车占比MPV占比37%36%42%41%40%37%39%40%52%47%48%47%47%2-32020-42020-52020-62020-72020-8资料来源：搜狐汽车，申港证券研究所
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Model3市场规模、市场份额分析
2021年Model3同级别轿车市场规模74万辆，Model3市场份额22%。假设2021年该28-42万元价格区间轿车占比依然为39%，对应市场份额74万辆。2020年1-4月份，国产Model3产能不足导致交付量低于正常水平，只计算5-8月份，Model3在中国28-42万轿车市场的份额约为19%。假设磷酸铁锂版Model3上市能够提升15%的Model3销量，Model3在28-42万元区间轿车市场的份额将增至约22%。
图42：中国28-42万元价格区间汽车年度销量（万辆）
x
10000
图43：Model3在28-42万价格区间销量占比
x
100008060竞品车型Model374
86竞品车型Model3Model3占比30%20%442020E2021E10%202020-3
0%2020-42020-52020-62020-72020-8资料来源：搜狐汽车，申港证券研究所
资料来源：搜狐汽车，申港证券研究所
ModelY销量预测
ModelY销量为Model3销量的1.2倍。由于国产ModelY价格尚未确定，无法准确预测市场规模，我们使用国内豪华车型中SUV和轿车比例对ModelY销量进行估算。中国28-42万价格区间汽车市场中，SUV和轿车销量比例为1.2:1，预计ModelY销量大致为Model3销量的1.2倍。
表11：2021年中国Model3、ModelY销量预测
车型
Model3
ModelY
资料来源：申港证券研究所
市场规模（万辆） 市场份额
74 22%
竞争效应
-10%
销量（万辆）
14.7
销量为Model3的1.2倍 17.6
4.2.3 欧洲市场
结论：2021年，特斯拉在欧洲市场的销量预计约为13.6万辆。具体来看：
2021年ModelS/X、Model3年销量与2019持平，约为11万辆。2020年至今，特斯拉在欧洲市场表现不佳，主因是加州弗里蒙特工厂产能不足所致，另一方面，在欧洲售价过高也限制了特斯拉市场销量的提升。预计2021年特斯拉ModelX/S、Model3车型在欧洲的销量总体上与2019年相差不大，总计约为11万辆。
ModelY柏林工厂本土化生产是新的增量。2021年7月份ModelY车型将于柏林工厂量产，本土化生产在提高产能的同时，也有利于降低运输成本，提高产品竞争力。可以预计，2021年下半年ModelY在欧洲的交付量将主要受制于产能，通过参考上海Model3产能爬坡情况，预计柏林工厂2021年下半年累计生产ModelY2.5万辆。
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表12：柏林工厂ModelY产能预测
时间
2020.1
2020.2
2020.3
2020.4
2020.5
2020.6
国产Model3销量
0
0
0
3636
11095
14954
时间
2021.7
2021.8
2021.9
2021.10
2021.11
2021.12
预计柏林工厂产量
0
0
500
3000
10000
12000
资料来源：乘联会，申港证券研究所
4.3 2020年汽车销售业务营收预测
2020特斯拉汽车销售业务营收预计为273亿美元，同比增长37%。根据销量测算特斯拉2020Q3和Q4汽车销售业务营收分别为76亿美元、98亿美元，同比增速分别为49%、60%；2020汽车销售业务总营收达到273亿美元，同比增长37%。剔除积分收入影响后，2020汽车销售业务总营收预计253亿美元，同比增长31%。
图44： 2020汽车销售业务季度营收（亿美元）
12192020同比增速80%60%40%（亿美元）
图45：2020汽车销售业务季度营收（不含积分）
120同比增速60%40%20%20%0%40200Q10%-20%Q2Q3Q4200Q1Q2Q3Q4资料来源：特斯拉公告，申港证券研究所
-20%
资料来源：特斯拉公告，申港证券研究所
2020Q3和Q4汽车销售业务毛利率将恢复到历史高位。2020Q3和Q4工厂接近满负荷运行，汽车销售业务毛利率（不含积分）将恢复到历史高位，预计分别为21.5%、23%，对应毛利分别为15.3亿美元、21.1亿美元。2020汽车销售业务毛利（不含积分）总计达到52亿美元，同比增长53%。
图46：2020汽车销售业务季度毛利（不含积分）（亿美元）
252015105图47：2020汽车销售业务季度毛利率（不含积分）（亿美元）
30%25%20%18.5%17.1%2019202021.5%23.0%20192020同比增速100%80%60%40%20%0%
15%10%5%Q10Q1Q2Q3Q4-20%Q2Q3Q4资料来源：申特斯拉公告，港证券研究所
资料来源：特斯拉公告，申港证券研究所
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包含积分收入，2020Q3和Q4汽车销售业务毛利率预计分别为27%、28%，对应毛利分别为21亿美元、27亿美元。2020汽车销售业务毛利总计72亿美元，同比增长79%。
积分收入爆发式增长，2020同比增长232%。2020Q3和Q4特斯拉通过出售积分得到的收入预计分别为5.4亿美元、6.3亿美元，同比分别为300%、377%。2020年监管积分收入总计为19.5亿美元，同比增长229%。
软件递延收入余额年末将达26亿美元，同比增长75%。2020Q3和Q4软件递延收入余额预计分别为20.6亿美元、26.0亿美元，同比分别为58%、77%。
图48：2020季度计分收入（亿美元）
百86420192020同比增速400%300%20
图49：2020季度软件递延收入余额（亿美元）
百
3同比增速80%60%200%151040%20Q1Q2Q3Q4资料来源：特斯拉公告，申港证券研究所
100%520%00%0%Q1
Q2Q3Q4资料来源：特斯拉公告，申港证券研究所
4.4 2025年剑指240万
全球新能汽车市场发展概况。中国的新能源汽车购置补贴计划于2022年退出，但在此期间国内的产业链已基本成熟，中国新能源汽车已经具备健康发展的能力，将继续引领全球电动化的趋势。欧洲今年加码了对新能源汽车的补贴，同时严苛的碳排放法规也于今年开始实施，在萝卜加大棒的双重激励下，欧洲新能源汽车今年迎来大爆发，已到达了和中国相当的体量。美国新能源市场的增长主要由特斯拉推动，未来几年，市场规模将随着特斯拉产品力的提升逐步扩大。我们预测，2020-2025年全球新能源汽车市场的复合增速约为36%，2025年有望达到1200万辆规模。
图50：2025全球新能源汽车销量预测（万辆）
14001200中国欧洲美国其他12E2021E2022E2023E2024E2025E资料来源：特斯拉公告，申港证券研究所
2025年特斯拉销量240万辆。特斯拉作为全球新能源市场的绝对龙头，2025年市场份额有望维持在20%以上，因此我们预测特斯拉在2025年的销量将达到240万敬请参阅最后一页免责声明 26 / 36 证券研究报告
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辆。根据目前特斯拉已经公告的信息，我们认为特斯拉销量增长的驱动因素有以下几个方面：
1. 国产化Model3依然有降价空间，磷酸铁锂版低价放量；
2. ModelY市场空间广阔，随着产能提升持续放量；
3. ModelS/X、Roadster换代更新；
4. Cybertruck、Tesla Semi量产在即，Cybertruck有爆款潜质；
5. Battery Day 电池技术革新，提升产品力；
6. 新产品上市（比Model3更小车型，低价铸就爆款）；
7. 智能网联、全自动驾驶功能日趋成熟，增加产品力。
特斯拉凭借其卓越的三电系统、领先的自动驾驶、持续迭代的智能网联，已经获得了全球消费者的共同喜爱，稳居新能源汽车龙头，全球市占率持续扩大。2020年50万辆目标可期，同比增长36%，2021年预期为92万辆，同比增长84%，2025年剑指240万辆。
5. 投资建议
疫情影响下，2020Q2特斯拉产销及净利都远超市场预期，首次实现连续四个季度盈利。2020H2，特斯拉产能限制解除，产销将再次迎来高速增长，全年50万辆目标可期；营收方面，规模效应下整车销售毛利率（不含积分收入）将进一步提升，软件收入成为主要净利来源，监管积分收入也将再创新高，特斯拉在2020H2的营收和净利必然获得显著增长。展望2025，新产品的开拓及产品力的提升将进一步增加特斯拉全球市场份额，销量直指240万辆；18%的软件营收占比将赋予特斯拉远超同行的盈利能力，使特斯拉真正成为一个软件公司。鉴于特斯拉电动车销量及盈利的高速增长预期，我们坚定推荐特斯拉及产业链相关企业。
5.1 特斯拉
卓越的电池系统和完善的充电桩布局解决电动车痛点。针对电动车续航里程和高成本问题，特斯拉率先使用高镍低钴正极材料和硅碳负极材料，推进电池能量密度提升至300kW/kg，成本降至100美元/kWh，同时自研BMS系统实现电池组温差控制小于2℃，有效提高电池组的安全性和循环使用性。针对充电便利性问题，特斯拉在全球范围内建超级充电站16000余座，快充技术实现5分钟充电续航120公里，充电便利性大为提升。
图51：特斯拉电池成本显著低于同行
500动力电池市场平均价格美元/kWh特斯拉动力电池平均价格美元/kWh4美元/kWh10292030资料来源：BloombergNEF，申港证券研究所
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图52：特斯拉全球充电桩布局
资料来源：搜狐汽车，申港证券研究所
领先的智能网联化水平为用户带来颠覆性体验。自动驾驶方面：自研高算力、低功耗、低成本定制化芯片，掌握自动驾驶系统核心竞争力；影子模式下海量数据训练自驾算法，自动驾驶水平遥遥领先，特斯拉多次获评“最被信任能实现自动驾驶的公司”。汽车网联方面：重构EEA架构，域控制器技术实现汽车软硬件解耦，为汽车OTA提供无限可能；通过OTA提升汽车驾驶性能、迭代升级自动驾驶系统、丰富座舱娱乐系统，为用户持续带来颠覆性体验。
图53：2019年调研：最被信任能实现自动驾驶的公司
资料来源：，申港证券研究所
图54：特斯拉OTA各年度升级次数
20
图55：特斯拉域控制器架构
ADAS、信息娱乐、外部连接、车内通信1612CCM40BCM LHBCM RH52H1车身与便利系统、安全系统、部分动力系统资料来源：燃云汽车，申港证券研究所
资料来源：特斯拉公告，申港证券研究所
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商业模式革新，打造汽车产业新生态。垂直整合汽车全产业，减少中间商赚差价，相比传统造车获得产业价值量提升3倍；营销模式：少广告、线下体验线上销售，降低营销费用率的同时提升用户体验；提供持续更新的软件服务，付费订阅，打造软件定义汽车下的新盈利模式。
图56：特斯拉软件收入来源
特斯拉软件收入来源FSD车联网OTA付费升级费用：8000美元/套费用：9.99美元/月费用：按内容计费100美元/月功能：实时路况功能：加速包功能：自动驾驶辅助卫星地图座椅加热自动泊车在线影院续航升级智能召唤在线音乐车辆保险交通标志识别资料来源：特斯拉公告，申港证券研究所
5.2 产业链
特斯拉产业链优质标的选择可以遵循以下3条主线：
1. 单车配套价值量较高，来自特斯拉收入占比较高的企业。重点推荐：拓普集团，关注：华域汽车、凌云股份、旭升股份；
2. 关键技术领域具备全球竞争力的企业。重点推荐：三花智控（电子膨胀阀），关注银轮股份（热交换）、宏发股份（继电器）；
3. 动力电池及产业链。重点推荐动力电池龙头企业：宁德时代，关注：璞泰来、恩捷股份、新宙邦、赣锋锂业。
5.2.1 拓普集团
业务涵盖NVH、底盘轻量化、热管理、汽车电子，多轮驱动促进公司持续发展。NVH：公司深耕NVH多年，已成为NVH龙头企业，在成都新建制造基地并加大其他地区产能，NVH市场份额持续扩大，保持市场领先优势。底盘轻量化：公司掌握高强度钢和轻合金轻量化核心工艺，底盘领域产品线齐全，单车价值量超过4000元，订单充足，轻量化底盘业务已成为公司保持高速增长的重要引擎。热管理：得益于精密制造和电控开发的经验积累，公司成功研发出热泵空调、电子膨胀阀、电子水泵等产品，目前正快速推向市场。汽车电子：积极开发智能刹车、智能转向等智驾核心系统，汽车电子系统毛利高、市场空间广阔，有望成为公司长期业务增长点。
客户优质，配套特斯拉全球和吉利，随整车厂共同成长。特斯拉：配套Model3副车架、控制臂、顶棚等零部件，单车价值量高达6000元，ModelY与Model3共享75%零部件，未来还有望拿到ModelY的订单，将为公司贡献显著业绩增量。吉利：吉利是公司第一大客户，营收占比35%以上，吉利销量复苏强劲，公司将随吉利长期共同成长。客户拓展：配套通用、福特等全球性车企，有望提升配套比例并拓展29 / 36 证券研究报告 敬请参阅最后一页免责声明
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更多合资客户。
5.2.2 三花智控
新能源热管理全球龙头、客户涵盖国内外主流车企。公司是全球制冷空调电器零部件龙头企业，电子膨胀阀、四通换向阀等产品市占率全球领先。通过收购三花汽零进入新能源汽车热管理领域，逐步由热管理零部件供应商向系统供应商过渡。客户涵盖法雷奥、马勒、大众、特斯拉、奔驰、宝马、沃尔沃、通用、吉利、比亚迪、上汽等国内外主流车企，在手订单充足。
新能源热管理行业好赛道，市场空间广阔。新能源汽车中三电系统特别是电池对温控要求极高，其热管理系统也更加复杂，单车价值量是传统燃油车的3-4倍。未来伴随汽车电动化的持续推进，2025年热管理市场规模有望达到800亿美元。公司布局新能源热管理系统较早，技术优势明显，将充分享受行业发展红利。
特斯拉热管理核心供应商。公司为特斯拉Model3供应电子膨胀阀、电子油泵、油冷器、水冷板、电池冷却器等热管理零部件，单车配套价值1500元左右，在ModelY车型上，除以上零件外增供热泵空调，单车配套价值合计达3000元。Model3的持续放量和ModelY的量产，助力公司营收持续高速增长。
斩获恒驰25亿新订单，热管理阀类、泵类产品的独家供应商。恒大集团在2020年8月3日发布恒驰系列6款车型，规划在未来3-5年中实现年产销100万辆。三花智控成为恒驰热管理阀类、泵类独家供应商，订单生命周期长达八年，预计销售总额为25亿元。
5.2.3 宁德时代
动力电池龙头企业、具备全球竞争力。公司2019年总营收455.46亿元，同比增长53.81%；实现归母净利润43.56亿元，同比增长28.61%，装机量32.5GWh，国内市占率49%，是国内动力电池行业绝对龙头。在动力电池技术上，率先实现
NCM811 三元锂电池大批量生产，电芯能量密度高达280Wh/kg；推出的 CTP无模组技术，在提升动力电池成组效率的同时大幅降本，技术水平全球领先；拥有超级快充、超长寿命电池等技术储备。作为国内动力电池龙头企业，市占率和技术遥遥领先，具备全球竞争力。
积极开拓国外市场、寻求业绩增量。公司在国内市占率达50%以上，为比亚迪以外所有主流车企供货，国内市场份额已趋于稳定。国外市场，公司已与宝马、戴姆勒、丰田、现代、捷豹路虎、PSA、大众、沃尔沃等海外龙头车企建立合作，2018 年
7 月公告在德国图林根建设生产研发基地，总投资18亿欧元，迈出海外市场开拓第一步。
与特斯拉深度合作，巩固领先优势。为Model3供应磷酸铁锂电池，公司成为自松下和LG化学之后特斯拉的第三家动力电池供应商，磷酸铁锂版Model3有望降价放量持续带动公司业绩。
6. 风险提示
新能源汽车销量不及预期；特斯拉销量不及预期；产业政策不及预期。
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表13：2020年特斯拉销量预测
车型
产地
美国
加拿大
2020Q1
欧洲
中国
亚太
合计
美国
加拿大
2020Q2
欧洲
中国
亚太
合计
美国
加拿大
2020Q3
欧洲
中国
亚太
合计
美国
加拿大
2020Q4
欧洲
中国
亚太
合计
2020合计
资料来源：CleanTechnica，申港证券研究所
ModelS/X
美国
7131
650
2781
1192
476
Model3
美国
24097
4000
20940
1377
7500
中国
16017
ModelY
美国
2335
中国
合计
33563
4650
23721
18586
7976
88496
7238
350
1916
928
182
14109
2000
12158
306
4250
30494
16285
675
37632
3025
14074
31728
4432
90891
8040
530
3700
2068
419
23113
3260
28800
5716
38651
274630
2240
58616
6030
32500
40719
6135
144000
11500
650
4000
2700
450
33092
4000
32000
6400
46808
38300
3100
3000
82892
7750
36000
52508
6850
186000
509387
表14：2020年特斯拉分地区销量预测
地区
美国
加拿大
欧洲
中国
亚太
合计
资料来源：CleanTechnica，申港证券研究所
ModelS/X
33909
2180
12397
6888
1527
56901
Model3
94411
13260
93898
133653
23866
359088
ModelY
84383
6015
3000
93398
合计
212703
21455
106295
143541
25393
509387
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表15：2021年特斯拉销量预测
车型
产地
美国
加拿大
2021Q1
欧洲
中国
亚太
合计
美国
加拿大
2021Q2
欧洲
中国
亚太
合计
美国
加拿大
2021Q3
欧洲
中国
亚太
合计
美国
加拿大
2021Q4
欧洲
中国
亚太
合计
2020合计
资料来源：申港证券研究所
ModelS/X
美国
7000
500
2000
1200
400
Model3
美国
28000
4200
20000
5500
中国
34600
ModelY
美国
31000
5600
中国
28000
德国
Cybertruck
美国
合计
66000
10300
22000
63800
5900
168000
7200
500
2100
1500
450
31000
4300
21000
5800
35000
34000
5700
45000
72200
10500
23100
81500
6250
193550
7500
550
3500
2000
450
33000
4600
28000
0
6000
35600
36000
5800
49000
500
0
76500
10950
32000
86600
6450
212000
9000
650
3800
2200
500
34200
4700
30000
0
6200
41800
38000
5900
54000
25000
25000
106200
11250
58800
98000
230950
855000
表16：2021年特斯拉分地区销量预测
地区
美国
加拿大
欧洲
中国
亚太
合计
资料来源：申港证券研究所
ModelS/X
30700
2200
11400
6900
1800
53000
Model3
126200
17800
99000
147000
23500
413500
ModelY
139000
23000
25500
176000
363500
Cybertruck
25000
25000
合计
320900
43000
135900
329900
25300
855000
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特斯拉产业链深度报告
表17：2020特斯拉汽车销售业务季度营收预测 （亿美元）
项目
营收
毛利
毛利率
营收（不含积分）
毛利（不含积分）
毛利率（不含积分）
积分收入
软件递延收入
新增金额
软件递延收入
当期确认金额
软件递延收入余额
资料来源：申港证券研究所
2019Q1
35.09
6.53
18.61%
32.93
4.37
13.26%
2.16
1.94
0.37
10.40
2019Q2
51.68
9.14
17.69%
50.57
8.03
15.88%
1.11
2.27
0.77
11.90
2019Q3
51.32
11.18
21.78%
49.98
9.84
19.68%
1.34
1.73
0.63
13.00
2019Q4 2020Q1 2020Q2 2020Q3E 2020Q4E 2020E
61.43
13.28
21.62%
60.10
11.95
19.89%
1.33
1.23
1.23
14.70
48.93
11.94
24.40%
45.39
8.4
18.50%
3.54
1.17
0.57
15.30
49.11
11.97
24.37%
44.83
7.69
17.15%
4.28
1.72
0.92
16.10
76.39
20.63
27.01%
71.02
15.27
22%
5.36
5.76
1.30
20.56
98.09
27.45
27.98%
91.74
21.10
23.00%
6.35
7.44
2.00
26.00
272.51
71.99
252.99
52.46
19.53
16.09
表18：2021特斯拉汽车销售业务季度营收预测 （亿美元）
项目
营收
毛利
毛利率
营收（不含积分）
毛利（不含积分）
毛利率（不含积分）
积分收入
软件递延收入
新增金额
软件递延收入
当期确认金额
软件递延收入余额
资料来源：申港证券研究所
2020Q1
48.93
11.94
24.40%
45.39
8.4
18.50%
3.54
1.17
0.57
15.30
2020Q2
49.11
11.97
24.37%
44.83
7.69
17.15%
4.28
1.72
0.92
16.10
2020Q3E
76.39
20.63
27.01%
71.02
15.27
22%
5.36
5.76
1.30
20.56
2020Q4E 2021Q1E 2021Q2E 2021Q3E 2021Q4E 2021E
98.09
27.45
27.98%
91.74
21.10
23.00%
6.35
7.44
6.72
2.00
3.12
26.00 29.60
4.87
32.47
7.59
33.38
11.84
32.78
7.74 8.50 11.24 34.20
88.88
22.05
24.81%
85.68
18.85
22.00%
3.20
102.20
24.22
23.70%
98.71
20.73
21.00%
3.49
112.68
28.15
24.98%
108.38
23.84
22.00%
4.30
150.28
40.66
27.06%
143.28
33.67
23.50%
6.99
454.04
115.08
436.05
97.09
17.99
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特斯拉产业链深度报告
表19：2020年特斯拉产业链核心企业
种类 产品
动力电池
负极材料
正极材料
动力系统
膈膜
电解液
连接件
锂电设备
电池壳体
密封件
热管理 空调控制器
阀、泵、热交换器
轻量化底盘、车身结构件
车身 车身件
变速箱壳体
铝饰条、后视镜
公司
宁德时代
璞泰来
当升科技
恩捷股份
新宙邦
长盈精密
先导智能
科达利
中鼎股份
奥特佳
三花智控
拓普集团
凌云股份
旭升股份
宁波华翔
单车价值量
40000
2880
1920
400
2000
100
2000
1500
5500
3000
1800
2000
3500
2000
9000
200
400
400
600
来自特斯拉营收弹性
14.4万辆
3.76%
2.59%
8.72%
0.66%
12.87%
0.12%
8.94%
1.91%
14.73%
3.66%
23.55%
1.68%
0.81%
9.46%
0.90%
0.60%
0.81%
1.39%
3.53%
30万辆
7.86%
5.40%
18.23%
1.39%
26.91%
0.26%
18.69%
3.99%
30.79%
7.64%
49.22%
3.51%
1.70%
19.77%
1.87%
1.25%
1.69%
2.91%
7.38%
50万辆
13.10%
9.01%
30.38%
2.31%
44.84%
0.43%
31.15%
6.64%
51.32%
12.73%
82.03%
5.85%
2.84%
32.94%
3.12%
2.08%
2.82%
4.84%
12.30%
方向盘、主驾安全气囊、短路保护器 均胜电子
内外饰 中控台
座椅、车身件
遮阳板
汽车电子
高压直流继电器
传感器、功能膜材
通信模块
通信 PCB板
PCB板、散热器
资料来源：各公司公告，申港证券研究所
新泉股份
华域汽车
岱美股份
宏发股份
安洁科技
移远通信
世运电路
东山精密
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研究助理简介
特斯拉产业链深度报告
郭涛，上海交通大学硕士，曾就职于上海汽车集团股份有限公司技术中心，2020年8月加入申港证券。
分析师承诺
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特斯拉产业链深度报告
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行业评级体系
申港证券行业评级体系：增持、中性、减持
增持
中性
减持
报告日后的6个月内，相对强于市场基准指数收益率5％以上
报告日后的6个月内，相对于市场基准指数收益率介于-5％～+5％之间
报告日后的6个月内，相对弱于市场基准指数收益率5％以上
市场基准指数为沪深300指数
申港证券公司评级体系：买入、增持、中性、减持
买入
增持
中性
减持
报告日后的6个月内，相对强于市场基准指数收益率15％以上
报告日后的6个月内，相对强于市场基准指数收益率5％～15％之间
报告日后的6个月内，相对于市场基准指数收益率介于-5％～+5％之间
报告日后的6个月内，相对弱于市场基准指数收益率5％以上
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