2024年4月1日发(作者：雪佛兰赛欧汽车报价及图片)

1. 变速器龙头控股储能先行者，布局混动+储能两大高增长赛道

万里扬深耕变速器领域。万里扬主营为汽车变速器和新能源传/驱动系统。2021H1 乘用车变速器营收约占

总营收 63%，商用车变速器约占总营收 31%，两者之和超过 90%。

首家汽车变速器上市企业，绑定优质客户。万里扬是中国汽车变速器行业第一家上 市公司，乘用车变速器

年产能 180 万台，商用车变速器年产能 110 万台，相关产品市占 率居于行业前列。乘用车变速器主要为

奇瑞、吉利、比亚迪、长城等汽车厂的相关车型 提供配套；商用车变速器主要为福田、中国重汽、东风、

中国一汽、江铃、庆铃、江淮、 现代以及海外市场等汽车厂的相关车型提供配套。

商用车变速器龙头，布局 G 系列高端线快速放量。公司以商用车变速器起家，现 有商用车产品有 MT（手

动变速器）、AMT（电控机械式自动变速器）和 ECMT（电子离 合变速器）。在商用车领域中，万里扬

的商用车 G 系列高端轻微型变速器表现突出，2020 年销量（汽车厂装车量）同比增长 67.51%，在 2021H1

销量和占比继续提升。截止 2020 年 4 月，G 系列占中国高端轻卡变速器 60%以上的市场份额，成为国

内主流汽车厂国六 车型标配变速器产品。公司凭借在中轻型商用车变速器领域的优异表现，被工业和信息

化部、中国工业经济联合会评为制造业单项冠军示范企业。

收购吉利奇瑞变速箱资产进军乘用车变速箱，打破乘用车自动变速箱国外垄断。 2016 年，公司收购购奇

瑞汽车下属的芜湖奇瑞变速箱有限公司（后更名为芜湖万里扬变速器有限公司）100%股权，并加大研发投

入，对产品进行技术升级，在结构设计、操 控性、传动效率、降低油耗以及可靠性等方面得到了显著提升。

自此，公司正式切入 CVT 无级自动变速器领域。2020 年公司乘用车变速器全年销量（汽车厂装车量）同

比增长 26.34%，其中 CVT（无级自动变速器）同比增长 87.69%。

灵活调整产品结构，汽车零部件产品不断丰富。2019 年，公司发布纯电动车无级 变速器（ECVT）、ED“二

合一”电驱动系统、EDS“三合一”电驱动系统，顺应时代 趋势调整产品结构，我们认为，后续有望深度受益

于新能源汽车发展。

总营收稳中求进，乘用车变速器占比逐渐增加。2018 年受汽车购臵税优惠政策全 面退出、宏观经济增速

回落以及消费信心等因素的影响，汽车行业面临较大的压力，万 里扬总营收有所降低；2019-2020 年，受

益于 G 系列高端轻微型变速器和 CVT 产品的 快速放量，公司营收整体增加，同比增长率保持在 16%以

上。2011 年公司进入乘用车 变速器领域后，乘用车变速器营收占比逐渐增加、商用车变速器营收占比逐

渐降低，2015 年分别占比 19.49%、57.48%；2020 年分别占比 63.35%、31.85%。同时，公司其他 业

务营收占比从 2015 的 23.03%下降到 2020 年的 4.8%，业务进一步集中。

ROE 及净利率回升。自 2019 年以来，公司的净利率和 ROE 回升明显。ROE 从 2019 年的 6.49%提

升到 2020 年的 9.28%，2021Q1-Q3 的 ROE 为 7.77%，与上年同 期基本相近。净利率从 2019 年的

7.75%提升到 2021 年前三季度的 11.78%。主要原因 为公司对内提高经营管理水平，严格管控成本费用，

持续优化提升运营效率；对外加大 客户市场开拓力度，强化提升市场服务能力和品牌知名度。

研发费用投入逐年递增，拓宽产品品类。研发费用自 2017 年 2.13 亿元扩大到 2020 年 3.29 亿元。同

时，公司在杭州成立研发总院，负责创新技术和前沿技术的研发。研 发重点在 DHT 混动系统、ECVT 和

“三合一”电驱动系统、商用车 AMT 和 AT 自动变 速器，以及基于上述产品的电控软件开发和应用，为以

后的整车控制系统、智能驾驶技 术应用做技术准备。

近年商用车毛利率高于乘用车毛利率，前者在 26%上下浮动，后者在 20%上下浮 动，略低于前者。我们

认为原因在于万里扬有效降低了商用车原材料价格波动对公司的 影响。目前，公司商用车变速器的主要零

部件包括壳体、齿轮、轴及同步器等关键零部 件基本由公司自制，充分保障零部件的及时供应和生产稳定，

有助于加强对生产成本和 采购成本的管控。（报告来源：未来智库）

2. 我们测算，“十四五”储能调频市场规模 897 亿，万里 扬先发优势明显

新型储能 5 年 CAGR 为 56%。国务院印发《2030 年前碳达峰行动方案》提出，到 2025 年，新型储能

装机容量达到 3000 万千瓦以上。2020 年装机容量为 328 万千瓦。 以 2025 年新型储能装机容量为

3000 万千瓦计算，2020-2025 年新型储能的 5 年 CAGR 为 56%。

2.1 新能源带动电力辅助市场发展，储能调频性能优越

新能源发电增加带动电力辅助市场发展。截至 2021 年 10 月底，我国可再生能源 发电累计装机容量突破

10 亿千瓦，占全国发电总装机容量比重达 43.5%。与 2015 年 相比，容量翻番，占比提高 10.2 个百分

点，我们预计，随着新能源电源的接入，新能源的不稳定发电特点会使电力辅助服务需求增大。根据北极

星售电网援引国家能源局发 布的《2019 年上半年电力辅助服务有关情况的通报》，仅火电的补偿服务费/

分摊费用大 于 1，换而言之，只有火电的收取的电力辅助服务补偿费大于分摊费用。水电、风电、 光伏

和核电的补偿服务费/分摊费用分别为：0.5、0.03、0.2、0.1。我们认为，其比值 或反应所需的电力辅助服

务，比值越低则辅助服务需求越高，对应而言，风电、核电和 光伏的电力辅助服务需求较高。

我国电力辅助服务市场规模远低于国际水平，新能源接入增大电力辅助服务需求。 据国家能源局初步统计，

现阶段包括调峰在内的辅助服务费用约占全社会总电费的 1.5%。根据国际经验，电力辅助服务费用一般在

全社会总电费的 3%以上，该比例随着 新能源大规模接入还将不断增加（比例增大有空间）。

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