比亚迪专题研究报告:产品矩阵持续完善,新能源汽车龙头未来可期

2023年12月4日发(作者：2019款丰田霸道新款)

比亚迪专题研究报告：产品矩阵持续完善，新能源汽车龙头未来可期

（报告出品方：渤海证券）

1.公司概况：全方位构建新能源整体解决方案

1.1公司基本情况

比亚迪前身是成立于1995年的比亚迪实业，其主要从事二次电池相关业务，2002年变更设立为股份公司并在香港主板上市，2003年公司收购西安秦川汽车有限责任公司（现“比亚迪汽车”）并于2005年推出首款汽车F3、于2008年推出首款电动车F3DM，2007年主要从事手机精密部件业务的比亚迪电子分拆并于香港联交所上市，2011年公司在深交所上市，2020年公司启动比亚迪半导体的分拆上市。当前公司业务涵盖汽车、电子、电池、轨道交通等领域，致力于全方位构建零排放的新能源整体解决方案，BYD——BuildYourDreams（成就梦想）。

汽车业务是公司的核心业务，2020年营收占比达到53.64%。至今公司已推出超50款车型，2018年销量最高达到52万辆。公司的汽车业务包括新能源汽车和燃油汽车两大板块，其中新能源汽车是公司的战略发展领域，公司在电池、电机、电控、插混用发动机、汽车电子等方面都已经有了深厚的技术积累，打造了王朝家族和e系列两条产品线，其中前者包括先后推出的秦、唐、宋、元、汉五大王朝，公司已经发展为国内领先的新能源车企。电子业务（即手机部件、组装及其他产品）是公司第二大业务，涉及智能手机及笔记本电脑、新型智能产品、汽车智能系统、医疗健康四大领域，业务规模持续扩大。

公司的实际控制人和控股股东为王传福先生，其直接持有公司17.95%股权。作为公司的创始人和掌舵人，王传福先生带领公司不断发展壮大，公司已在港交所和深交所上市，下属比亚迪电子在香港联交所上市，比亚迪半导体也已启动在创业板的分拆上市。2020年公司在BrandZ?最具价值中国品牌100强中位列第59名，品牌价值从2015年的13.14亿元提升至26.42亿元，CAGR达到14.99%。

1.2汽车业务支撑营收稳定增长，盈利能力波动较大

公司营收保持稳定增长，利润波动较大。自2011年上市至今，公司的营收仅在2012/2019年有所下滑，其他年份均保持增长，2014~2020年CAGR为17.94%，2020年实现营收1565.98亿元，同比增长22.59%，汽车、电子、电池等业务均实现了增长；2021Q1公司实现营收409.92亿元，同比增长108.31%，主要是去年同期基数低以及中高端车型销量占比提升、比亚迪电子营收高增132.24%等因素影响。

公司业务主要由汽车、手机部件及组装、二次充电电池及光伏构成，三大业务收入占比达到99.70%。汽车、汽车相关产品及其他产品（以下称“汽车业务”）在公司收入中占比最高，包含了目前收入相对较低的轨道交通业务的收入，2015~2020年收入CAGR为15.62%，其中2020年实现收入839.93亿元，同比增长32.76%，占比达到53.64%，主要是由于中高端车型销售占比提升；手机部件、组装及其他产品（以下称“电子业务”）保持稳定增长，2015~2020年收入CAGR为12.54%，其中2020年实现收入600.43亿元，同比增长12.48%，占比为38.34%；二次充电电池及光伏（（以下称“电池业务”））2015~2020年收入CAGR为14.73%，其中2020年实现收入120.88亿元，同比增长15.06%，占比为7.72%。

盈利能力波动较大，汽车业务毛利率最高。上市以来，公司的毛利率基本维持在14%以上，期间有所波动，在2016年提升至20.36%后有所下滑，并在2020年重新回升至19.38%，主要与新能源汽车补贴变动以及2020年中高端电动车热销、2020年电子业务盈利能力提升有关，2021Q1公司毛利率下滑至12.59%，预计主要是上游原材料价格上涨以及毛利率较低的电子业务销售占比提升影响。分业务看，汽车业务毛利率最高，2015年以来除2018年以外均保持在20%以上，2020年回升至25.20%；电池业务毛利率居次，其波动较大，从2018年的9.46%提升至2020年的20.16%；电子业务毛利率偏低，基本处于8.5%~14%之间，2020年回升至11.20%。

公司的净利率也有较大波动且处于较低水平，上市以来，最低为2012年的0.45%，最高为2016年的5.30%，2020年公司净利率为3.84%，同比提升2.18pct，主要是由于毛利率的提升以及期间费用率的下滑，销售费用率/管理费用率分别同比下滑0.17/0.48pct。公司历来重视产品和技术的研发工作，研发投入处于较高水平，2014~2020年CAGR为15.10%，2020年投入85.56亿元，同比增长1.60%，其中资本化10.91亿元，同比下降60.92%，费用化74.65亿元，同比增长32.61%，研发费用率同比提升0.36pct至4.77%。

政府补助对公司利润影响较大，2020年影响有所减弱。公司收到的政府补贴包括两种，其一是计入营业收入的新能源汽车补贴（与当年的国补和地补政策相关），其二是计入其他收益和营业外收入的其他政府补助，前者通过影响毛利率进而影响净利率，后者直接影响净利率，此处主要分析后者。2014年以来，公司计入当期损益的政府补助最高在2018年达到20.73亿元，占利润总额的比例最高在2014年达到91.36%，其次是2019年的61.03%（主要是当年利润总额较低），最低是2016年的10.82%，整体而言政府补助对公司利润的影响较大，是公司利润的重要来源，2020年占比下降至24.38%，影响相对于2018/2019年有所减弱。相对于其他车企，公司的计入当期损益的政府补助占利润总额的比例也处于高水平，前几年远超出其他车企，2020年差距缩小。

2.新能源汽车：产品矩阵持续完善，产品力上行

2.1新能源汽车景气度上行，电动智能化长期趋势确立

新能源汽车补贴持续退坡，2020年以来节奏放缓。2013~2016年新能源乘用车补贴退坡缓慢，甚至2016年部分车型的补贴有所提高；2017~2019年退坡幅度大幅提升，不过2018年为了鼓励高续航里程、高能量密度车型的发展，提高了部分车型的补贴，同时2019年取消地方购置补贴，转为用于支持充电（加氢）基础设施“短板”建设和配套运营服务等方面。2020年为缓解新冠肺炎疫情带来的冲击，财政部等四部委联合发布《关于完善新能源汽车推广应用财政补贴政策的通知》，明确新能源汽车国家财政补贴政策实施期限延长至2022年底，原则上2020-2022年补贴标准分别在上一年基础上退坡10%、20%、30%，总体退坡幅度有所缓和，这也给了新能源车企更多的发展时间，对市场的影响降低。

同时补贴政策提高了技术标准，对新能源汽车的续驶里程、动力电池系统能量密度、能耗等指标都提出更高的技术要求。车企持续提升技术水平并降低成本，后续降本增效成果将显现，新能源汽车性价比将持续提升。

尽管补贴退坡，但是国家对汽车电动化、智能化转型的支持态度不变。新能源汽车方面：2021年3月31日，工信部等四部门联合组织开展新一轮新能源汽车下乡活动，促进农村地区新能源汽车推广应用。智能网联汽车方面：3月22日发改委在《加快培育新型消费实施方案》中提出协同发展智慧城市与智能网联汽车，5月6日住建部、工信部确定北京、上海、广州、武汉、长沙、无锡6个城市为智慧城市基础设施与智能网联汽车协同发展第一批试点城市，后续随着试点的推进，将形成可复制可推广的经验，推动智能网联汽车发展；同时，中央围绕维护智能网联汽车数据安全、网络安全，陆续发布了《信息安全技术网联汽车采集数据的安全要求》（草案）、《汽车数据安全管理若干规定（征求意见稿）》等政策文件。

中国新能源汽车高景气度持续，造车新势力持续向好。2020年中国新能源汽车销量达到136.7万辆，同比增长13.4%，2021年前5月实现销量95.0万辆，同比增长224.2%，销量快速增长主要在于外资、合资、自主和造车新势力等多方玩家持续发力，以及新能源汽车下乡活动持续挖掘低端车型市场。

分析新能源乘用车，从分级别看，高低端销量走强、份额提升，A00/B级车型在纯电动乘用车中份额明显提升，2021年前5月销量占比分别为37%/29%；在插电混动乘用车中，A/B级车型仍是销售主力，2020年B级车销量占比超出A级车，2021年前5月A级车份额回升，A/B级份额分别为48%/41%。从车企类型看，造车新势力持续向好、自主占比回升，前5月在纯电动乘用车中的销量占比分别为15%/65%，在插电混动乘用车中的销量占比分别为18%/51%。随着新能源汽车竞争的加剧，国内的市场竞争结构将持续调整。 新能源汽车产品供给丰富，中国销量将继续快速增长。我们认为，在碳达峰、碳中和目标下，中央和地方政府继续大力支持和推动新能源汽车的发展，系列支持政策持续发布和落地，包括新一轮新能源汽车下乡活动、北京5月配置6万个新能源指标，以及海南、沈阳等省市推进新能源汽车的政策等；同时，新能源车企持续发力，自主车企、合资车企还有造车新势力都在积极开发新车型上市，年初至今已经有近40款产品上市，随着新能源汽车产品供给的日益多元化，新能源汽车性价比将提升，我们预计今年新能源汽车销量将继续快速增长，销量有望增长46%至200万辆，2025年销量有望达到600万辆。 2.2新产品周期加持，品牌定位明晰

价格区间拓展，新产品周期加持。比亚迪至今已经推出了超50款车型，从价格变化上看，2013年之前，公司推出的车型如F3、F6、S6、G3等的售价主要处于15万元以下，仅少数几款如F3DM、S8、M6等处于15万元以上；而在2013年及之后，价格区间向上延伸，15万元、20万元以上车型持续推出，最高价位车型是2015年推出的第一代唐DM（2018年6月换代后价位下移），当前在售车型中均价15万元以上车型的占比已近一半，公司产品向中高端迈进。2018年公司加速推出新车型，秦Pro/PLUS、宋Pro/PLUS、汉、元Pro、e系列均是在2018年及之后推出，当前公司正处于新产品周期，将推动公司销量和产品力上行。

战略布局：明确新能源汽车技术发展方向和目标市场。2014年，公司发布“5-4-2”战略，从性能、安全、油耗三方面重新定义汽车标准，5代表百公里加速5秒以内、4代表全面极速电四驱、2代表百公里油耗2升以内，公司的技术已经能达到上述标准，但部分车型尚未应用。2015年，公司发布“7+4”全市场战略，“7”代表7大常规领域，即城市公交、出租车、道路客运、城市商品物流、城市建筑物流、环卫车、私家车，“4”代表4大特殊领域，即仓储、矿山、机场、港口，公司力争推进中国道路交通领域电动化，当前在上述领域均已推出了产品。2017年，公司发布“电动未来”战略，计划未来3到5年在全国200多个城市推广双模车，当前公司的插电混动汽车已经获得广泛认可，在国内插电混动汽车市场占据重要份额。

平台架构布局：BNA架构搭建模块化造车平台。2018年9月，公司发布“BNA架构”（BYDNewArchitecture架构），其由国际化的全擎全动力智造平台、引领智能AI科技的智联平台、开放车机硬件的自动驾驶平台以及领先全球的新能源平台构筑，这四个平台以智造、智联、自动驾驶和新能源为关键节点，全面优化比亚迪汽车生产、智造、研发、采购等全价值链环节。智造平台：横跨燃油、双模、纯电三大动力系统，实现全擎覆盖，使得三种车型均可以在同一平台进行生产，并延伸出BLP大型豪华车平台、BMP中型豪华车平台、BSP小型豪华车平台；智联平台：以DiLink智能网联系统和D++开放生态为核心；自动驾驶平台：为自动驾驶行业的合作伙伴提供简单、易用、快速落地的硬件平台，让开发变得更加简单，以全球全面开放汽车传感器与控制权的姿态，积极整合全球领先的自动驾驶技术；新能源平台：拥有全面革新的第三代DM技术（2020年6月发布DM-p和DM-i双平台战略）、“542”黑科技、BYDIGBT芯片、全新的“e平台”（2021年4月发布e平台3.0），以及最新的三元锂电池。

产品布局：王朝家族和e系列两条产品线并行，产品矩阵持续完善。王朝家族：定位中高端，偏向于技术引领以及极致性能体验，2013年推出首款王朝车型秦DM，当前已推出秦、唐、宋、元、汉五大王朝30款车型，涵盖轿车、SUV、MPV，包括A0级、A级、B级车型，其中唐、汉定位偏高端，分别面向B级SUV、B级轿车市场。e系列：定位偏低端，主打性价比以及新智行体验，价位5.99~14.48万元，在售车型e1、e2、e3，面向A0和A级轿车市场。

2.3插混技术厚积薄发，强化中端优势

混动架构根据电机摆放位置可分为P0、P1、P2、PS、P3、P4等方案，不同的摆放位置对车辆能耗、动力性等有不同的影响，现多采用多电机方案。

2.3.1DM插混技术经历四轮迭代

2021年1月11日，公司正式发布DM-i超级混动及三款搭载DM-i的车型。DM-i超级混动搭载超级电混系统，是以电为主的混动技术，具备快、省、静、顺、绿等多重优势。公司的插混技术经过了十多年研发和技术迭代，至今已经推出了四代插混系统。 DMⅠ：注重燃油经济性。2008年底公司推出了搭载了DMⅠ的全球首款双模电动车F3DM，其采用双电机串并联结构，其动力单元包括了1.0L排量的371QA发动机（50kW）、发电机（25kW）和电动机（50kW）。在DMⅠ的助力下，F3DM具备低油耗（综合油耗2.7L/100km）、纯电续航里程高（100km）等优势。

DMⅠ拥有四种工作状态：

1）在中短途、中低速行驶的工况下，当电量充足时，主要采用纯电动驱动方式，仅仅靠电池供电，电动机提供动力；

2）带档滑行或刹车等减速工况下，电动机不再提供动力，而是电动机反转，回收一部分损失的动能，为电池充电；

3）电池电量接近耗尽（达到20%底线时），371QA发动机启动，带动发电机为电池充电，而后通过IGBT逆变器为电动机供电；

4）超高速行驶或者急加速的工况下，发电机、电动机和371QA发动机将协同工作，提供强劲的动力。

DMⅡ：注重动力性能。2013年底首款搭载了DMⅡ的秦DM上市，其以P3电机为核心，采用了1.5TI涡轮增压发动机+110kW电动机的组合，并搭配了6速DCT变速箱。DMⅡ的性能进一步提升，秦DM的百公里加速达到5.9s、油耗进一步降低（综合油耗1.6L/100km）。2015年推出的唐DM仍然搭载DMⅡ，但是升级为电四驱，即P3+P4的电机架构，采用了2.0T涡轮增压发动机+110kW前电动机+110kW后电动机的动力组合。

DMⅡ拥有五种工作状态，纯电动、减速、加速这三种状态与DMⅠ类似，其中减速状态下DMⅡ较DMⅠ的能量回馈效率更高；而低电量状态下有所差别，DMⅡ使用发动机驱动，当车辆稳定行驶时，发动机输出的一部分扭矩会驱动电机发电，对电池充电；另外，增加的第五种工作状态是燃油驱动状态，当电量不足或高压系统故障时，可单独使用发动机驱动。

DMⅢ：动力性、经济性、平顺性全面提升。2018年搭载DMⅢ的全新一代唐DM等车型上市，DMⅢ在DMⅡ架构的基础上，引入了全新P0电机（BSG电机），共形成三种动力架构：P0+P3（前驱）、P0+P4（双擎四驱）、P0+P3+P4（三擎四驱）。全新唐DM采用了2.0T涡轮增压发动机+110kW前电动机+180kW后电动机+BSG电动机的动力组合，纯电续航100km，百公里加速提升至4.5s，综合油耗为1.6/1.8L/100km。

DMⅢ从发动机、电动机、混动变速器、整车动力学模型优化几个方面提升了低速扭矩、响应性和稳定性，也显著提升了峰值扭矩和功率。BSG电机不直接参与驱动，但其兼顾了启动发动机和发电的功能，车辆在启停、怠速、换挡、加速等方面平顺性得到极大改善，可提前拉升发动机转速，在启动时越过发动机低速抖动区间再点火，在换挡时主动控制发动机转速，使其与车速、挡位相对应。BSG电机的加入还能给予发动机更为合理的减速比，车辆低效区间油耗得到有效降低，实现了A状态电耗优化8%，B状态油耗优化15%，综合油耗优化11%，有效提升经济燃油性。

DMⅣ：追求极致的动力性和经济性。2020年6月，公司发布DM-p和DM-i双平台战略，DM-p是DMⅢ的延续，DM-i是DMⅠ的传承。“p”即powerful，指动力强劲、极速，追求极致动力性；“i”即intelligent，指智慧、节能、高效，追求极致经济性。

2.3.2DMⅣ：DM-p和DM-i双平台战略

超强动力DM-p平台：采用双擎四驱（P0+P4，如汉DM、唐DM）或三擎四驱（P0+P3+P4，如新款唐DM高性能版）的平台架构，可实现五种动力模式的智能切换，满足不同路况的用车需求；采用后三合一总成，电机电控减速器总成高度集成化，电机效率可达97%，能量回馈效率更高；仍然引入了高电压、大功率、强保电的BSG电机（P0电机），拥有急加速助力、智能发电、智能启停、辅助换挡等功能。

超级混动DM-i平台：三大自主核心技术支持超低油耗。DM-i超级混动的亏电油耗低至3.8L/百公里，可油可电综合续航里程突破1200公里，百公里加速达到7s级，比同级别燃油车快2-3秒，达到这些性能主要是三大核心技术支持。

骁云-插混专用高效发动机。包括1.5L和1.5Ti两款，其中1.5L发动机拥有15.5的超高压缩比，增大了冲程-缸径比，并采用阿特金森循环、EGR废气再循环系统、分体冷却技术、超低摩擦设计等，达到全球量产最高热效率43.04%，峰值功率达到81kW/6000rpm，峰值扭矩达到135N?m/4500rpm，搭载于秦PLUSDM-i和宋PLUSDM-i；涡轮增压1.5Ti发动机拥有12.5高压缩比，并采用米勒循环、VGT可变截面涡轮增压器、超低摩擦设计等，热效率高达40%，峰值功率达到102kW/5200rpm，峰值扭矩达到231N?m/1350-4000rpm，搭载于唐DM-i。

双电机EHS超级电混系统。按功率分为EHS132、EHS145、EHS160三款，适配A级-C级全部车型。EHS电混系统采用双电机双电控集成化设计、先进油冷技术、自主IGBT4.0、单档减速器等，高度集成化使其体积和重量相比DMⅠ均减小30%，电机最高效率达97.5%，峰值功率为132kW/145kW/160kW，峰值扭矩可达316N?m/325N?m。

DM-i超级混动专用功率型刀片电池。应用磷酸铁锂电池，采用串联式电芯、无模组结构设计，单节电池的电压达到20V以上、电量最高可达1.53kwh，整个电池包仅10-20节刀片电池；同时采用脉冲自加热、冷媒直冷的电池热管理技术，加热效率提升10%，换热效率提升20%。

搭载DM-p和DM-i的车型各有优势。汉DM和唐DM均搭载了DM-p技术，唐DM-i/宋PLUSDM-i/秦PLUSDM-i则均搭载了DM-i技术。比较而言，汉DM和唐DM的动力性能明显更优，在百公里加速上，汉DM达到4.7s，唐DM更是最高可达4.3s；在发动机最大功率上，汉DM和唐DM均达到141kw；在发动机最大扭矩上，汉DM和唐DM均达到320kw；在电动机最大功率上，汉DM为180kw，而唐DM最高可达290kW；在电动机最大扭矩上，汉DM为330N?m，而唐DM最高可达580N?m。唐DM-i/宋PLUSDM-i/秦PLUSDM-i的油耗表现更优，亏电油耗均在5L/100km以内，其中秦PLUSDM-i的亏电油耗仅为3.8L/100km；而在纯电续航里程上，在差不多水平的电池能量下，DM-i的续航里程更长。

比亚迪DM-IVS其他车企：在油耗上有优势。不少车企都已经推出了混动系统，包括比亚迪DM-i和DM-p、丰田THS系统（已迭代至THSIV）、本田i-MMD系统、吉利P2.5架构、长城柠檬DHT混动系统等。不同车企的混动方案各有优势，通过对比比亚迪宋PLUSDM-i与其他车企同级别的插电混动车型（哈弗H6仅有HEV的车型信息，理想ONE为增程式），我们认为，比亚迪宋PLUSDM-i的油耗低、节能性更好，亏电油耗低于对比的其他车型，发动机热效率高于其他车型，百公里耗电量仅高于吉利星越PHEV；但是比亚迪宋PLUSDM-i在动力性能上略逊，发动机功率不及其他车型，不过最高时速和百公里加速仍强于本田CR-V锐混动e+。

比亚迪DM-i价格有优势，未来销量可期。相比于其他车企同级别插混车型，比亚迪三款DM-i车型均有价格优势，秦PLUSDM-i低于帝豪GLPHEV、领克03PHEV、丰田卡罗拉双擎E+的价格，而与日产轩逸、大众朗逸、丰田卡罗拉、大众宝来等热销燃油车处于相同价位；宋PLUSDM-i低于星越PHEV、丰田威兰达PHEV等的价格，也低于热销燃油车本田CR-V、丰田RAV4、日产奇骏等，且其与同款燃油车的价差小于威兰达PHEV、本田CR-VPHEV与他们的同款燃油车的价差；唐DM-i属于比亚迪的中高端车型，与燃油车大众探岳、别克昂科威处于差不多价位，略低于大众途观L、本田冠道等。

相较于比亚迪第三代DM车型，三款DM-i车型的价格明显下降，宋PLUSDM-i与宋ProDM的价差为2.3~5万元，秦PLUSDM-i与秦ProDM的价差为3.11~5.91万元，唐DM-i与唐DM的价差为4.7~7万元。 三款DM-i车型的稳态月销量合计有望达到4万辆。秦PLUSDM-i对标的是价位10~15万的合资燃油A级轿车，几款热销车型的年销量基本在30万辆以上，轩逸、朗逸2020年销量更是分别达到54.09、44.92万辆。秦PLUSDM-i在百公里加速、油耗、智能化等方面较竞品燃油车具备优势，其5月销量已达5542辆，而当前仍处于产能爬坡阶段，未交付订单充足，因而我们预测秦PLUSDM-i的稳态月销量有望达2.5万辆。

宋PLUSDM-i对标的是价位15~20万的合资燃油A级SUV，几款热销车型的年销量均在10万辆以上，其中高的如本田CR-V的2020年销量为24.30万辆，低的如大众探歌为10.96万辆。宋PLUSDM-i在空间、油耗、智能网联等方面领先于竞品燃油车，我们预测宋PLUSDM-i的稳态月销量有望达1万辆。

唐DM-i对标的是18~25万的合资燃油B级SUV，几款竞品燃油车中大众途观L的2020年销量为18.75万辆，雪佛兰探界者为4.28万辆。唐DM-i在空间、油耗、智能网联等方面的表现优于竞品燃油车，我们预测宋PLUSDM-i的稳态月销量有望达0.5万辆。 3.电池：刀片出鞘，纯电全系切换

磷酸铁锂电池装车份额上升，宁德时代、比亚迪动力电池装车量位列中国前二。2020年中国动力电池装车量为63.64GWh，同比小幅增长2.30%，主要是下游新能源汽车受疫情影响而增长放缓；2021年前5月，随着新能源汽车景气度上行、销量高增长，动力电池装车量也同比高增178.20%至41.39GWh。从材料类型看，近两年磷酸铁锂电池份额提升，从2019年的32.5%提升至2020年的38.3%，又提升至2021年前5月的41.3%，主要是新能源汽车补贴退坡、对安全性重视度提升以及磷酸铁锂电池能量密度提升等因素叠加的影响。从厂商看，宁德时代和比亚迪稳定得位列前二，2020年市占率分别为50.0%、14.9%，2021年前5月分别为49.1%、14.3%，LG化学的装车量主要因配套特斯拉而位列第三。从全球动力电池装机量看，宁德时代和比亚迪分列第一、四位，2020年份额分别为25%、7%。 推出刀片电池，通过结构创新提高空间利用率、能量密度等。2020年3月，公司正式推出刀片电池，其创新了结构设计：将长96厘米、宽9厘米、高1.35厘米的单体电池，通过阵列的方式排布，像“刀片”一样插入到电池包里面，在成组时跳过模组和梁，减少了冗余零部件，形成类似蜂窝铝板的结构等。而通过结构创新，刀片电池的体积利用率相较于传统的有模组电池包提升了50%以上，利用率达到60%左右（DM-i超级混动专用功率型刀片电池的利用率已达65%）；突破了能量密度瓶颈，第一代产品的能量密度可达到140Wh/kg、体积能量密度达到230Wh/L，比亚迪规划2025年实现能量密度达到大于180Wh/kg、体积能量密度达到300Wh/L。

尤为重要的是，刀片电池的安全性大大提高。根据公司公布的三种电池“针刺穿透测试”的视频，在同样的测试条件下，三元锂电池在针刺瞬间表面温度迅速超过500℃，并发生极端的热失控——剧烈燃烧现象；传统块状磷酸铁锂电池在被穿刺后无明火、有烟，表面温度达到了200℃~400℃；而刀片电池在穿透后无明火、无烟，电池表面的温度仅有30-60℃左右，电池表面的鸡蛋无变化。根据欧阳明高院士分析，刀片电池的这一表现主要是其设计使得其在短路时产热少、散热快。

当前，比亚迪汉EV、唐EV/DM-i、宋PLUSDM-i、秦PLUSEV/DM-i等车型均已搭载刀片电池，而比亚迪表示，2021年4月7日起旗下的纯电动车型全面切换刀片电池，那么纯电动车型的成本和售价有望下降，提升性价比。

产能扩张稳步推进，刀片电池是未来规划重点。经不完全统计，公司的动力电池产能规划已经达到165GWh，包括惠州、深圳、青海、重庆、西安、宁乡等生产基地，未来还将继续规划新建产能，其中预计到今年年底投产产能将超过70GWh。刀片电池已经成为比亚迪的重点布局领域，2020年3月位于重庆璧山区的弗迪电池工厂投产刀片电池，重庆工厂当前产能已达20GWh，二期扩能项目还将再增15GWh；宁乡、贵阳、蚌埠都规划生产刀片电池，建设和投产陆续推进；此外，据悉部分三元电池产线正在切换成插混专用刀片电池，当前正处于产能爬坡之中。

动力电池开启外供，预计明年放量。公司正在逐步推进外供，已为长安汽车、长安福特（MustangMach-E、锐际PHEV等）、一汽、金康新能源等车企的部分乘用车配套三元电池，为中通客车、中联重科、成都客车等车企的部分商用车配套磷酸铁锂电池。2021年1月工信部公示的《新能源汽车推广应用推荐车型目录》（2021年第1批）中，红旗E-QM5搭载了弗迪电池的磷酸铁锂电池，即刀片电池，预计红旗E-QM5将是公司刀片电池外供的首款车型。公司的三元电池将继续外供并拓展客户，与其他车企在刀片电池上的合作也将陆续展开，不过今年会受限于产能，预计明年将逐步放量。

随着公司新能源汽车销量的持续增长以及外供电池的逐步放量，公司的动力电池装车量也将稳步提升，不过由于内供的电池不计入营收，因而预计今年电池业务的业绩增长较平稳，但后续随着外供动力电池放量将加快增长。

4.半导体：分拆上市稳步推进，业绩有望提升

汽车领域半导体需求将持续提升，IGBT市场规模CAGR预计将超30%。根据英飞凌数据，2019年全球汽车领域半导体市场规模同比下降1.3%至371.86亿美元，主要是由于汽车产量下滑约6%，其中功率半导体和控制器占比最高，分别占比26.5%/23.2%。未来随着新能源汽车销量和占比的提升，汽车领域半导体的市场规模将持续提升，根据英飞凌数据，一辆传统燃油车/轻混汽车/新能源汽车中的半导体价值量分别为457/572/834美元，新能源汽车中的半导体价值量高出传统燃油车377美元。 IGBT是一种功率半导体，是国际上公认的电力电子技术第三次革命最具代表性的产品，是工业控制及自动化领域的核心元器件，被称为电力电子行业里的“CPU”，广泛应用于电机节能、轨道交通、智能电网、航空航天、家用电器、汽车电子、新能源发电、新能源汽车等领域。根据英飞凌数据，2019年全球IGBT的市场规模为63.30亿美元，同比增长2.7%，分立IGBT晶体管/IPMs/IGBT模块分别为14.39/15.86/33.05亿美元。根据智研咨询数据，2018年中国IGBT市场规模达到161.9亿元，同比增长22.19%，其中新能源汽车领域50.19亿元；在竞争格局上，根据NE时代数据，2019年新能源汽车电控用IGBT模块供应商中，英飞凌的IGBT模块共配套了62.75万套电控，占比达到58.2%，比亚迪以19.43万套的数量、18%的市占率位列第二。

2020年公司启动比亚迪半导体的分拆上市，在2020年内已完成了内部重组、引入战略投资者及股份改制等相关工作，其中两轮战投分别融资19亿元、8亿元，投后估值102亿元，公司持有比亚迪半导体的股份在引入战投后下降至72.3%；2021年5月公司发布分拆比亚迪半导体至创业板上市的预案，推进分拆上市。

比亚迪半导体是国内自主可控的车规级IGBT领导厂商，主营业务为功率半导体、智能控制IC、智能传感器及光电半导体的研发、生产及销售，覆盖汽车、工业、消费电子和家电领域。未来比亚迪半导体将以车规级半导体为核心，同步推动工业、家电、新能源、消费电子等领域的半导体业务发展，致力于成为高效、智能、集成的新型半导体供应商。

汽车领域：率先制造并批量生产了IGBT、SiCMOSFET、IPM、MCU、CMOS图像传感器、电磁及压力传感器、LED光源、车载LED显示等多种车规级半导体产品，应用于新能源汽车电机驱动控制系统、整车热管理系统、电源管理系统、车身控制系统、车载影像系统、汽车照明系统等核心领域。

工业、消费电子和家电领域：已成功量产IGBT、IPM、MCU、CMOS图像传感器、嵌入式指纹识别、电流传感器、电池保护IC、AC-DCIC、LED光源、LED照明、LED显示等产品。

比亚迪半导体持续打磨技术、更新迭代。在IGBT上，2009年推出国内首款自主研发的IGBT芯片，2018年推出IGBT4.0芯片，2021年即将发布更高性能的IGBT6.0芯片，其将采用新一代自主研发的高密度沟槽栅技术，相较同类产品在可靠性及产品性能上将实现重大突破，达到国际领先行列；截止2020年底，比亚迪半导体以IGBT为主的车规级功率器件累计装车超过100万辆，单车行驶里程超过100万公里。在车规级MCU上，2018年推出第一代8位车规级MCU芯片，2019年推出第一代32位车规级MCU芯片，批量装载在比亚迪全系列车型，实现汽车整体智能化，至2021年5月下旬，比亚迪半导体车规级MCU量产装车突破1000万颗。

比亚迪半导体今年业绩有望提升。当前比亚迪半导体的收入规模仍然较小，2020年实现营收14.41亿元，同比增长31.46%，实现归母净利润0.59亿元，同比下滑31.11%。不过2021年比亚迪汉持续热销，三款DM-i车型将放量，尤其是秦PLUSDM-i销量可期，下半年还有多款DM-i和DM-p车型上市，预计今年新能源汽车销量将高增长，对IGBT、SiCMOSFET、MCU等车规级半导体产品的需求将大幅提升，有望带动比亚迪半导体业绩快速提升。也正是基于比亚迪半导体的技术和产品支持，在车企面临颇为严重的“缺芯”问题时，比亚迪的问题较小，其能够自供芯片，整体处于紧平衡状态。 5.电子：北美大客户订单爬坡量产

智能手机出货量预计低速增长，5G手机占比将快速提升。2020年全球智能手机出货量为12.8亿部，同比下滑6.7%，这是连续第四年下滑，2021Q1出货量同比增长25.5%至3.46亿部，IDC预测2021年出货量将同比增长7.7%至13.8亿部，2022年将同比增长3.8%至14.3亿部，到2025年的五年CAGR则为3.7%。近年来各大手机厂商都在研发5G手机，随着其兴起和成熟，将带来5G换机潮，IDG也预测5G手机的出货量和占比均将大幅提升，至2025年将超10亿部，而5G手机对零部件以及智能智造提出新的要求，对结构件的加工精度和性能要求也大幅提高，带来了手机组装和零部件公司新的机会。

疫情带来的线上教育、远端办公、线上娱乐等活动的增加，推动了平板电脑的销量增长，2020/2021Q1全球平板电脑出货量分别为1.64/0.40亿台，分别同比增长13.6%/55.2%，其中苹果的出货量分别为5320/1270万台，分别同比增长6.7%/64.3%，市场份额超30%。 比亚迪电子产品覆盖四大领域。比亚迪电子为客户提供新材料开发、产品设计与研发、零组件及整机制造、供应链管理、物流及售后等一站式服务，产品覆盖智能手机及笔电（金属部件、玻璃部件、陶瓷部件等零部件及整机组装等）、新型智能产品（智能家居、游戏硬件、机器人、无人机、智能商用设备、电子雾化等）、汽车智能系统、医疗健康（口罩等医疗防护产品）四大领域，拥有包括深圳、惠州、西安、长沙等14大生产基地并进行全球化布局。

对北美大客户的业务规模快速增长。比亚迪电子的主要客户包括华为、三星、苹果、小米、vivo等，在安卓系产品领域保持龙头地位，在北美大客户产业链中的地位也在持续提升。在北美大客户业务方面，比亚迪电子大幅扩充核心产品的产能，并快速提升生产效率，顺利达成核心产品的产能和出货目标，得到客户的高度认可，2020年针对北美大客户的结构件及整机组装项目均顺利爬坡量产，带动业务规模同比实现数倍增长。

营收保持稳健增长，盈利波动较大。比亚迪电子的营收保持稳健增长，2015~2020年CAGR为20.08%，其中2020年实现营收731.21亿元，同比增长37.89%，增长来自于：

1）新增的医疗健康业务贡献营收超130亿元，这是2020年的纯增量；

2）新型智能产品业务受益于智能家居及游戏硬件出货量大幅增长、无人机贡献新增量，实现营收94.76亿元，同比增长57.27%；

3）智能手机及笔电业务由于北美大客户项目爬坡量产等原因，实现营收487.19亿元，同比增长7.29%，其中组装业务收入同比增长16.03%至311.52亿元，零部件业务同比下降5.36%至175.67亿元；

4）汽车智能系统实现营收18.17亿元，同比增长13.98%，主要归于中控系统顺利量产、与国内外车企展开合作等。比亚迪电子盈利波动较大，2015~2020年扣非后归母净利润的CAGR为43.91%，其中2018/2019年出现了下滑，而2020年同比高增270.15%至49.85亿元。

我们认为，在智能手机及笔电方面，2021年北美大客户的结构件及整机组装项目将会继续放量增长，5G手机出货量和占比的预期提升也将带来更多金属、玻璃等结构件和组装业务的需求；在新型智能产品方面，电子烟、无人机、智能家居等随着产品的量产出货和客户的持续开拓将陆续放量增长；汽车智能系统方面，依托于母公司比亚迪的新能源汽车销量预计高增长、电动化智能化带来的智能网联系统配套率的上升以及客户的拓展，将继续保持增长；医疗健康方面，由于新冠疫情得到有效控制，对口罩的需求将下滑。总体而言，预计比亚迪电子的营收将保持增长，但是净利润在2021年预计将受到缺芯、原材料价格上涨、口罩业务利润率下滑等因素影响。 （本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）

详见报告原文。

精选报告来源：【未来智库官网】。