2020年特斯拉专题投资策略调研分析报告

1、 特斯拉：全球新能源时代开拓者 ........................................................................................................................................ 5

1.1、 引领新能源汽车行业 ................................................................................................................................................. 5

1.2、 总销量及车型销量全球领先 ..................................................................................................................................... 7

1.2.1、 新能源车销量冠军，中欧市场即将放量 ....................................................................................................... 7

1.2.2、 特斯拉为电动车市场的领头羊 ...................................................................................................................... 9

1.3、 盈利拐点显现，现金流超预期 ................................................................................................................................. 9

2、 产品力来源于对汽车动力及底层技术的革新 .................................................................................................................. 11

2.1、 三电系统：特斯拉长期核心竞争力所在 ............................................................................................................... 11

2.1.1、 电池：致力于实现低成本、高能量密度技术 ............................................................................................. 11

2.1.2、 电机：特斯拉动力性能处于行业领先......................................................................................................... 13

2.1.3、 电控：掌握核心芯片技术，电控系统集成化 ............................................................................................. 14

2.2、 特斯拉汽车电子架构是对传统行业深刻变革........................................................................................................ 15

2.3、 芯片、算法是特斯拉无人驾驶长期核心竞争优势 ................................................................................................ 18

3、 产能布局如火如荼，全球销量增长有保障 ...................................................................................................................... 20

3.1、 产能布局如火如荼，无供给瓶颈约束 ................................................................................................................... 20

3.2、 2020年后销量有望快速增长，进而拉动上游材料需求 ....................................................................................... 20

3.2.1、 美国市场有望保持平稳增长 ........................................................................................................................ 21

3.2.2、 中国是特斯拉最大潜力市场 ........................................................................................................................ 22

3.2.3、 柏林工厂落地将提振欧洲销量 .................................................................................................................... 24

4、 特斯拉是全球电动化发展的强催化剂 .............................................................................................................................. 26

4.1、 政策是全球电动化的基本前提 ............................................................................................................................... 26

4.1.1、 中国：补贴政策稳行业，双积分兜底作用显现 ......................................................................................... 26

4.1.2、 美国：联邦和各州均实施补贴政策，加州ZEV制度孕育特斯拉 ........................................................... 27

4.1.3、 欧洲：以碳排放为核心的管理体系............................................................................................................. 28

4.2、 特斯拉促使传统汽车巨头加速新能源化 ............................................................................................................... 30

5、 特斯拉产业链与全球新能车产业链龙头受益 .................................................................................................................. 33

5.1、 特斯拉产业链是受益的主线 ................................................................................................................................... 33

5.1.1、 宁德时代：与特斯拉签署供货协议，从国内迈向全球市场 ..................................................................... 33

5.1.2、 三花智控：技术优势引领新能源车热管理行业 ......................................................................................... 33

5.1.3、 宏发股份：全球继电器龙头，受益新能源车浪潮 ..................................................................................... 34

5.2、 新能源车细分行业龙头充分受益全球市场成长.................................................................................................... 34

5.2.1、 璞泰来：多点布局，业绩快速增长............................................................................................................. 34

5.2.2、 恩捷股份：全球隔膜龙头，2019行业地位进一步巩固 ............................................................................ 34

5.2.3、 天赐材料：强化核心业务板块，扭转盈利趋势 ......................................................................................... 35

5.2.4、 当升科技：计提减值，正极龙头迎业绩拐点 ............................................................................................. 35

6、 风险提示 .............................................................................................................................................................................. 35

图1： 特斯拉仅用不到20年成为全球第一大新能源车企 ...................................................................................................... 5

图5： “Master plan, Part Deux” 已经开启 ................................................................................................................................. 7

图6： 特斯拉各年度全球销量持续增长 ................................................................................................................................... 8

图7： 特斯拉各季度全球销量呈增长趋势 ............................................................................................................................... 8

图8： 特斯拉全球版图拉开，目前以美国为主，中欧市场即将放量 .................................................................................... 8

图9： 特斯拉各季度营业收入持续提升 ................................................................................................................................. 10

图10： 特斯拉连续两个季度净利润为正 ............................................................................................................................... 10

图11： 特斯拉连续三季度经营活动净现金流为正 ................................................................................................................ 10

图12： 近年来特斯拉资本性支出呈下行趋势 ....................................................................................................................... 10

图13： 特斯拉自2019Q1起毛利率水平逐步提升 ................................................................................................................. 11

图14： 特斯拉连续两个季度净利率为正 ............................................................................................................................... 11

图15： 特斯拉连续两个季度ROE为正 ................................................................................................................................. 11

图16： 特斯拉连续两个季度ROA为正 ................................................................................................................................. 11

图17： 特斯拉电池率先实现油电平价 ................................................................................................................................... 12

图18： 特斯拉由24个1-in-1功率模块组成 .......................................................................................................................... 15

图19： 传统车企EE设计架构：分布式网络 ........................................................................................................................ 16

图20： 特斯拉EE设计架构：集合化思路 ............................................................................................................................ 16

图21： 新能源车核心动力电池由独立电池企业外供 ........................................................................................................... 18

图22： 2019年宁德时代国内动力电池市占率超50% .......................................................................................................... 18

图23： 三个计算模块拥有强大数据计算能力 ....................................................................................................................... 20

图24： 特斯拉芯片处理速度较上一代产品提升21倍.......................................................................................................... 20

图25： 美国中高价位段汽车销售占比有所提升 ................................................................................................................... 21

图26： 美国汽车市场轿车销量占比持续走低，SUV销售占比持续提升 ........................................................................... 21

图27： 中国中高价位段汽车销售占比逐年提升 ................................................................................................................... 22

图28： 近年来中国汽车市场轿车销量占比维持在48%左右，SUV销售占比持续提升 ................................................... 22

图29： 2019年国内25-40万元汽车SUV占比50% ............................................................................................................. 23

图30： 2019年国内40-55万元汽车SUV占比47% ............................................................................................................. 23

图31： 2019年国内25-40万元汽车ABB合计占比45% ..................................................................................................... 23

图32： 2019年国内40-55万元汽车ABB合计占比73% ..................................................................................................... 23

图33： 欧洲豪华车市场ABB占主导地位 ............................................................................................................................. 24

图34： 加州空气资源局预计2025年加州新能源车年销量将达到14万辆 ........................................................................ 28

图35： 欧洲对碳排放总体要求日益严苛 ............................................................................................................................... 29

图36： 欧盟车企实现政策合规所需的新能源产量（单位：万辆） .................................................................................... 29

表1： 马斯克创业史涉猎互联网，电动汽车，航空航天领域 ................................................................................................ 6

表2： 估值比肩美股科技公司（3月5日数据） .................................................................................................................... 7

表3： 特斯拉为2019年新能源销量排名第一的车企 ............................................................................................................. 9

表4： Model 3为2019年新能源销量排名第一的车型 ........................................................................................................... 9

表5： 特斯拉正、负极材料应用引领全球 ............................................................................................................................. 12

表6： 特斯拉正、负极材料应用引领全球 ............................................................................................................................. 12

表7： 21700圆柱型电池能量密度领先优势在缩减 .............................................................................................................. 13

表8： 特斯拉电机升级提升续航里程 ..................................................................................................................................... 14

表9： 特斯拉百公里加速更优 ................................................................................................................................................. 14

表10： 与同价位段竞品相比，model S/X性能优势尽显 ..................................................................................................... 14

表11： 国际一级供应商占据主要市场份额............................................................................................................................ 16

表12： 国际一级供应商占据主要市场份额 ........................................................................................................................... 17

表13： 燃油车的发动机与变速箱技术主要被整车厂商垄断 ................................................................................................ 18

表14： 特斯拉实现芯片自主化 ............................................................................................................................................... 19

表15： 特斯拉是唯一拥有芯片研发能力的车企 ................................................................................................................... 19

表16： 2020年中特斯拉全球产能将达74万辆，中美欧三大生产基地规划年产能合计169万辆 ................................. 20

表17： 预计2023年Model 3在美销量将达24.7万辆 ......................................................................................................... 21

表18： 预计2023年Model Y在美销量将达35.8万辆 ........................................................................................................ 22

表19： 预计2023年Model 3在中国销量将达26.1万辆 ..................................................................................................... 23

表20： 预计2023年Model 3在中国销量将达16.4万辆 ..................................................................................................... 24

表21： 预计2023年Model 3在欧洲销量将达21.7万辆 ..................................................................................................... 24

表22： 预计2023年Model Y在欧洲销量将达8.3万辆 ...................................................................................................... 25

表23： 预计2023年特斯拉全球销量将达24.7万辆 ............................................................................................................ 25

表24： 特斯拉放量为上游带来显著增量 ............................................................................................................................... 26

表25： 特斯拉供应链相关标的一览 ....................................................................................................................................... 26

表26： 生产不同类型新能源车可获得ZEV分值 .................................................................................................................. 27

表27： 生产不同类型新能源车可获得ZEV分值 .................................................................................................................. 28

表28： 欧洲各国相继出台新能源汽车补贴政策支持产业发展 ............................................................................................ 30

表27：海外主要车企电动化规划及2020年前后上市主要电动车型参数一览 .................................................................... 31

1、 特斯拉：全球新能源时代开拓者

1.1、 引领新能源汽车行业

快速成长的新能源汽车龙头。特斯拉成立于2003年，由马丁艾伯哈德和马克塔彭宁

在硅谷创立。2004年2月，埃隆马斯克以750万美元入股公司成为特斯拉最大的股

权人。公司于2006年在加州上市第一款跑车Roadster，这款产品由路特斯Elise改装

而来。特斯拉采用了Elise现成的底盘和车身结构，并为之设计了全新的电气动力系

统。之后公司分别推出Model S/Model X/Model 3 三款量产车，并计划在2020年和

2021年分别推出Model Y和皮卡Cybertruck。2019年公司在全球实现电动车销量

36.72万辆，同比增长50%，并占据全球新能源车市场17%的份额。

图1：特斯拉仅用不到20年成为全球第一大新能源车企

资料来源：特斯拉官网

致力于推动全球向可持续能源转变。目前特斯拉的业务不仅是汽车制造范畴，其推

出的智能化、无人驾驶、超级工厂、充电桩等概念和实践，让特斯拉成为一家全新的

科技公司。2016年公司收购了光伏公司SolarCity22%股权，并在Gigafactory工厂生

产Powerwall、 Powerpack电池以及太阳能面板。

图2：特斯拉业务涵盖新能源多板块

资料来源：特斯拉官网

从Roadster到Model 3，从2000辆到30万辆。公司2006年发布第一款量产车

Roadster，至2012年停产共计生产2450辆。在马斯克的规划中（Master Plan 1），特

斯拉将产品序列划分为四个阶段，即开发限量版跑车、开发价格适中的豪华型乘用

车、开发经济型轿车并大规模量产及提供储能设备Powerwall和Powerpack。2019年

公司Model 3实现销量30.0万辆，同比增长118%。

图3：公司产品序列逐步下沉放量

资料来源：特斯拉官网

马斯克，怀揣宏大愿景的创业者。马斯克1971年出生于南非，本科毕业于宾夕法尼

亚大学，1995年进入斯坦福大学攻读材料科学和应用物理博士，但在入学后2天，

马斯克决定离开学校开始创业。1995年至2000年，马斯克与合伙人先后创办了在线

内容出版软件“Zip2”、电子支付“”、国际贸易支付工具“PayPal”，并在2002

年创办美国太空探索技术公司（SPACE X）。马斯克致力于改变全球新能源格局，他

为公司设定了一个长期愿景：使用太阳能电池板生产能源，利用电池储能，将电池用

于不同应用中，如驱动汽车、管理电网和为大楼供电。

表1：马斯克创业史涉猎互联网，电动汽车，航空航天领域

公司名称 加入年份 主营业务 马斯克持股比例

Zip2 1995 - 0 互联网信息服务

PayPal 1998 1442.6 0 移动支付

SpaceX 2002 333 54% 航天制造

特斯拉 2004 1655 22.35% 电动汽车

SolarCity 2008 - 0 光伏发电

资料来源：Wind

估值（亿美

元）

宏伟蓝图的进化版“Master Plan，Part Deux”发布。2016年马斯克在Master Plan

的基础上发布了更为宏大的战略规划，其分为聚焦于太阳能板，扩充电动车产品线，

自动驾驶和汽车共享四个步骤。“Master plan, Part Deux”的实施会进一步推进电动车

的革命，加速世界向可持续能源的转变。

图4：“Master plan”接近完成阶段 图5：“Master plan, Part Deux” 已经开启

资料来源：特斯拉官网、开源证券研究所 资料来源：特斯拉官网、开源证券研究所

估值比肩科技股，市值为全球车企第二。受2019Q4销量创记录、财报现金流大幅超

预期以及和松下合资的电池业务实现了季度盈利影响，公司股价2020年以来快速增

长，至三月上旬公司市值达到1650亿美元左右，估值比肩美股科技股，在汽车上市

公司中市值仅次于丰田汽车，位列全球第二。

表2：估值比肩美股科技公司（3月5日数据）

类别 证券简称 总市值（亿美元） PE（TTM） PB（MRQ） PS（TTM） EV/EBITDA

苹果 13246 23.0

亚马逊 9836 84.9

科技企业

Facebook 5466 29.6 6.0 8.6 19.9

谷歌

(ALPHABET)-A 27.7 5.2 6.5 21.6

英特尔 2510 11.9

通用汽车 451 6.8

传统车企 福特 281 597.3 1.0 0.2 6.3

丰田汽车 2151 12.2

特斯拉 1377 -159.7

9529

15.9 5.3 19.5

16.2 3.5 28.9

3.7 4.0 9.4

1.2 0.4 6.8

1.1 0.7 9.7

22.2 6.0 63.6

资料来源：wind、开源证券研究所

1.2、 总销量及车型销量全球领先

1.2.1、 新能源车销量冠军，中欧市场即将放量

汽车电动化是大势所趋，特斯拉销量一马当先。特斯拉销量按照推出的车型可以分

为三个阶段。2012年之前公司只有一款高端跑车Roadster，销量较低，Roadster全生

命周期销量仅为2500辆左右；随着2012年Model S和2015年Model X上市，公司

产品价格降至10万美元左右，由于其出色的产品性能，公司销量开始快速增长，季

度销量攀升至万辆左右；2017年Model 3上市，价格的快速下沉使得Model 3一跃

成为全球最畅销的新能源车，带动公司销量整体上行。2019年公司全年交付量合计

为36.7万辆，同比增长50%，实现此前的交付目标，其中Model 3销量占比超过80%。

图6：特斯拉各年度全球销量持续增长 图7：特斯拉各季度全球销量呈增长趋势

数据来源：特斯拉公告、开源证券研究所 数据来源：特斯拉公告、开源证券研究所

特斯拉全球版图全面拉开，目前以美国市场为主，中欧市场即将放量。美国作为特

斯拉的大本营和基本盘，2019年特斯拉在美销量达19.5万，占其全球销量的53%。

中国、欧洲是特斯拉“出海”的主要市场，特斯拉通过在荷兰设立欧洲总部，并规划

建设上海工厂和柏林工厂来完成海外市场的布局。

从目前特斯拉销量来看，可以注意到几个趋势：

1）美国汽车市场环境相对成熟，特斯拉销售主力Model 3在同级别市场销量占比已

达20%左右，未来销量增速或将放缓。

2）特斯拉在欧洲的市场以挪威，荷兰，德国，瑞典为主，特斯拉在德国，法国两大

汽车市场的市占率明显低于荷兰和挪威，随着未来柏林超级工厂的投产，特斯拉在

欧销量有望持续增长。

3）中国是全球第一大汽车及新能源汽车市场，有望成为特斯拉未来第一大海外市场。

特斯拉上海工厂投产后，生产成本将显著降低，相应产品线降价空间有望进一步打

开，并带动特斯拉在华销量持续增长。

图8：特斯拉全球版图拉开，目前以美国为主，中欧市场即将放量

数据来源：Marklines、开源证券研究所

1.2.2、 特斯拉为电动车市场的领头羊

2019年特斯拉销量领跑全球电动车市场。2019年特斯拉在全球新能源汽车市场份额

为17%，远超同业。而从车型销量排行榜来看，2019年Model 3在全球销量共计30

万辆，是销量最高的单一新能源车型，其销量相当第二名北汽新能源EU系列销量的

接近3倍，遥遥领先一众竞争对手。

表3：特斯拉为2019年新能源销量排名第一的车企

厂商 销量（辆）

特斯拉 367820

比亚迪 229506

北汽集团 160251

上汽集团 137666

宝马 128883

大众 84199

日产 80545

吉利 75869

现代 72959

丰田 55155

数据来源：易车网、开源证券研究所

表4：Model 3为2019年新能源销量排名第一的车型

车型 销量（辆）

特斯拉Model 3 300075

北汽新能源EU系列 111047

日产LEAF 67873

比亚迪元EV/比亚迪S2 67839

宝骏E系列 60050

宝马5系PHEV系列 51083

三菱欧蓝德PHEV系列 49649

雷诺Zoe 46839

现代Kona EV 44386

宝马i3 41837

数据来源：易车网、开源证券研究所

1.3、 盈利拐点显现，现金流超预期

公司2019Q3、Q4实现盈利。公司2019年实现收入245.8亿美元，同比增长14.5%，

实现净利润-8.62亿美元，相比2018年增加1.14亿美元。其中Q3/Q4分别实现收入

63.0/73.8亿美元，同比-7.6%/+2.2%，分别实现净利润1.43 /1.05亿美元，连续两个季

度实现盈利。

图9：特斯拉各季度营业收入持续提升 图10：特斯拉连续两个季度净利润为正

80

70

60

50

40

30

20

10

0

4.00

2.00

0.00

-2.00

-4.00

-6.00

-8.00

营业收入（亿美元）净利润（亿美元）

数据来源：特斯拉公告、开源证券研究所 数据来源：特斯拉公告、开源证券研究所

现金流改善，超出市场预期。2019Q4特斯拉现金等价物储备增加了9.3亿美元至

62.68亿美元，环比增长17%。自由现金流达到10.13亿美元，远超市场预期。其中

Q4经营活动净现金流为14.25亿美元，同比增加1.9亿美元，环比大幅增加6.7亿美

元。

图11：特斯拉连续三季度经营活动净现金流为正 图12：近年来特斯拉资本性支出呈下行趋势

20.00

15.00

10.00

5.00

0.00

-5.00

-10.00

经营活动净现金流（亿美元）

资本性支出（亿美元）

14.00

12.00

10.00

8.00

6.00

4.00

2.00

0.00

数据来源：特斯拉公告、开源证券研究所 数据来源：特斯拉公告、开源证券研究所

盈利能力稳步回升。公司毛利率水平自2019Q1以来逐步回升，至2019Q4毛利率达

到18.8%，同时净利率水平也回升至1.8%，我们认为主要原因在于公司Model 3 三

季度放量，规模效应逐步体现。

图13：特斯拉自2019Q1起毛利率水平逐步提升 图14：特斯拉连续两个季度净利率为正

30.0

25.0

20.0

15.0

10.0

5.0

0.0

24.8

23.9

15.1

15.5

22.3

13.3 13.4

10.0

5.0

0.0

-5.0

-10.0

-15.0

-20.0

-25.0

-14.4

-14.7

-18.6

-22.5

-23.0

-23.4

销售净利率%

-14.7

3.7

2.9

-6.1

2.4

1.8

20.0

12.5

14.5

18.9 18.8

销售毛利率%

数据来源：特斯拉公告、开源证券研究所 数据来源：特斯拉公告、开源证券研究所

图15：特斯拉连续两个季度ROE为正 图16：特斯拉连续两个季度ROA为正

10.00

5.00

0.00

-5.00

-10.00

-15.00

-20.00

ROE%

-12.62

-15.09

-16.33

-17.17

-6.67

-6.78

7.40

2.96

2.43

1.66

1.50

1.00

0.50

0.00

-0.50

-1.00

-1.50

-2.00

-2.50

-3.00

1.09

0.47

0.44

0.31

-7.91

-14.74

-1.32

-1.38

-2.29

-2.38

-2.54

-2.60

ROA%

-1.34

-2.39

数据来源：特斯拉公告、开源证券研究所 数据来源：特斯拉公告、开源证券研究所

2、 产品力来源于对汽车动力及底层技术的革新

2.1、 三电系统：特斯拉长期核心竞争力所在

2.1.1、 电池：致力于实现低成本、高能量密度技术

特斯拉电池成本下降明显，有望率先实现油电平价。特斯拉在Model S/X动力电池

选择的是松下18650圆柱型动力电池，与软包和方形电池相比，18650圆柱型电池是

商业化最早，生产自动化程度最高，也是生产成本最低的一种动力电池。在最新车型

Model 3和Model Y中，特斯拉选择了松下生产的21700圆柱型电池。21700圆柱型

电池能量密度较18650电池单体电芯能量密度提20%，达到300Wh/kg。

2016年之前特斯拉电池成本超过190美金/KWh，2017年随着电池产能扩张以及新

型电池21700推出，电池成本降低至130美金/KWh。2018年特斯拉电池成本再次下

降至111美金/KWh，成为全球电池成本最靠近电油平价成本100美金/KWh的车企。

我们认为特斯拉电池降本增效的途径主要来自两方面：1）电池材料的突破；2）集成

化大模组提升空间利用率

图17：特斯拉电池率先实现油电平价

资料来源：电池中国、开源证券研究所

特斯拉电池材料应用引领全球。特斯拉是最早使用高镍三元技术路线的车企，在

Model 3配置的动力电池中，正极材料选用的为最新高镍三元NCA锂电材料，由于

三元NCA锂电材料工艺制造要求高，目前可以稳定使用的车型主要集中于特斯拉。

在目前的三元材料中，NCA正极材料镍含量使用占比更高，钴元素含量最低，因此

锂电池高镍低钴化有助于提升动力电池单体电芯能量密度的同时降低电芯制造成本。

在负极材料中，特斯拉是第一个使用硅碳复合负极材料，硅碳复合负极材料的使用

再次提升了石墨负极材料比容量上限，实现了负极材料应用的突破。

表5：特斯拉正、负极材料应用引领全球

电池型号 圆柱 圆柱 软包 软包 方形 方形

正极材料 NCA NCA NCM622 NCM622 NCM622 NCM811

负极材料 石墨 石墨+硅碳 石墨 石墨 石墨 石墨

特斯拉Model S 特斯拉 Model 3 Bolt 奥迪E-tron 宝马I3 蔚来ES6

资料来源：第一电动、开源证券研究所

大模组化提升空间利用率，减少电池数量。相较于18650圆柱型模组设计方案，21700

圆柱型电池模组采取了大模组化的设计方案，电池模块数量由16个减少到4个。由

于21700电芯尺寸更大、单体电芯能量密度更高，因此同等电池能量密度情况下，

电池的使用数量大幅减少。Model S长续航里程电动版的动力电池组是由7104节

18650电池串并联形成，而新型Model 3中电池组则变为4416节21700电池串并联

形成，电池数量减少的同时也减少了连接电池的配套部件数量。大模组化设计不但

通过简化电池模块排布，更大幅降低了电池使用成本。

表6：特斯拉正、负极材料应用引领全球

Roadster Model S Model 3

电芯型号 圆柱18650 圆柱18650 圆柱21700

每个电池砖中电池节数 69 74 46

电池砖数量 9 6 23、25

电池模块数量 11 16 4

电池总节数 6831 7104 4416

资料来源：特斯拉官网、开源证券研究所

特斯拉欲借铁锂技术降低成本，而CTP模组技术更增添亮点。目前磷酸铁锂成本在

0.65元/Wh，远低于三元电池的0.85元/Wh，CTP模组技术将推动综合成本进一步下

降。CTP模组技术突破了传统的电芯成组架构，结构件数量减少40%，Pack箱体结

构件减重15%。借助CTP模组技术，磷酸铁锂电池能量密度已可以提升至170Wh/kg，

未来随技术发展有望继续提升。

布局干电池电极技术，优化现有电池制备工艺。特斯拉2019年5月以2.2亿美元溢

价55%收购能源公司Maxwell，其核心技术为干电池电极技术和超级电容。干电极压

实密度更高，有利于负极补锂，可使电芯的能量密度提升至300Wh/kg以上，同时提

升电池寿命和降低成本，有望推动产业革新。

向多元化供应商转变，布局未来电池多样化。特斯拉与松下在产能扩张问题上出现

较大分歧，松下相对保守的经营策略促使其放弃对上海工厂的投资。LG化学凭借价

格、工厂位置以及产品综合良率的优势成为特斯拉上海工厂圆柱型电池新供应商，

另外一个新供应商宁德时代则预示特斯拉对未来电池的布局呈现多元化趋势。

特斯拉第一次选择非圆柱型电池厂商作为供应商，我们认为主要原因有以下2点：

1）布局多元化电池技术路径：随着电池材料创新速度放缓，其他类型与圆柱电池在

电池系统的能量密度差距在缩短。以搭载圆柱型电池的Model 3和搭载方形电池的

Aion S做对比，两者电池组系统能量密度差值在缩减，未来随着制造工艺提升，同

等电池材料情况下，方形电池可达到的能量密度将高于圆柱型电池。

2）针对中国市场，打造更具有经济性的新能源汽车：特斯拉目前所有车型均使用圆

柱型电池，若要在现有车型中直接搭载方形电池，要对底盘、热管理系统等重要零部

件重新设计改进，叠加产品验证所投入的资金、人力和时间，将方形电池直接应用的

性价比较低。因此我们预计特斯拉或将单独以方形电池打造一辆更具有经济性、更

贴合中国市场的新型号电动汽车。

表7：21700圆柱型电池能量密度领先优势在缩减

车型 电池供应商 电芯能量密度 (Wh/kg) Pack集成效率

Model 3 松下 圆柱 265 56% 167

BMWI3 2014 三星 方形 123 76% 93

VW e-golf2015 三星 方形 126 61% 77

GM Spark EV LG 软包 128 70% 90

荣威 ERX 5 宁德时代 方形 210 72% 151

比亚迪唐EV 比亚迪 方形 219 74% 161

江铃E200 比克 圆柱 225 71% 161

东风E11X 宁德时代 方形 230 70% 160

上汽名爵 EZS 宁德时代 方形 230 69% 159

GM Bolt EV LG 软包 230 60% 138

广汽Aion.S 宁德时代 方形 240 59% 166

荣威 Marel X 宁德时代 方形 271 54% 146

电池组系统能量密度

(Wh/kg）

资料来源：高工锂电、电池中国、开源证券研究所

2.1.2、 电机：特斯拉动力性能处于行业领先

电机升级，动力性能再提升。2012与2015年推出的Model S与Model X采用三相交

流感应电机，2017年推出Model 3则采用永磁开关磁阻电机，新型电机成本更低，

体积更小，性能更优秀。2019年为进一步提升汽车动力性能，Model S/X将搭载全新

设计的永磁电机，新的电机系统有望将续航里程提升10%。

表8：特斯拉电机升级提升续航里程

交流感应电机 开关磁阻电机 永磁同步电机

技术成熟、结构简单、转子耐高温、效率高、体积小、高控制精度、稳定

成本低、保养维护容易 性强、噪音低

能量转化效率高、体积小、重

量轻、控制性能较好、成本较优势

低等

噪声大、需要精确的转子位置

信号和电力进行控制、转矩振稀土资源成本高、 劣势

动大

Model 3、2019款Model S/X 蔚来ES8、保时捷Taycan、比亚迪唐 2012款Model S、2015款Model X 应用车型

调速性能差、过载能力低、效率低、

对电池性能要求高

资料来源：高工锂电、开源证券研究所

与传统汽车相比，特斯拉动力综合性能优异。相较于BBA传统燃油入门级车型，特

斯拉Model 3动力性能丝毫不落下风。特斯拉Model 3 最大扭矩达到375N·m，远远

超过了宝马3系与奔驰C系。在百公里加速度中，特斯拉Model 3的加速性能也是

这四款车型中最好的，最快可达到5.6秒。

表9：特斯拉百公里加速更优

Model 3 宝马3系 奥迪A4 奔驰C系

售价（万美元） 3.9-5.7 4 3.7 4.1

级别 中型 中型 中型 中型

车身尺寸(mm) 4694*1850*1443 4719*1827*1459 4750*1842*1433 4707*1810*1454

轴距(mm) 2875 2851 2828 2840

最大功率(kW) 175 132 185 255

最大扭矩(N·m) 375 277 370 273

最高车速(km/h) 225 229 246 236

0-100km/h加速(s) 5.6 7.3 5.9 7.7

资料来源：汽车之家、开源证券研究所

与其他电动车型对比，特斯拉优秀的电机系统使其性能优于同价位水平竞争车型。

特斯拉Model S、Model X续航里程可以达到650、550km，最高车速达到250km/h。

相较于同价位的竞争对手奥迪E-tron，无论在百公里加速、续航里程、还是最高时速

均优于竞争对手。售价更低的Model 3与奥迪e-tron相比，动力性能参数相差不大，

但售价不到奥迪E-tron价格一半。

表10：与同价位段竞品相比，model S/X性能优势尽显

价格(万元） 89.4 90.99 35.58 62.28 82.86 35.8

百公里加速时间(s) 2.6 2.9 5.6 5.1 5.7 5.6

续航里程(km) 650 550 460 408 470 410

最高车速(km/h) 250 250 225

快充时间(h) 1 1 1 0.75 0.67 1

慢充时间(h) 10 10 10

资料来源：汽车之家、开源证券研究所

Model S Model X Model 3 奔驰EQC 奥迪E-tron 蔚来ES6

200 200

2.1.3、 电控：掌握核心芯片技术，电控系统集成化

电控系统集成化、高功率密度趋势难改，特斯拉率先使用新一代功率器件SIC。特

斯拉Model 3是第一家采用碳化硅SiC MOSFET模组的车企，Model 3逆变器由24

个1-in-1功率模块组成，这些模块组装在针翅式散热器上，为达到更好的效果，特斯

拉采用了大量激光焊接工艺。与特斯拉Model S相比，Model 3逆变器效率从82%提

升至90%，对续航里程数提升显著，同时可降低传导损耗和开关损耗。

图18：特斯拉由24个1-in-1功率模块组成

资料来源：特斯拉官网

电池管理系统是特斯拉自主研发的核心技术。电池管理系统是连接车载动力电池与

汽车的重要纽带。BMS系统实时采集、处理、存储电池组运行过程中的重要信息，

达到增加续航里程、提高电池使用效率、延长电池使用寿命、保证安全性的目的。特

斯拉的BMS系统已经实现了对超过7000节单体电池的有效管理，电池的可靠性与

安全性得到充分认证，同时在动力性能也优于其他电动竞争对手。

拥有核心芯片技术。Model 3共有5个BMS系统，其中包含1个主控BMS系统，4

个从控BMS系统。从控系统中包含4个核心芯片，其中两个38针芯片来自特斯拉

独有的技术。得益于特斯拉独有的技术。芯片技术的优势，特斯拉对电池单体的荷电

状态有更精准的估测。

热管理系统方案优异，在各种外界环境中温差控制在2℃以内，特斯拉液冷方案中采

取50%水和50%乙二醇作为冷却液，由四通阀实现冷却系统的串并联。当电池需要

加热时，将冷却管路进行串联，通过水泵将功率电子和转换器产生的废热输送至电

池进行加热，确保电池在合适的做工温度下工作。当温度过高需要冷却时，可通过阀

门控制将管路改为并联，将水泵电机处于堵转状态，从而完成电池冷却调控。特斯拉

热管理系统极大提高了各单体散热性和单体电池间温度一致性。无论是在何种天气

条件下，特斯拉的温差控制在2℃以内。

2.2、 特斯拉汽车电子架构是对传统行业深刻变革

汽车电子电气架构的发展趋势是实现从“分布式到集中式”的过程。汽车电子架构

是由车企所定义的一套电气整合方式——将汽车中的各类传感器、ECU（电子控制

单元）、线束拓扑和电子电气分配系统整合在一起，用以完成运算、动力和能量的分

配，实现整车的各项智能化功能。

传统汽车电子架构为“分布式方案”，功能界限明晰。传统车企将电气系统划分为车

身与便利(Body&Convenience)、车用资讯娱乐(Infotainment)、底盘与安全(chassis and

safety)、动力系统(powertrain)，以及高级辅助驾驶(ADAS)等五个大域，功能模型处理

的绝大部分工作都是由这个控制器自己完成的。这个方案最大的特点是：汽车功能

划分明确，软硬件耦合且需同步更新，成本较高且在整车层面造成了相当大的冗余。

Model 3开启电气架构变革的大幕。特斯拉对传统汽车电气架构进行了深刻改革，将

汽车ECU垂直融合化、集合化——用中央计算模块(CCM)直接整合了驾驶辅助系统

(ADAS)和信息娱乐系统(IVI)两大域，同时用左车身控制模块(BCM_LH)和右车身控

制模块(BCM_RH)负责车身与便利系统(Body&Convenience)、底盘与安全系统(chassis

and safety)和部分动力系统(powertrain)的功能。

图19：传统车企EE设计架构：分布式网络 图20：特斯拉EE设计架构：集合化思路

资料来源：博世官网、开源证券研究所 资料来源：博世官网、开源证券研究所

ECU集合化使得OTA升级以及供应链扁平化成为可能：1）ECU垂直融合是 OTA

的必要条件。传统的汽车电子架构由于是分布式，采用了大量分离的嵌入式OS和应

用程序Firmware，并由不同Tier1提供，语言和编程风格迥异，导致没法统一维护和

OTA升级。而特斯拉通过布置中央控制器，整合ECU并自己开发控制程序，使得

“软件”“硬件”分离，从而实现了独立为Model 3升级系统软件的过程。

2）通过OTA升级，在不改变汽车硬件的条件下运用软件优化即可提升车辆驾驶性

能。2018年美国知名杂志《消费者报告》曾指出特斯拉Model 3存在刹车距离过长

的问题。对于传统车企，解决方案一般为大规模的召回，或是通过4S店对零部件进

行更换，而2018年5月特斯拉的工程师通过OTA的方式对系统进行了升级，将

Model 3 60mph到0的刹车成绩由46米缩减到40米。2019年11月，特斯拉更新

10.0版本，使Model S峰值输出功率增加50马力，同时续航里程可从373英里（596km）

增加至380英里（608km）。

表11：国际一级供应商占据主要市场份额

传统主机厂 特斯拉Autopilot系统

控制器软件提供者 总成供应商 自行开发

软/硬件关系

能否替换供应商 需要在软件层面重新开发 无需在软件层面重新开发

后期软件维护 由总成供应商负责

资料来源：汽车之家、开源证券研究所

除底层软件通用外，在执行软硬件无关，由中央模块统

层面软/硬件相互绑定 一控制

由特斯拉负责，能够进行

OTA更新

传统的汽车供应链体系中，一级供应商（Tier 1）占据重要地位。主机厂提出功能需

求后，一级供应商（Tier 1）向零部件厂商采购零部件进行集成，然后交付满足主机

厂功能需求的集成部件。这一架构下，主机厂很少会注意底层零部件厂商的技术规

范，零部件厂商也难以清晰掌握主机厂的需求，这一切都依赖于Tier 1从中连接。财

务上，一级供应商的营业收入相当可观，堪比国内整车厂商，行业领先企业的营业收

入多在200亿美元以上。与之相对，国内的整车厂商长安汽车2018年营收仅为663

亿人民币，国内二级供应商，三花智控、宏发股份两家国内领先的零部件公司2018

年的营业收入仅为108亿和68亿人民币。加价率方面，以汽车音响为例，经Tier 1

系统集成后，价格增长超过两倍。

新的电子架构下，供应链将变得更加扁平，国内零部件厂商迎来价值提升机会。新

的电子架构下软硬件的关联打破，软件部分的核心由特斯拉掌控，特斯拉可以跳过

原来的Tier 1的垄断，直接向零部件供应商采购。对特斯拉而言，一方面可以降低对

Tier1们的依赖，有更灵活的部件供应商选择空间，保证供应链的稳定，另一方面，

可以节省Tier 1们垄断地位带来的高额成本，为汽车售价下沉拓展空间。对零部件供

应商而言，将有了直接面对主机厂商需求来提升自身设计制造能力和往部件集成方

向攀升的机会，提升单车价值量。

表12：国际一级供应商占据主要市场份额

公司名称 国别 市场份额 业务范围

罗伯特 汽油系统、柴油系统、汽车底盘控制系统、汽车电子驱动、起动机与发电机、

博世 电动工具、家用电器、传动与控制技术、热力技术和安防系统

采埃孚 369 主要提供传输、转向、底盘系统、变速器等汽车零配件 德国 2.4%

麦格纳 408 加拿大 4.0%

2018年营收

（亿美元）

519 德国 11.6%

后视镜、金属成形、整车组装、动力系统、外饰和内饰系统、电子以及转动系

统

汽车空调设备和供热系统、电子自动化和电子控制产品、燃油管理系统、散热

器、火花塞、组合仪表、过滤器、产业机器人、电信产品以及信息处理设备

制动钳、安全电子设备、车载智能通信系统、汽车仪表和供油系统、电子制动

系统和制动助力器

自动变速箱 爱信 日本 368 2.4%

涉及底盘、驾驶舱、前围三大模块制造，侧方雷达、方向盘安装型显示器等核现代

心零部件以及AS零部件 摩比斯

内饰系统、座椅系统、闭锁系统、金属车身与底盘系统、镜像系统、外饰系

统、车顶系统、电子系统、动力总成系统

汽车座椅系统、 仪表盘、 车门面板、 车顶内蓬系统、 车地毯和音响系统、

电子与电力分配系统

电子及电器系统、热系统业务、空调系统、发动机冷却系统以及相关的模块 法雷奥 法国 - 3.6%

电装 日本 465 9.8%

大陆 德国 481 10.8%

佛吉亚 法国 190 2.0%

韩国 297 2.6%

李尔 美国 211 2.0%

资料来源：公司公告、盖世汽车研究院、开源证券研究所

新能源造车门槛的降低是带给供应链革新的前提：1）燃油车时代，发动机和变速箱

的技术门槛非常高，后进者难以跨越。燃油车的动力系统是汽车厂商的核心技术，发

动机和变速箱技术大多掌握在整车厂商及其关联企业手中。此外，由于发动机和变

速箱涉及到的工艺流程极多且复杂，潜在竞争者既不能通过购买其他厂商生产的发

动机和变速箱进入这一行业，也很难在短时间内通过技术创新自己生产发动机和变

速箱。从技术引进积累到实现自主制造，国内合资厂商至少需要较长时间。因此，燃

油车的技术门槛，特别是发动机和变速箱的技术门槛非常之高，潜在竞争者很难进

入。

2）新能源汽车时代，动力系统可以由外部供应，绕过复杂的发动机和变速箱技术。

新能源造车门槛降低是带给供应链革新的前提。新能源汽车的核心架构是“三电”

系统，其中，动力系统占了新能源汽车总成本的50%左右，动力系统中，电池成本

占到了70%左右。电池的功能是储能，功能上相当于燃油车的油箱，但电池的制造

显然要比油箱复杂得多。不过，与结构极其精密的内燃发动机相比，电池的制造要更

为简单。生产动力电池的厂商过去往往是生产3C消费电池的厂商，与汽车行业本身

并没有太多联系，新能源汽车兴起后，生产动力电池的厂商也开始越来越多。从目前

的动力电池装机情况来看，装机排名靠前的企业，大部分并不直接受新能源汽车整

车制造商的控制。并且，新能源车以“三电”系统为核心的架构下，弱电类零部件替

换了大量的机械传动零部件。因为技术原理相似，弱电类零部件的标准化程度比机

械类零部件更高，降低了电动车主机厂商构建供应链的难度和成本。

表13：燃油车的发动机与变速箱技术主要被整车厂商垄断

常见车型 车型所属集团 发动机型号 发动机厂商 变速箱型号 变速箱厂商

奥迪A4 大众集团 EA888 大众集团 奥迪

宝骏630 上海通用 L2B 上海通用 DTC 上汽通用五菱

奔驰C级 梅赛德斯奔驰 M274 梅赛德斯奔驰 5AT/7AT 梅赛德斯奔驰

宝马5系 BMW集团 N20B20 BMW集团 8HP系列 ZF

吉利博越 吉利汽车 JL4G18TD 吉利汽车 德国格特拉克

别克GL8 上海通用 SIDI直喷涡轮增压 通用汽车 6速DSS智能启停变速箱 通用汽车

multitronic无级/手动一体式变速

箱

资料来源：Wind、开源证券研究所

图21：新能源车核心动力电池由独立电池企业外供 图22：2019年宁德时代国内动力电池市占率超50%

孚能科

时代上

汽,

技,

1.84%

1.95%

中航锂

电, 2.40%

亿纬锂能,

天津力

2.79%

神, 3.13%

国轩高

科, 5.33%

其他,

12.08%

宁德时代,

51.02%

比亚迪,

17.31%

2019年国内动力电池份额

数据来源：中国化学与物理电源协会、开源证券研究所 数据来源：中国化学与物理电源协会、开源证券研究所

2.3、 芯片、算法是特斯拉无人驾驶长期核心竞争优势

特斯拉推出自研芯片，成为全球首家拥有芯片自研能力的车企。特斯拉通过Autoplot

系统以及OTA软件更新完成自己智能驾驶功能。2014年推出Autopilot 1.0，搭载

Mobileye Q3芯片，实现自动驾驶L2级别，是全球最早推出高性能自动驾驶车企。

2016年推出的Autopilot 2系统中增加了传感器数量，搭载英伟达Drive PX2芯片，

已经可以完成了部分自动驾驶L3级别功能。2019年推出的Autopilot 3.0系统中，特

斯拉推出了自研芯片FSD，自动驾驶级别将达到L3级别。

表14：特斯拉实现芯片自主化

Autopilot 1.0 Autopilot 2.0 Autopilot 2.5 Autopilot 3.0

推出时间 2014.9 2016.1 2017.8 2019.4

前置摄像头(个) 1 3 3 3

侧方前视摄像头(个) 0 2 2 2

后置摄像头(个) 1 1 1 1

侧方后视摄像头(个) 0 2 2 2

超声波传感器(个) 12 12 12 12

毫米波雷达(个) 1 1 1 1

处理芯片 Mobileye Q3 英伟达 Drive PX2

自动驾驶级别 L2级别 实现部分L3级别 实现部分L3级别 L3级别

英伟达 Drive PX2（增强

型）

FSD自研芯片

资料来源：车家号、开源证券研究所

目前无论传统汽车厂商还是国内造车新势力均以采购第三方芯片方式为主，特斯拉

是唯一一家可以自产芯片的汽车厂商。芯片的处理速度与算法直接决定了无人驾驶

系统性能优劣。

表15：特斯拉是唯一拥有芯片研发能力的车企

特斯拉 奔驰 宝马 奥迪 蔚来 google

Driver Assistance Driving Assistant

Package Plus Pro with TJA

E/S 级 X系等 A6、A8、Q8 ES系列 Waymo

英伟达 Mobileye EyeQ 4 Mobileye EyeQ 4 Mobileye EyeQ 4 Mobileye EyeQ 4 FSD 芯片

Active Lane Asiiist

with Stop & Go、Nio pilot Waymo

Traffic Jam Pilot

系统名称 Autopilot

Model

S/X/3/Y

应用车型

资料来源：36kr、开源证券研究所

特斯拉FSD芯片处理数据能力强大，是未来特斯拉长期核心竞争优势。特斯拉FSD

芯片主要包含三个计算性模块，分别为CPU、GPU和NNA。CPU最高运行频率为

2.2GHz，GPU主频最高为1GHz，最高计算能力达到600GFLIPS，2个NNA核心，

单个核心运行频率为2GHz，单个NNA峰值计算能力可达到36.86TOPS。

特斯拉自主研发的PSD芯片处理速度达到2300帧/秒，与Autopilot 2/2.5系统中所

用的英伟达Drive PX2芯片相比，处理速度提升了21倍。与英伟达最新一代Drive

Xavier芯片相比，特斯拉PSD芯片处理速度依然是其处理速度的7倍。强大的芯片

计算能力让特斯拉在自动驾驶性能遥遥领先，我们认为核心芯片技术将是特斯拉未

来长时期的核心竞争优势。

图23：三个计算模块拥有强大数据计算能力 图24：特斯拉芯片处理速度较上一代产品提升21倍

资料来源：特斯拉发布会 资料来源：特斯拉发布会

算法优势来自海量真实数据。算法的深度学习需要大量的数据做基础，特斯拉是全

球最早使用自动驾驶技术的车企，随着Model 3/S/X全球畅销，通过Autopilot系统

收集的真实行车数据，为特斯拉算法提供保障。2017年搭载Autopilot系统的特斯拉

汽车总共行驶超过18亿英里，2020年1月将达到22亿英里，特斯拉路测数据占据

全行业总路测数据的99%。

3、 产能布局如火如荼，全球销量增长有保障

3.1、 产能布局如火如荼，无供给瓶颈约束

我们预计特斯拉2020年中年产能将达74万辆；中美欧三大生产基地规划年产能合

计169万辆。目前特斯拉年产能合计为64万辆，其中上海工厂Model 3年产能15万

辆，Fremont工厂年产能49万辆（9万辆Model S/X、40万辆Model 3/Y）。公司预

计Fremont工厂年产能将于2020年年中增至50万辆。目前上海工厂二期工程已动

工，2021年起将生产Model Y，公司预计上海工厂Model Y产能将不低于Model 3产

能；柏林工厂将于2021年投产。此外，我们认为，即使如特斯拉在短期内遇供应瓶

颈，也可通过加增生产班次满足需求。由于产能布局充裕，我们预计中短期内供给不

会成为制约销量增长的因素。

表16：2020年中特斯拉全球产能将达74万辆，中美欧三大生产基地规划年产能合计169万辆

工厂 配备车型 2019年底年产能 备注

Fremont 2020年中Model 3/Y年产能将增至50万辆

Shanghai

Berlin

Model S/X 90000

Model 3/Y 400000

Model 3 150000

Model Y 在建

Model 3 在建

Model Y 在建

Tesla Semi 在建

North America

Roadster 在建

Cybertruck 在建

资料来源：公司公告、开源证券研究所

上海工厂规划总产能为50万辆，Model Y产能将于2021年

投产，预计年产能不低于Model 3

预计2021年底年产能达15万辆，规划总产能50万辆

3.2、 2020年后销量有望快速增长，进而拉动上游材料需求

随着中、欧工厂先后落地，特斯拉实现生产本土化后单车制造成本有望显著降低，相

应产品线的降价空间有望进一步打开。我们对Model 3和即将上市的model Y在美

国、中国、欧洲三大市场的销量作出预测。

3.2.1、 美国市场有望保持平稳增长

市场结构：中高价位段汽车销量略有增长，轿车销量占比持续走低，SUV销售占比

持续提升。根据Marklines的数据，从各价位段占比来看，2019年价位在4万美元以

上车型销量占比25%；从各车型占比来看，SUV销量占比从2015年的35%升至2019

年的46%，而轿车销量占比则由2015年的42%降至2019年的29%。

图25：美国中高价位段汽车销售占比有所提升 图26：美国汽车市场轿车销量占比持续走低，SUV销

售占比持续提升

数据来源：Marklines、开源证券研究所 数据来源：Marklines、开源证券研究所

鉴于美国轿车市场呈逐步萎缩趋势， 2020年上半年Model Y上市后或将对3.5-6万

元价格段轿车市场产生进一步冲击，我们预计2020-2023年美国3.5-6万美元轿车销

量同比增速分别为-6%/-6%/-2%/-2%，Model 3市占率分别为17%/20%/22% /24%，

Model 3销量分别为19.4/21.5/23.1/24.7万辆。

表17：预计2023年Model 3在美销量将达24.7万辆

2015 2016 2017 2018 2019 2020E 2021E 2022E 2023E

美国3.5-6万美元轿车销量（万辆） 136.3 122.8 118.5 129.5 121.5 114.2 107.3 105.2 103.1

同比增速 -10.0% -3.4% 9.3% -6.2% -6% -6% -2% -2%

Model 3销量（万辆） 0.2 14.0 15.9 19.4 21.5 23.1 24.7

市占率 0.1% 10.8% 13.1% 17% 20% 22% 24%

数据来源：Marklines、开源证券研究所

考虑到美国市场对SUV的接受度较高，且近年来美国车市SUV销量占比持续提升，

结合Model 3在美国的销量情况，我们预计2020-2023年美国5-7万美元SUV销量

同比增速分别为10%/15%/7%/5%，Model Y市占率分别为7%/18%/21%/ 23%，Model

Y销量分别为8.4/24.9/31.1/35.8万辆。

表18：预计2023年Model Y在美销量将达35.8万辆

2015 2016 2017 2018 2019 2020E 2021E 2022E 2023E

美国5-7万美元SUV销量（万辆） 71.0 83.1 86.5 98.9 109.5 120.5 138.6 148.3 155.7

同比增速 16.9% 4.1% 14.3% 10.8% 10% 15% 7% 5%

Model Y销量（万辆） 8.4 24.9 31.1 35.8

Model Y市占率 7% 18% 21% 23%

数据来源：Marklines、开源证券研究所

3.2.2、 中国是特斯拉最大潜力市场

市场结构：中高价位段汽车销量逐年增长， SUV销售占比持续提升。根据Marklines

的数据，从各价位段占比来看，价位在15万元以上车型销量占比从2015年的32%

升至2019年的43%；从各车型占比来看，SUV销量占比从2015年的29%升至2019

年的44%，而轿车销量占比则由2015年的56%降至2019年的48%。

豪华车市场竞争格局中，ABB在国内豪华车市场中占主导地位。2019年国内25-40

万元段汽车中ABB销量合计占比45%，其中奔驰、宝马、奥迪占比分别为16%、

16%、14%；国内40-55万元汽车中ABB销量合计占比73%，其中奔驰、宝马、奥

迪占比分别为26%、24%、22%。

图27：中国中高价位段汽车销售占比逐年提升 图28：近年来中国汽车市场轿车销量占比维持在48%

左右，SUV销售占比持续提升

数据来源：中汽协、开源证券研究所 数据来源：中汽协、开源证券研究所

图29：2019年国内25-40万元汽车SUV占比50% 图30：2019年国内40-55万元汽车SUV占比47%

数据来源：中汽协、开源证券研究所 数据来源：中汽协、开源证券研究所

图31：2019年国内25-40万元汽车ABB合计占比45% 图32：2019年国内40-55万元汽车ABB合计占比73%

数据来源：中汽协、开源证券研究所 数据来源：中汽协、开源证券研究所

鉴于：1）目前国内40-55万元价位段乘用车市场ABB处于领导地位，而25-40万元

价位段乘用车市场格局更加分散，比亚迪、蔚来等国产品牌具有一定的先发优势；2）

目前国内市场尚处于产品导入期，随着上海工厂逐步放量，国产化后单车制造成本

显著降低带动产品售价的降低，2020年及以后国内销量有望迎来爆发式增长。我们

对国内市场Model 3和Model Y销量进行预测：

我们预计2020-2023年国内25-40万轿车销量同比增速分别为10%/10%/5%/3%，

Model 3市占率分别为14%/17%/20%/21%，Model 3销量分别为14.6/19.5/24.1/26.1

万辆。

表19：预计2023年Model 3在中国销量将达26.1万辆

2019 2020E 2021E 2022E 2023E

中国25-40万元轿车销量（万辆） 94.8 104.3 114.7 120.5 124.1

同比增速 10% 10% 5% 3%

Model 3销量（万辆） 14.6 19.5 24.1 26.1

Model 3市占率 14% 17% 20% 21%

数据来源：特斯拉公告、开源证券研究所

假定上海工厂最早于2020年下半年开始投产Model Y，此前国内销售的Model Y将

来源于进口。我们预计2020-2023年国内40-55万元SUV销量同比增速分别为

2%/12%/17%/10%，Model Y市占率分别为3%/12%/18%/21%，Model Y销量分别为

1.6/7.3/ 12.7/16.4万辆。

表20：预计2023年Model 3在中国销量将达16.4万辆

2019 2020E 2021E 2022E 2023E

中国40-55万元SUV销量（万辆） 53.0 54.0 60.5 70.8 77.9

同比增速 2% 12% 17% 10%

Model Y销量（万辆） 1.6 7.3 12.7 16.4

Model Y市占率 3% 12% 18% 21%

数据来源：特斯拉公告、开源证券研究所

3.2.3、 柏林工厂落地将提振欧洲销量

豪华车市场竞争格局，ABB占据主导地位。根据carsalesbase的数据，2019年欧洲

豪华车市场中ABB销量合计占比61%，其中奥迪、宝马、奔驰占比分别为18%、

20%、22%。

图33：欧洲豪华车市场ABB占主导地位

数据来源：carsalesbase、开源证券研究所

考虑到柏林工厂有望于2021年落地，特斯拉实现生产本土化后单车制造成本有望显

著降低，相应产品线的降价空间有望进一步打开，销量有望持续高增长。我们预计

2020-2023年欧洲3.5-5万轿车销量同比增速分别为1%/-2%/-1%/-1%，Model 3市占

率分别为11%/15%/ 17% /19%，Model 3销量分别为13.0/16.9/19.3/21.7万辆。

表21：预计2023年Model 3在欧洲销量将达21.7万辆

2019 2020E 2021E 2022E 2023E

欧洲3.5-5万欧元轿车销量（万辆） 119.5 120.7 118.2 117.1 115.9

同比增速 1% -2% -1% -1%

Model 3 销量（万辆） 9.5 13.0 16.9 19.3 21.7

Model 3市占率 8% 11% 15% 17% 19%

数据来源：特斯拉公告、开源证券研究所

我们预计2020-2023年欧洲5-7万欧元SUV销量同比增速分别为8%/12%/9%/6%，

Model Y市占率分别为2%/8%/16%/18%，Model Y销量分别为0.7/3.2/6.9/8.3万辆。

表22：预计2023年Model Y在欧洲销量将达8.3万辆

2019 2020E 2021E 2022E 2023E

欧洲5-7万欧元SUV销量（万辆） 33.1 35.6 39.7 43.2 46.2

同比增速 8% 12% 9% 6%

Model Y销量（万辆） 0.7 3.2 6.9 8.3

Model Y市占率 2% 8% 16% 18%

数据来源：特斯拉公告、开源证券研究所

生产本土化、新车型Model Y导入将成为未来三年特斯拉全球销量增长提速最核心

的驱动力。中、欧工厂相继投产后，生产成本将显著降低，相应产品线降价空间有望

进一步打开；Model Y填补了特斯拉在豪华SUV车型上的空缺，有望凭借其卓越的

产品性能延续Model 3的辉煌历程。我们预计2020-2023年特斯拉在美销量分别为

28.6/47.4/56.9/64.2万辆，中国销量分别为17.3/27.9/37.9/43.5万辆，欧洲销量分别为

15.5/21.9/28.0/31.8万辆，其他地区销量分别为2.6/10.5/15.0/19.0万辆，全球销量分

别为64.1/107.7/137.8/158.5万辆，销量增速将在2019年的基础（51%的同比增速）

上加速。

表23：预计2023年特斯拉全球销量将达24.7万辆

地区 产品 2020E 2021E 2022E 2023E

Model 3 17.9 19.0 20.8 21.7

美国

Model Y 7.2 24.9 32.6 38.9

Model S/X 3.5 3.5 3.5 3.5

销量合计 28.6 47.4 56.9 64.2

Model 3 14.6 19.5 24.1 26.1

中国

Model Y 1.6 7.3 12.7 16.4

Model S/X 1.1 1.1 1.1 1.1

销量合计 17.3 27.9 37.9 43.5

Model 3 13.0 16.9 19.3 21.7

欧洲

Model Y 0.7 3.2 6.9 8.3

Model S/X 1.8 1.8 1.8 1.8

销量合计 15.5 21.9 28.0 31.8

Model 3 1.5 2.5 5.0 7.0

其他地区

Model Y 0.3 1.0 3.0 5.0

Model S/X 0.8 7.0 7.0 7.0

销量合计 2.6 10.5 15.0 19.0

全球销量合计 64.1 107.7 137.8 158.5

同比增速 74% 68% 28% 15%

数据来源：开源证券研究所

为产业链上游企业贡献巨大业绩增量。假定2020-2023年特斯拉实现满产满销，即生

产量等于销售量，单车平均带电量分别为68、70、71、72KWh，每KWh电池所需

正极材料1.7kg、负极材料0.8kg、电解液1.1kg、隔膜17

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