2024年1月8日发(作者：北京现代新款2022款价格表)
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汽车行业专题研究
业
研究 /
广汽埃安混改落地，电动品牌孵化加速
交
运设
备 /
2022 年 04 月 14 日
证券研究【投资要点】
报告◆ 国资车企积极发展新能源，混改激发活力，品牌独立运营成趋势。
广汽埃安计划通过非公开协议增资方式实施员工股权激励。增资方包括广汽埃安员工股权激励平台、广汽研究院科技人员持股平台、战略投资者（诚通集团、南网动能、广州爱安）。其中，内部员工合
计持股4.55%，战投合计持股约2%。根据新增融资25.66亿元及合计占股权6.55%，可测算广汽埃安投后价值为391.76亿元。而员工股权激励完成后将适时启动A轮引战及股份改制，引入具有战略协同性、政策引导性、市场影响力的市场化战略投资者。
◆ EV+ICV技术持续迭代，稳步打造强产品力纯电车型矩阵。1）产品层面：纯电平台明年将进化到第三代GEP3.0，车云一体化电子电气架构EEA3.0全面实现硬件即插即用、软件常用常新，智驾L4自研与合作并行，预计今年实现量产；2）供应链&制造：核心部件自主研发与合资、合作并重，同宁德时代、清陶、日电产、中车以及华为、百度、腾讯等形成广泛合作，形成领先、稳定、自主可控的产业链布局。另改造广菲克工厂，充分利用现有资源，高效稳健拓产；3）渠道运营：APP成唯一下订渠道，线上线下融合，利用大数据支持市场预测，赋能经销商。多层面的积累、创新、营运，打造了以Aion S/Y系列为主力，以Aion V/LX系列上探高端市场的强力纯电车型矩阵。
◆ 对标造车新势力，自主加速孵化电动智能品牌崛起。2021全年国内零售端新能源乘用车累计渗透率14.9%，2022年渗透率有望持续快速提升，高端电动智能独立运营引领品牌向上的自主品牌发展路径得到确认。广汽埃安或受益广汽集团国资背景及合资经验，加速整合电动智能核心零部件供应链，通过自研与合资、合作快速积累技术开发及量产经验，借力混改助推运营效率质变，形成电动智能头部梯队竞争力，或可对标新势力，按5倍左右PS或30倍左右PG考虑估值。
【投资建议】
◆ 高端智能电动品牌独立运营已成自主品牌向上的必经之路，建议关注兼具高成长性和长期价值的电动智能产业链标的：1）乘用车板块：建议关注有能力垂直整合新能源核心零部件资源，积极转型独立运营高端智能电动品牌的自主车企，谨慎看好比亚迪、长安汽车，建议关注广汽集团；2）零部件板块：建议关注逐步积累迭代建立从0到1正向开发能力的电动智能核心增量零部件自主企业，看好天润工业，建议关注科博达、保隆科技、经纬恒润。
【风险提示】
◆ 芯片供给紧缺加剧；上游涨价成本承压；电动智能产业刺激政策落地不及预期；疫情控制不及预期；车企新品开发及量产进度不及预期。
挖掘价值 投资成长
强于大市（首次）
东方财富证券研究所
证券分析师：周旭辉
证书编号： S116
联系人：吴迪
电话：************相对指数表现
40.96%28.87%16.78%4.70%-7.39%-19.48%4/136/138/1310/1312/132/134/13交运设备沪深300相关研究
《蒸蒸日上，全球新能源车趋势向好》
2021.06.23
《新能源渗透率向上，行业景气持续》
2021.05.27
《3月销量超预期，行业景气持续》
2021.04.27
《新时代、大变局电动化与智能化如何颠覆汽车业》
2021.03.19
《2019Q2汽车基金持仓分析：低估值优质核心资产配置比例上升》
2019.07.29
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汽车行业专题研究
正文目录
1.概要：混改助力电动智能品牌加速孵化 ............................................................ 3
1.1.路径：积极推进混改，择机谋划上市 ............................................................ 3
1.2.组织：豪华团队领衔，效率变革优先 ............................................................ 5
2.主业：技术驱动+稳健运营打造强力产品矩阵 .................................................. 7
2.1.产品研发：EV+ICV技术驱动打造丰富车型................................................... 7
2.2.供应链&制造：自主可控，稳健拓产 ............................................................ 12
2.3.渠道运营：线上线下融合，客户体验优先 .................................................. 14
3.展望：电动智能自主品牌加速崛起 .................................................................. 15
3.1.行业：渗透率跃升，电动智能提速 .............................................................. 15
3.2.投资建议 ......................................................................................................... 18
4.风险提示 ............................................................................................................. 19
图表目录
图表 1：广汽埃安发展历程.................................................................................... 3
图表 2：广汽埃安股权结构.................................................................................... 3
图表 3：广汽埃安混改进程及目标 ........................................................................ 4
图表 4：广汽埃安核心管理团队简介 .................................................................... 5
图表 5：广汽埃安组织架构坚持精简扁平 ............................................................ 6
图表 6：广汽埃安在售产品矩阵............................................................................ 7
图表 7：广汽埃安在售产品配置............................................................................ 8
图表 8：广汽埃安全系销量表现............................................................................ 8
图表 9：广汽埃安全兼并包容的研发体系 ............................................................ 9
图表 10：广汽埃安GEP纯电平台持续进化 .......................................................... 9
图表 11：油改电与纯电平台的优劣对比 ............................................................ 10
图表 12：广汽埃安EV电动化核心技术 .............................................................. 10
图表 13：系统架构迭代保证ICV竞争力领先 .................................................... 11
图表 14：智能化关键供应链合作........................................................................ 11
图表 15：领先稳定可控的产业链布局 ................................................................ 12
图表 16：以数字化为基础的领先智能生态工厂 ................................................ 13
图表 17：营销生态持续进化................................................................................ 14
图表 18：创新渠道模式........................................................................................ 14
图表 19：国内新能源乘用车月度零售销量 ........................................................ 15
图表 20：国内乘用车零售销量国别品牌占比 .................................................... 15
图表 21：新能源车零售销量渗透率 .................................................................... 15
图表 22：BEV及PHEV零售销量比例结构........................................................... 15
图表 23：2021年国内新能源轿车零售销量排行 ............................................... 16
图表 24：2021年国内新能源SUV零售销量排行 ............................................... 16
图表 25：自主车企新能源车品牌策略 ................................................................ 16
图表 26：2022年1-3月部分新能源车企月度零售销量 ................................... 17
图表 27：2022年4月主流车企估值指标（单位：亿RMB） ............................ 18
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汽车行业专题研究
1.概要：混改助力电动智能品牌加速孵化
1.1.路径：积极推进混改，择机谋划上市
广汽埃安是从广汽集团独立出的电动智能汽车品牌。广汽埃安成立于2017年7月28日，成立之初名为广汽新能源有限公司，2020年更名为广汽埃安新能源汽车有限公司，作为广汽集团电动智能汽车品牌运营，定位高端电动汽车品牌。2018年12月，广汽新能源智能生态工厂正式竣工，是全球领先的智能生态标杆工厂，产能扩建项目一期于2019年建成投产，新增10万辆产能，二期（10万辆）也于2022年2月建成。自2018年11月广汽埃安发布AION系列后，陆续上市AION S、AION LX、AION V、AION Y等多款纯电新能源汽车产品；2021年5月，AION S达成10万辆整车下线。
图表 1：广汽埃安发展历程
资料来源：公司官网，Choice，东方财富证券研究所绘制
图表 2：广汽埃安股权结构
资料来源：公司公告，Choice，东方财富证券研究所绘制
混改加速推进，择时择机择地寻求上市：
1）2021年8月，广汽埃安公告宣布拟通过对新能源汽车研发能力及业务、资产的重组整合，推进广汽埃安的混合所有制改革；
2）2021年11月，广汽埃安内部资产重组完成，实现“研产销”一体化；
3）2021年3月，广汽埃安完成员工股权激励，建立了长效激励机制，充分激发体制活力；
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汽车行业专题研究
4）计划2021年三季度完成A轮引战略投资者引入（古惠南在电动车百人会论坛演讲透露），随后择机选择在A股或H股上市。
预计混改落地将显著提升公司运行效率，建立员工持股等长效激励机制，增强发展内生动力。引入战投及寻求上市将建立更具市场竞争力的股东架构。此外，多元化融资带来的研发资金投入或助力公司加速冲刺电动化、智能化。
图表 3：广汽埃安混改进程及目标
资料来源：公司公告，澎湃新闻，东方财富证券研究所绘制
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汽车行业专题研究
1.2.组织：豪华团队领衔，效率变革优先
管理团队经验丰富，核心管理层源自广汽集团体系内部。
总经理古惠南从事汽车行业34年，是广汽传祺品牌联合创始人和广汽埃安品牌创始人，开创了广汽精益化、定制化的生产方式。
智造VP郑纯麒从事汽车行业29年，先后在法资、日资、民营品牌工作，是本田精益生产实战专家，主导工业4.0核心产业群建设。
销售VP肖勇在五羊本田、广汽传祺有15年供应链经验，开创广汽自主品牌世界级供应链体系，是广汽自主品牌营销体系的缔造者，领导实现连续两年销售翻番。
财务VP曹卫兵历任研究院财务总监、广汽投资部负责人，主导多起并购，拥有丰富的M&A经验，且是广汽集团H股上市核心成员。
技术VP席忠民从事汽车行业26年，曾为广汽传祺的核心技术骨干，主导了EV+ICV的技术开发，拥有丰富的供应链和成本控制经验。
图表 4：广汽埃安核心管理团队简介
资料来源：公司公告，Choice，东方财富证券研究所
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汽车行业专题研究
打造扁平化的敏捷组织体系，组织效率或将阶跃提升。广汽埃安此前采取总经理、副总经理、部长、科长、系长的组织体系，混改后取消科长及以下干部，全部变为项目管理制，同时实行三级审批制度，横向扁平矩阵管理，打造敏捷组织，与数字化水平提高结合，工作协调效率提升明显。预计随着混改进程的深化，广汽埃安的机制灵活度、人才吸引力和创新激励将获得长足的提升与进步。组织效率的阶跃提升或为广汽埃安参与新能源车市场的高强度竞争提供有力支撑与保障。
图表 5：广汽埃安组织架构坚持精简扁平
资料来源：每日经济新闻，Choice，东方财富证券研究所绘制
依托广汽集团创新体系优势，加速电动智能发展。作为广汽埃安的集团母公司，广汽集团自1985年与标志合作以来，在汽车产业持续耕耘三十多年，积累了丰富的经验，并于2007年开始打造自主品牌，经过十多年的发展，形成了自主创新的体系优势。而广汽埃安有机会继承这种体系优势，借力广汽集团优秀资源和丰富经验：
1）全球研发网。依托广汽集团汽车工程研究院，整合全球资源，形成以硅谷、洛杉矶、底特律、上海、广州五地构成的全球研发网；
2）全球供应链体系。广汽自主品牌已经与世界顶级供应商建立了长期稳定的战略合作；
3）广汽生产方式。立足于丰田生产方式，运用数字化和智能物流的技术在全球第一次实现了大批量的定制化生产；
4）营销服务模式。从4S店进化成“体验中心”、“服务中心”，从服务“车”进化到服务“车和人”，从单一线下服务进化到“线上+线下”服务。
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2.主业：技术驱动+稳健运营打造强力产品矩阵
2.1.产品研发：EV+ICV技术驱动打造丰富车型
定位高端智能，电动车产品矩阵丰富。广汽埃安以“精布局、造爆款、平台化、高颜值、EV+ICV、寻求新机会”的核心思路，打造极致竞争力产品。投身国内市场，同时着眼全球市场，积极打造战略车型。现有车型为AION S、AION
S Plus、AION Y、AION V Plus、AION LX Plus，具体定位和区别为：
1）AION LX Plus定位纯电旗舰车型，共有80至尊版、80D旗舰版、80D Max版以及续航突破1000km的千里版，共四个车型配置，指导价覆盖28.66~45.96万区间；
2）AION V Plus为纯电SUV，共有500/600/702km三种续航里程，共计7款不同车型配置，指导价覆盖17.76~23.96万元区间；
3）AION S定位中高级智能轿车，最高综合续航里程460km，配置ADiGO智驾辅助系统，指导价覆盖13.98~17.98万元区间。AION S Plus进一步升级，共有510km/602km两种续航里程，共计4款不同车型配置，指导价覆盖15.78~18.38万元区间；
4）AION Y定位纯电紧凑型SUV，共有500/600km两种续航里程，共计6款不同车型配置，指导价覆盖13.76~17.56万元区间。
图表 6：广汽埃安在售产品矩阵
资料来源：公司官网，东方财富证券研究所绘制
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汽车行业专题研究
图表 7：广汽埃安在售产品配置
参数
车辆类型
价格区间（万元）
长*宽*高（mm）
轴距（mm）
零百加速（s）
前驱电机（kW）
后驱电机（kW）
动力电池类型
动力电池容量（kWh）
快充时间（h）
慢充时间（h）
纯电续航里程（km）
车道偏离预警
巡航系统
驾驶辅助影像
前驻车雷达
后驻车雷达
自动泊车入位
OTA车联网服务
AION S
Sedan
14.68
4768*1880*1530
2750
-
100/135
-
三元锂
58.8
0.78
10
410/460/510
-
定速巡航
倒车影像
前：-
后：标配
-
标配
AION S Plus
Sedan
16.38-18.98
4810*1880*1515
2750
6.8-9.6
100/150/165
-
三元锂
58.8/69.9
0.4/0.7/0.75
-
410/510/602
-/选配/标配
定速巡航/全速自适应巡航
360度全景影像
前：-/选配/标配
后：标配
-/选配/标配
标配
AION Y
SUV
13.76-17.56
4410*1870*1645
2750
-
135
-
三元锂/磷酸铁锂
59/63.98/76.8
-
-
500/600
-/标配
定速巡航/全速自适应巡航
360度全景影像
前：-/选配/标配
后：标配
-/选配/标配
标配
AION V Plus
SUV
18.76-24.96
4650*1920*1720
2830
6.9-7.9
165/200
-
三元锂
71.8/72.3/80/95.8
0.17
-
500/600/702
-/标配
定速巡航/全速自适应巡航
360度全景影像
前：选配/标配
后：标配
选配/标配
标配
AION LX Plus
SUV
28.66-46.96
4835*1935*1685
2920
3.9-7.9
180
180
三元锂
93.3/144.4
-
-
600/650/1008
-/标配
定速巡航/全速自适应巡航
360度全景影像
标配
标配
-/标配
标配
资料来源：公司官网，汽车之家，东方财富证券研究所
新能源车销量快速增长，位列竞争第一梯队。根据对埃安品牌新能源车销量公开数据的统计，2019至2021年的销量分别为3.3、6.0、12.0万辆，2019和2021年的同比增速达79%和102%，其中2021年7-12月的月均销量连续过万，此外2022年1-3月销量分别达1.6/0.9/2.0万辆。细分车型看，Aion S及Aion Y系列贡献了主要销量。
图表 8：广汽埃安全系销量表现
20,00015,00010,0005,00002019/52019/62019/72019/82019/92020/12020/22020/32020/42020/52020/62020/72020/82020/92021/12021/22021/32021/42021/52021/62021/72021/82021/92022/12019/102019/112019/122020/102020/112020/122021/102021/11Aion S资料来源：公司公告，乘联会，Choice，东方财富证券研究所
Aion YAion VAion LX2021/122022/2
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汽车行业专题研究
广汽研发体系赋能，EV+ICV底层技术驱动产品迭代提升。广汽埃安的研发模式由广汽研究院+广汽埃安体内研发+社会力量构成，其中广汽研究院负责整车开发，广汽埃安则聚焦EV（纯电动）+ICV（智能网联）核心能力的建设。
广汽研究院拥有近15年的开发经验积累，建立了具有竞争力的整车开发体系，在全球布局四大研发基地，其核心能力涵盖整车开发、车体工程、造型设计、ICV底层技术、前瞻技术、产品管理等。
广汽埃安下设研发中心及整车技术中心，建立了EV全过程研发体系，在电池、电机、电控方面的技术储备丰富，同时在ICV方面聚焦需求定义和应用层开发，并有大数据应用的经验能力。
图表 9：广汽埃安全兼并包容的研发体系
资料来源：公司公告，广汽研究院官网，东方财富证券研究所绘制
GEP平台持续迭代进化，整车开发提质增效显著受益。广汽埃安在一开就弃用“油改电”模式，2017年打造了纯电专属平台GEP。而在此后伴随Aion系列车型的发布与上市，GEP平台持续迭代改进：2019年发布了GEP2.0全铝纯电专属平台，2023年将推出全新的GEP3.0平台。直接打造纯电平台使早期推出的Aion车型就具备相对领先的产品力，终端用户口碑基础深厚。
图表 10：广汽埃安GEP纯电平台持续进化
资料来源：公司官网，Choice，东方财富证券研究所
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汽车行业专题研究
图表 11：油改电与纯电平台的优劣对比
油改电
车型前后配重不均衡，整车质量分布不均
电池组安全性存在较大隐患
续航里程较短
车内空间狭小
难以最大程度发挥电动车优点
纯电平台
动力布局合理，控制整车质量分布均匀
结构简单，轻量化
空间更大，安全系数较高
安全系数高、整车质量分布均匀
静谧舒适，大大提升驾驶体验
资料来源：太平洋汽车，Choice，东方财富证券研究所
EV核心技术受益整车量产验证迭代，逐步建立领先优势。广汽埃安在电池、电驱、大功率充电等方面均有所积累和量产运用。2020年9月发布全球首创的两档双电机“四合一”集成电驱，拥有70余项发明及应用专利。2021年初发布“弹匣电池”以及海绵硅负极电池技术：“弹匣电池”实现三元锂电池在安全方面的重大技术突破，即电池整包针刺不起火，有效控制三元锂电池的安全问题；海绵硅负极电池技术将大大提高电芯能量密度，让电动车进入“月充时代”缓解里程焦虑。以AION LX Plus为例，电池整包能量密度达到205Wh/kg以上，实现144.4kWh电池电量，足以支持1008km续航。此外，广汽研究院孵化的创业公司巨湾技研开发了石墨烯基超级快充技术，最高可实现6C倍率充电速度，AION V Plus车型6C版已获得工信部公告，上市在即。
图表 12：广汽埃安EV电动化核心技术
资料来源：公司官网，Choice，东方财富证券研究所绘制
自主打造ICV竞争力，成功发展ADIGO智驾互联生态系统及车云一体化电子电气架构。
广汽埃安ADiGO智驾互联生态系统涵盖智能驾驶、智慧座舱及云服务，已能支持NDA（L2++）高速场景，2021年4月ADiGO4.0系统亮相，其采用了Mobileye EyeQ4芯片，并配置1个前视摄像头、4个环视摄像头、1个前向毫米波雷达、12个超声波雷达以及高精度图。同时，公司与华为、滴滴、百度合作自研L4方案，预计将在2022年实现自研L4量产，今明两年投放1000台L4示
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汽车行业专题研究
范车辆，并计划到2025年实现大规模应用。
广汽埃安于2021年在广州车展发布了“星灵架构”，其为全新一代车云一体化集中计算的电子电气架构，该架构将于明年升级到EEA3.0版本，全面实现硬件即插即用，软件常用常新。“星灵架构”主要由3个核心计算单元（汽车数字镜像云和中央运算单元+智能驾驶控制单元+信息娱乐控制单元）以及4个区域控制器（前侧、后侧、左侧、右侧区域控制器）构成，采用集中式架构使得每个ECU所需算力大为降低，整车控制器减少约20个，整车线束将缩短约40%。搭载星灵电子电气架构+第三代GEP纯电专属平台的全新一代AION家族产品将于2023年推出。
图表 13：系统架构迭代保证ICV竞争力领先
资料来源：公司官网，Choice，东方财富证券研究所绘制
图表 14：智能化关键供应链合作
日期
2016
合作方
奥迪威
合作内容
2020年成为了广汽集团的二级供应商，持续为广汽乘用车提供超声波雷达探芯产品；广汽资本投资
GOS（广汽智能网联操作系统）和TAI3.0（腾讯生态车联网）融合；2021年4月19日战略合作升级
“星灵”电子电气架构，自动驾驶域控制器：7nm制程方式
合资
合作方公司智能化相关业务
位置、距离、速度传感器及相应模组的研发、设计、生产和销售
车联网云、自动驾驶云、大数据、智慧出行等多种场景方案及服务
智能汽车 ICT（信息与通信技术）部件和解决方2017 腾讯 合作
2017 华为 华为昇腾610高性能芯片；2017年、2020年广汽集团与华为签署两次战略合作协议
合作 案的供应商；2020年推出智能汽车解决方案“HI”
合资 毫米波汽车雷达传感器
合资
车端、移动终端、云端三位一体的车辆钥匙保护体系
汽车与智能交通技术、工业技术、消费品以及能源与建筑技术领域
2019
2019
加特兰
银基安全
上汽投资联合广汽资本投资
Aion S(埃安S)搭载诺基数字钥匙，与广汽、广汽丰田建立合作关系
自动泊车系统，自动驾驶第三代多功能立体摄像头、第五代毫米波雷达
2019 博世 合作
2019/4/26 联通智网 中国联通混改，广汽入股智网科技
2020/9/16 地平线
地平线征程2搭载于广汽埃安AION Y等车型；L2-L3级的“智能驾驶+智能座舱”芯片方案完整产品布局
合资 车联网服务提供商
合资 边缘人工智能芯片及解决方案
合资 综合型的电子系统科技服务商 2020/11/26 经纬恒润 T-BOX、高精度地图定位模块等汽车电子系统领域产品
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11
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汽车行业专题研究
智能车载设备销售、网络与信息安全软件开发、软件开发、汽车零部件研发等
2020/11/30 科大讯飞
成立星河智联，在智能座舱、车联网、汽车数字化服务等领域，提供智能化数字座舱整体解决方案
自主泊车技术、自动驾驶技术,以及RoboTaxi无人驾驶出租车运营等领域；百度车联网OS、生态应用等产品
ADiGO自动驾驶系统搭载RoboSense第二代智能固态激光雷达，在多款车型上实现量产
马瑞利、广汽传祺和广汽新能源车埃安之间座舱域控制器合作开发，应用于广汽传祺和广汽埃安多款车型
合资
2020/12/8 百度 合作 百度Apollo智能车联
激光雷达硬件、感知软件与芯片三大核心技术闭环，提供具有信息理解能力的智能激光雷达系统
2021/7/26 速腾聚创 合作
2022/3/11 马瑞利 合作 为汽车行业开发和制造高科技元件
资料来源：各公司官网，Choice，东方财富证券研究所
2.2.供应链&制造：自主可控，稳健拓产
合资、合作多元化布局促新能源车核心零部件自主可控。广汽埃安围绕EV+ICV强化产业链垂直整合能力，制定了自主+合资合作双战略，形成领先、稳定、自主可控的产业链布局：
1）EV领域自主研发：掌握石墨烯、超级快充、自主电芯等技术；首创三合一、四合一等多合一的电驱动总成方案，实现自主电驱产业化；自研了SiC电控技术，正在推进产业化；
2）EV领域合资、合作：时代广汽建成年产18GWh的动力电池生产能力；广汽资本投资清陶，领先布局固态动力电池；同日本电产成立合资公司，掌握电驱产业化资源；与中车时代合作布局新能源车核心半导体研发生产，推进IGBT产业化；
3）ICV领域自主研发：自主开发T-Box和AVNT智能互联系统；自研电子电气架构EEA3.0并有望于2023年实现量产；研发智能座舱操作系统G-OS，2022年或将开始全系搭载；
4）ICV领域合资、合作：投资奥迪威、银基安全、联通智网、经纬恒润、加特兰、宸境科技、地平线、粤芯等；与华为、百度、腾讯等科技互联网企业深度战略合作；与科大讯飞成立星河智联，打造领先智能座舱。
图表 15：领先稳定可控的产业链布局
资料来源：公司官网，Choice，东方财富证券研究所绘制
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汽车行业专题研究
基于数字化基础，建立智能生态工厂。广汽埃安在制造端工厂建设方面融合了广汽生产方式，实现了行业首个大规模定制化生产。其主要特征有：1）钢铝车身柔性生产：首创铝铆接及点焊切换技术；2）数字化自主决策：首次运用全球数据云平台；3）互动式定制：首个用户深度参与汽车设计制造；4）能源综合利用：通过太阳能发电并实现储能，满足15%用电需求。
秉承“小投入、快产出、滚动发展”理念，稳健拓产。广汽埃安工厂建设追求一次规划、分步实施，充分利用现存产能资源（改造广菲克工厂），力求投资最少、产能成本最低。工厂首期于2018年底竣工，投产产能10万辆/年，后于2022年2月底完成产能扩建，产能已达20万辆/年。随着新能源车市场规模持续加速扩大，公司也已逐步加速产能布局，第二工厂建设规划产能20万辆/年，计划于2022年底竣工，届时将实现40万辆/年的总产能。
图表 16：以数字化为基础的领先智能生态工厂
资料来源：公司官网，汽车人杂志，东方财富证券研究所绘制
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2.3.渠道运营：线上线下融合，客户体验优先
“直营+经销、线上+线下、车城+商超”，营销生态持续进化。2021年车企直销模式爆发，服务直达客户成为核心要义，蔚来、理想、小鹏、比亚迪等众多车企品牌发布专属APP。广汽埃安以线上线下融合的思路指导销售渠道总体布局，为求精准掌握终端营销数据和市场动态，官方APP成为唯一下订渠道，提供购买汽车与预约维修等服务，以及车辆介绍、充电、新车动态等相关资讯。
开创“一口价、低库存、高周转”渠道模式，直营店成为经销商重要的共赢伙伴和培训基地。借助APP打通的渠道进行大数据模型建设，广汽埃安能够赋能经销商，实现资源共享平台、库存水位预警、智能补货提醒、库存配置调剂及可视化的操作便利，有效提高销售效率，使得店建投入及相关销售费用得以大幅下降，激活销售渠道的积极性，深度合作实现共赢，将整车厂与经销商转变为合伙人关系，这将为后续新品销量的持续增长打下深厚的渠道基础。
图表 17：营销生态持续进化
资料来源：公司官网，东方财富证券研究所绘制绘制
图表 18：创新渠道模式
资料来源：公司官网，第一电动网，东方财富证券研究所绘制
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3.展望：电动智能自主品牌加速崛起
3.1.行业：渗透率跃升，电动智能提速
新能源车渗透率加速提升。基于乘联会公布的数据，2021年国内市场新能源乘用车零售销量总计299万辆，年度累积渗透率达14.9%，其中2021年12月渗透率达21.3%。我们预计今年国内市场新能源车渗透率将在20%左右的基础上持续逐月提升，而这意味着《节能与新能源汽车技术路线图2.0》规划的到2025年新能源汽车占总销量20%左右的目标提前3年完成。2022年以来，1、2月新能源车零售销量依次为35.2、27.3万辆，同比增长126.7%和180.9%。受上游原材料涨价压力影响，3月新能源车集中出现一轮涨价，但相关市场驱动力已逐步由政策转向供给，新能源车需求持续稳定，产品力领先的车企将逐步形成产品溢价，上游涨价的短时扰动不改长期增长的趋势。
图表 19：国内新能源乘用车月度零售销量 图表 20：国内乘用车零售销量国别品牌占比
5月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2022年2021年100%90%80%70%60%50%
40%30%20%10%0%
自主资料来源：乘联会，Choice，东方财富证券研究所
资料来源：乘联会，Choice，东方财富证券研究所
2021/32021/4日系2021/52021/6德系2021/7美系2021/82021/92022/12022/2韩系2021/102021/11其他欧系2021/12法系
图表 21：新能源车零售销量渗透率
100%80%60%40%20%0% 图表 22：BEV及PHEV零售销量比例结构
100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%
2021/102021/112021/12资料来源：乘联会，Choice，东方财富证券研究所
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2021/32021/42021/52021/62021/7ICE2021/82021/92022/12022/22021/102021/112021/122021/32021/42021/52021/62021/72021/8NEV
BEV资料来源：乘联会，Choice，东方财富证券研究所
电动智能高端品牌独立运营成自主品牌破局之路。新能源车赛道的参与主体呈现多元化特征，特斯拉、新势力（包含新入局的科技互联网公司）、自主品牌（包括私营和国资等不同背景）和合资品牌各自基于自身优势，正以不同的2021/92022/12022/2
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策略加速参与电动智能大发展。
以蔚小理为代表的新势力车企轻装上阵，在以下方面快速建立优势：1）基于用户体验闭环反馈的产品开发流程；2）在智能驾驶及智能座舱方面坚定持续投入并逐步建立优势；3）直达用户的渠道营销和社区运营。
以比亚迪为代表的自主品牌则快速反应调整自己，逐步建立起比较优势：1）垂直整合新能源车核心零部件自研能力；2）充分利用此前建立的成熟燃油车供应链、制造产能、研发团队；3）依托相对成熟且具有全球竞争优势的互科技互联网技术资源积累，高效分工合作。
通过2019年至今的量产车型测试和迭代，我们认为自主品牌已经探索出电动智高端品牌独立运营的成功发展路径。
图表 23：2021年国内新能源轿车零售销量排行 图表 24：2021年国内新能源SUV零售销量排行
400,000350,000300,000250,000200,000150,000100,00050,0000宏比光亚迪秦比奇奔亚瑞奔迪汉欧小欧科零思比雷拉鹏拉莱跑皓亚丁黑好威迪芒猫猫果180,000160,000140,000120,000100,00080,00060,00040,00020,0000
ES8ID.4 XX3 BEVEX5ID.4 CROZZG3EC6Aion Y蔚小来鹏比理比哪蔚比亚想亚吒来亚迪迪迪宋唐元Model Y威宝马马蔚来Model 3Aion SEVeQES6VOne资料来源：乘联会，Choice，东方财富证券研究所
图表 25：自主车企新能源车品牌策略
车企 独立子品牌
欧拉
长城
沙龙
极氪
阿维塔
埃安
飞凡
智己
东风
一汽
北汽
岚图
红旗
极狐
品牌定位
“更爱女人的汽车品牌”
40万以上的豪华智能纯电动车；纯电动中型轿跑车
全新的高端纯电动车品牌
当前目标市场
中端纯电动消费市场
主打40-80万元区间
首款车型：纯电动中大型轿车极氪001，29.9-36万元
15-30万区间中高端纯电市场
20-40万元的中高端新能源智能化产品市场
主攻40万元以上市场
主攻20-35万元市场，首款车型岚图FREE定位中大型SUV
首款纯电动大型SUV，价格区间50-70万元
25-35万元中高端纯电市场
中端新能源汽车品牌
MINIe2E10XT03P7
资料来源：乘联会，Choice，东方财富证券研究所
吉利
长安
广汽
上汽
高端智能电动车品牌，E.I.情感智能车 高端纯电动轿跑SUV
高端电动汽车品牌
中高端智能电动车
高端智能纯电动汽车品牌
真正零焦虑高端智慧电动品牌
高端豪华汽车品牌
中、中大型SUV
计划推出全新中端新能源汽车品牌，引入战略投资者未来或独立上市
奇瑞 奇瑞新能源
资料来源： 各公司官网，汽车之家，Choice，东方财富证券研究所
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电动智能引领自主品牌向上，15-35万区间或是决战赛场。在传统燃油车市场，5-15万是自主品牌的主流价格区间，其中代表性车型如长城哈弗H6以及吉利帝豪等。然而，新能源车集中爆发的2021年前后，自主品牌新能源车价格显著上移，15-35万区间成为主战场。这种竞争格局的形成，我们认为从产业自身角度出发，其主要原因是：1）特斯拉Model 3/Y标杆产品引领促成行业竞争格局；2）纯电动车在动力总成方面的极大简化，伴随国内产业链逐步成熟的助推，自主品牌迎来的弯道超车发展窗口；3）领先自主品牌在混合动力方便持续积累，量变质变迎来爆发。
广汽埃安20万区间步步为营，30万区间蓄势上攻。广汽埃安当前贡献主要销量的车型集中在Aion S及Aion Y系列，价格覆盖14.68-18.98万元区间。基于各车企陆续公告的零售端销量数据，广汽埃安2022年3月销量达20,317辆创新高，同比+189%，在自主品牌新能源车月销排名仅次于比亚迪，表现强势。30万以上区间车型方面，Aion LX Plus于2022年初上市，价格覆盖28.66-46.96万元区间，最高配备144.4kWh大电池，采用海绵硅负极片电池技术，续航里程达到1,008km。智能化方面使用高通8155座舱芯片，车机系统使用ADiGO4.0智能物联系统，支持AR实景导航、DMS+OMS座舱监控、语音交互、OTA升级等，显示出优秀的产品力。
与华为共同定义、共研新品，后续车型表现值得期待。根据2021年7月的公告，广汽埃安和华为将联合定义、共同开发，共同打造面向未来的一系列智能汽车。其中第一款车型项目代号AH8，基于广汽GEP3.0底盘平台、华为CCA（计算与通信架构）构建的新一代智能汽车数字平台，搭载华为全栈智能汽车解决方案，预计2023年量产。一旦第一款新车取得成功，后续合作空间将充满想象，值得持续关注。
图表 26：2022年1-3月部分新能源车企月度零售销量
110,000100,00090,00080,00070,00060,00050,00040,00030,00020,00010,0000比亚迪广汽埃安理想汽车哪吒汽车小鹏汽车1月2月3月蔚来零跑汽车吉利极氪
资料来源：各公司公告，各公司官微，Choice，东方财富证券研究所
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3.2.投资建议
自主品牌独立运营孵化的新电动品牌的估值体系或可对标造车新势力，同时参考PS及PG估值。广汽埃安专注于智能电动汽车，在三电、智能座舱、智能驾驶以及渠道生态方面与以理想、小鹏、蔚来为代表的造车新势力有相似布局。而由于三家新势力尚未真正稳定盈利，因此资本市场多使用PS或PG估值体系作为参考。
基于近期股价计算的总市值以及各公司披露的2021年财报数据，理想、小鹏、蔚来当前的PS估值倍数分别为6.5、7.4、6.2倍，平均数为6.7倍；而三家当前的PG倍数分别为30.7、59.0、32.9倍，平均数为40.9倍。以这三家造车新势力代表的估值为锚，并考虑一级市场的折价，我们认为广汽埃安的合理PS估值或在5倍左右，而PG估值或在30倍左右。
图表 27：2022年4月主流车企估值指标（单位：亿RMB）
证券代码
TSLA.O
名称
特斯拉
理想汽车-W
小鹏汽车-W
蔚来-SW
比亚迪股份
长城汽车
吉利汽车
总市值（1） 21年营收
3,432
270
210
361
2,113
1,364
1,016
21年毛利
867
58
26
68
236
220
174
毛利率
25.3%
21.3%
12.5%
18.9%
11.2%
16.2%
17.1%
PS倍数
19.7
6.5
7.4
6.2
2.7
0.7
1.0
PG倍数
77.8
30.7
59.0
32.9
23.8
4.1
5.6
67,463
1,768
1,548
2,247
5,636
911
977
资料来源：Choice，东方财富证券研究所
（1）总市值为截至4月9日收盘价核算的市值。
随着混改持续推进及股权激励落地，广汽埃安能够充分激发员工的积极性，并在战略投资者的助力下，扩充资本实力，优化治理结构，实现对新能源车业务的深度整合与聚焦，长期将有助提升广汽埃安在新能源汽车研发及运营端的竞争优势。高端智能电动独立运营是已具行业共识的自主品牌破局之路，而基于这个思路，我们给予以下投资建议：
1）乘用车板块：建议关注有能力垂直整合新能源核心零部件资源，积极转型独立运营高端智能电动品牌的自主车企，谨慎看好比亚迪、长安汽车，建议关注广汽集团；
2）零部件板块：建议关注逐步积累迭代建立从0到1正向开发能力的电动智能核心增量零部件自主企业，看好天润工业，建议关注科博达、保隆科技、经纬恒润。
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4.风险提示
芯片供给紧缺加剧；上游涨价成本承压；电动智能产业刺激政策落地不及预期；疫情控制不及预期；车企新品开发及量产进度不及预期。
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东方财富证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格
分析师申明：
作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。
投资建议的评级标准：
报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后3到12个月内的相对市场表现，也即：以报告发布日后的3到12个月内的公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。其中：A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普500指数为基准。
股票评级
买入：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅15%以上；
增持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于5%～15%之间；
中性：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-5%～5%之间；
减持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-15%～-5%之间；
卖出：相对同期相关证券市场代表性指数跌幅15%以上。
行业评级
强于大市：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅10%以上；
中性：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-10%～10%之间；
弱于大市：相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10%以上。
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